産品競爭和升級帶來廣闊的增長空間：公司用産品與嗎啡競爭，並逐步進行自身産品的升級，用效果更好、成癮性更低、價格也更高的舒芬和瑞芬搶佔嗎啡市場甚至替代芬太尼的市場。我們以2010年的市場份額為基準，假設舒芬太尼可以替代嗎啡和芬太尼現有市場的一半，那麼其上升空間可達目前的5.5倍，即舒芬的市場容量能達到11億。而如果每年隨手術量而新增的嗎啡和芬太尼用量也由舒芬替代，那舒芬每年再增加1.1倍的空間。我們認為産品競爭和升級能夠給公司帶來廣闊的增長空間。

　　麻醉鎮痛市場持續擴容，公司維持龍頭地位：我國住院手術人數逐年增加，麻醉鎮痛市場在持續擴容。公司的芬太尼系列産品具有麻醉效果好、成癮性低、時間長短可控、以及安全性高的特點，因此我們認為公司産品將優先享受市場擴容帶來的利益。根據我們測算，公司2011年上半年麻醉鎮痛藥收入約3.8億，其中芬太尼6700萬左右，舒芬太尼1.55億左右，瑞芬太尼1.45億左右，另外米達唑侖約有1000萬。公司正增加營銷人員，預計在理順銷售結構後，公司的麻醉鎮痛藥將繼續高增長。

　　政策法規若放鬆將提供巨大空間：法國在獲得國家政策支持後，阿片類鎮痛劑的使用量在十年間翻了5倍，達到國際麻管局“充分而適當”的標準。目前中國的使用量僅為法國起步前的1/15，這一方面説明我國的使用量還遠遠不夠，另一方面説明一旦我國認識到疼痛治療的重要意義、自上而下政策放開，那屆時整個市場預計會有幾十倍的增長，所以我們對公司在麻醉鎮痛領域的長期發展充滿信心。

　　血液製品和出口業務加速，原優勢領域維持領先：公司通過收購武漢中原瑞德進入到血液製品領域，預計會在“十二五”規劃鼓勵生物制藥的背景下獲得較好發展，公司致力於做細分行業領導者，預計會進一步收購血站或漿站、以增強在此領域的競爭能力；而依託人福普克，公司建造符合FDA標準的軟膠囊類cGMP工廠，用於製劑出口美國和歐洲主流醫藥市場，預計年底即可投産並開始銷售；此外公司原來優勢領域的內生增長也較好，生育調節藥、維藥等增長均較快，預計公司將從麻醉鎮痛藥的一枝獨秀逐步發展到多個領域均步入行業前列。

　　風險因素：麻醉藥品政策性降價；進一步發展面臨整合問題。

　　首次給予買入評級，目標價28元。我們預計公司11-13年的EPS分別為0.63、0.81、1.04元，參考可比公司2012年PE的取值範圍和均值，並考慮到公司在細分領域的龍頭地位，給予2012年35倍PE，對應目標價28元，首次給予公司買入評級。