山西煤炭資源整合從開始到現在，遠未結束。

　　日前，山西省煤炭工業廳通報稱，山西煤炭整合接管已基本結束，進入改造提升建設階段。到2010年底，全省重組整合煤礦企業正式協議簽訂、主體接管到位、採礦許可證變更工作基本到位。

　　更有山西煤炭工業廳官員表示，因煤改而成立的“山西煤礦企業兼併重組整合工作領導組”將於9月1日前撤銷。

　　但事實上，煤改風暴並未平息。在接下來的礦技術改造階段，無論國有還是民營煤礦正面臨巨大的資金壓力。

　　各路資本嗅到山西煤改領域的商機，正以不同形式切入這場資本盛宴，但風險亦不可小覷。

　　逾千億煤改資金漏洞

　　山西煤改的句點仍未落地。

　　按照山西煤炭兼併重組目標，山西礦井數量將由2008年的2598座壓減到1053座，單井平均規模達到年産120萬噸以上，辦礦主體由2200多家減少到了130家，形成4個年生産能力億噸級和3個5000萬噸級以上的煤礦企業。

　　根據上述計劃，到2015年山西煤炭産能在12億噸以上。2008年山西煤炭兼併重組大幕拉開，當年煤炭産量為6.2億噸。從6.2億噸到12億噸，山西煤炭産能提升約6億噸。

　　“一般而言，煤炭産能每提高一噸，建設成本（含設備、施工等）約為300元。産能提升6億噸，則需1800億元投資。按照企業自有資金比例佔30%計算，所需銀行信貸、融資規模近1300億元。”一位山西煤炭行業人士計算。

　　資金成為制約山西整合煤礦復工復産的重要因素。目前大量煤礦因技改資金不到位而停産。山西省煤炭工業廳官員樂觀估計，“再用2～3年的時間，全省整合礦井將陸續完成建設改造任務，相繼竣工投産，轉入正規循環的生産階段。”

　　山西大規模煤炭資源整合始於2008年，大量小煤礦被關停整合。時至今日已屆3年，如果再加上2~3年的建設改造時間，山西煤炭産能將被抑制至少5年。

　　煤改之路漫長，超乎山西省決策者的預期。2010年12月份，山西省政府甚至下發文件，要求地方必須在2010年12月30日前全面完成煤炭兼併重組。但在實際兼併重組過程中，尚有諸多“爛尾工程”等待清理。

　　此外，整合之後的山西80%的煤炭將集中在大型煤炭企業手中，煤炭集中度大幅提高與煤炭價格市場化改革方向相悖。再者，受資金不足約束，大量煤炭産能難以釋放，山西煤價在近年維持在高位運行。

　　山西省煤炭工業廳信息顯示，2010年，山西省重點煤炭企業噸煤綜合平均售價比2005年提高81.4%。

　　機構投資分食煤改“蛋糕”

　　由於銀行信貸政策緊縮，在山西煤炭整合過程中，銀行信貸數額小，一般銀行授信在10萬~30萬元左右。在此背景下，能源信託、基金等被看好。

　　目前，已有中國平安（首期100億元）、山西能源産業基金（首期100億元）、中信信託（40億元）等機構投資者介入山西煤改項目，每一個利益主體均希望在煤炭整合中分得一杯羹。

　　業內人士介紹，基金、信託等常以並購基金形式進入煤炭領域，獲取煤炭一定股權，以股份分紅或者股權回購方式收回成本。

　　以中信信託為例，為保證信託還款，在交易過程中，民營煤礦企業用49%的股權過戶、51%的股權質押。

　　一般而言，只有資金和勢力強大的機構才有機會接近山西大型煤炭企業。在諸多民間投資管理者看來，煤炭領域投資水很深，風險不易掌控，不敢輕易進入。

　　其中，擺在第一位的風險是行政調控的風險。一位基金管理人士介紹，“山西煤炭資源整合以政府&&為主，行政干預的風險往往有點大。況且在山西資源整合過程中，國進民退色彩濃重，不可控風險較大。”

　　例如山西省政府規定，省屬煤炭企業不得擅自出讓股權；對已批准由各企業主體整合兼併的礦井，原則上不得調整；煤炭企業不得擅自出讓資源。上述行政命令被諸多信託、基金看來暗藏風險，不易發揮其靈活特性。

　　煤礦並購專業性強，這是諸多機構投資者謹慎為之的原因。

　　上海某投資管理公司正在與合作夥伴在山西煤改中尋求投資機會。該公司風險管理人士稱：“對於小額投資基金而言，更多介入市級煤炭企業並購重組。由於銀行配套資金難以到位，地方政府和煤炭企業急需融資，恰為投資基金提供空間。”