中銀國際在近日發佈的A股下半年投資策略中指出，地方政府債務和房地産市場的調整將成為未來資本市場的核心主導因素。從目前的政策取向和三方博弈的可能方向看，地方政府可能需要一輪去杠桿化的過程，而這一過程可能會給市場帶來進一步的壓力。中銀國際因此對下半年A股大勢持謹慎態度。在投資機會的選擇上，建議行業方面重消費而輕週期，風格選擇上重成長而輕價值。

　　上半年中國經濟高增長高通脹。經濟週期性表現的特徵左右A 股市場。中銀國際認為下半年經濟增長速度和通脹壓力並不會出現超出預期的劇烈波動，因而對資本市場的影響可能有所弱化。

　　中銀國際指出，下半年對資本市場的理解和判斷的基礎可能需要框架性的調整。A 股市場可能正在走出經濟增長和通貨膨脹的簡單二維空間。一些非週期性的影響因素正在變得愈發重要。這些因素主要與地方政府債務的處理以及房地産和土地市場的調整直接相關，資本市場將直接受到相關各方在這一博弈過程中行為的影響。

　　對於市場擔心的地方債問題，中銀國際認為，地方政府的實際債務負擔尚處安全範圍內，但存在流動性和結構性風險。緊縮的貨幣政策加劇了這一風險，地方政府在債務約束的環境下可能進入去杠桿化的過程，其表現既可能是債務違約事件的出現，也可能是政府主導行業的固定資産投資增速的不斷下滑。中銀國際認為後者將成為在未來一段時間內債務問題的最大擔憂。

　　中銀國際進一步指出，與房地産開發商的財務狀況相比，地方政府的流動性顯然更為緊張。這種緊張一方面體現在已經出現的償債高峰，另一方面體現在地方政府支出的相對剛性。其報告判斷，下半年隨著房地産銷售的傳統旺季到來，開發商在博弈過程中可能更為主動。但在預期無法改變的情況下，房地産一定程度的價格下滑難以避免，土地市場未必能夠重新活躍。

　　中銀國際判斷，地方政府債務和房地産市場的調整將成為未來資本市場的核心主導因素。糾結于這兩個問題，從目前的政策取向看，地方政府可能需要一輪去杠桿化的過程。這一過程可能會給市場帶來進一步的壓力。

　　基於上述看法，中銀國際對下半年A 股大勢持謹慎態度。包括食品飲料、商業零售、紡織服裝、旅遊、家電和醫藥生物等方面的大消費行業下半年資産配置建議中的首選。中銀國際認為，儘管有保障房建設的推動，但仍建議回避週期性品種。金融和地産可能在低估值的推動下有所反彈，但難以持續。另外，在風格的選擇上，中銀國際認為成長性溢價仍可能在負利率的條件下被繼續推高，因此在風格選擇上建議重成長而輕價值。