輝立證券 李嘉廉

　　2010年全年，中銀香港的每股盈利持續上升至$1.53，股東應佔溢利至$161.96億，按年增長了16.27%。雖然面對凈息差持續下降，但集團的凈利息收入仍能上升4.5%達到187.34億港元，其中，人民幣業務對利息收入帶來正面貢獻。

　　人民幣國際化為大勢所趨，作為本港唯一的人民幣結算行，我們預期中銀香港將繼續受惠于中央政府的相關政策，並成為香港發展為人民幣離岸中心下的最大得益者。因此我們維持"買入”評級及十二個月目標價維持$28.75。

　　2010年業績亮點

　　凈利息收入上升，年內市場利率仍處於低位，令凈息差再收窄20基點至1.49%集團的全年的凈利息收入仍能上升4.5%達到187.34億港元。而人民幣存款持續上升，對凈息差有攤薄的影響，但整體來説，人民幣業務對凈利息收入帶來正面貢獻。

　　貸款增長保持強勁勢頭，客戶總貸款金額上升19.1%達到6132.19億，特別是香港以外使用的貸款上升29.4%。我們認為主要因為國內宏觀調控所造成的。據國家統計局公佈，6月份，全國居民消費價格總水準同比上漲6.4%(此為2008年7月以來三年新高)。

　　為了避免經濟過熱，人民銀行持續透過增加存款準備金率及加息以圖控制通漲，但同時令到國內企業及中小型公司融資困難，甚至令資金鏈斷裂。而中港兩地的利率差別，吸引內地企業來港融資。我們預期短期內中央政府仍會加緊宏調措施，從而令中銀香港的相關企業貸款將持續上升。

　　中銀香港的成本對收入比率持續下降由09年的46.6%大幅下降至10年的34.52%，主要因為雷曼兄弟相關産品支出由09年的32.78億大幅下降至10年的0.89億。但核心成本仍上升7.13%，主要反映員工成本持續上升，因而令核心成本對收入比率輕微上升0.5%。

　　我們認為員工支出跟隨整體勞動市場上升，而該行的相關成本升幅仍在可以接受的水平。

　　人民幣業務

　　人民幣債券業務方面，中銀香港推出多項人民幣相關金融産品，例如承銷在港發行的人民幣債券。中銀香港為本港最大的中資點心債發行者，全港計為第六大發行者，約市場佔有率5.1%。

　　持續增加的人民幣存款有助中銀的點心債發行業務，在內地銀根緊拙的背景下，點心債將大有發展空間，而中銀也能從中得益。

　　人民幣結算業務方面，中銀香港作為本港人民幣結算的清算行，並且向兩家台灣銀行提供人民幣現鈔清算服務，擔當兩岸三地經貿的重要角色，地位昭然若揭。

　　此外，中銀香港本港唯一一家人民幣清算行﹐從前，其他銀行把人民幣存入中銀香港，中銀香港為此類資金支付利率0.629%，再把人民幣存入深圳人民銀行支行收取0.72%，從而賺取微薄息差。

　　但自從中銀香港獲得內地當局批准可在內地人民幣債券市場投資後，利差擴寬。視乎風險，一般的年回報也有2-3%，企業債券更有7-8%,因此只要有足夠的風險管理，中銀香港就可以穩定的賺取當中的息差。

　　我們預期人民幣在港存款將持續上升，坐擁數以百億計人民幣的中銀香港可從中得益，該類息差佔收入比將持續上升。

　　股息及盈利預測

　　中銀香港每股全年賺取1.53港元，每股股息0.972港元同比增長13%，已經超越金融海嘯前的盈利水平。我們預期中銀派息比率會維持在60%左右，基於人民幣業務將持續向好，11年預期每股盈利及派息分別為1.75港元及1.05港元。

　　估值

　　我們認為中銀香港擁有獨特的人民幣業務概念，我們預期該行的企業融資及人民幣相關業務仍維持強勁增長。因此預期11年的每股盈利1.75港元及派息1.05港元。

　　目標價維持28.75及給予”買入”?評級，預測市盈率16.42倍。

　　主要風險

　　1. 中國經濟出現硬著陸

　　2. 人民幣離岸貸款需求持續下降