[老左來了]從市場流動性看A股趨勢(2011.04.18)

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    今日關注一：解析央行年內第四次提高存款準備金率

    今日關注二：解析帶動期指上行的主要原因

    今日關注三：如何把握非週期性品種投資機會

    主 持 人：       左安龍

    嘉 賓：        沈曉春       國海良時期貨研究員 

    嘉 賓：        黃東升       國都證券投資顧問   

    今日關注一：解析央行年內第四次提高存款準備金率

    左安龍：下面我們跟東升再來談一談，因為最近分歧比較大，之外我們也談到過，就是在通脹時代，就多空雙方在互相博弈的時候，都把眼睛看的調控，都看著宏觀調控怎麼來對衝的，現在從這個狀態來看，你看看這個事件，存準率的提高是不是就消化，還是怎麼樣？

    黃東升：我覺得存準率提高這個之前提到，應該在市場預期之中，並且比較重要的是現在是存準率可以説是一個高點，雖然這兩天銀行行長提到，我們存準率提高是沒有上限的，但是沒有上限並不意味著還向之前提高密度這麼大逐步提高，這一點的話，市場也有幾個信號值得投資者關注，第一是我們外匯儲備，現在是到了一個新高位，到了3萬億美元以上，另外比較重要的，我們貿易額現在出現貿易的逆差，這是近四五年來第一次出現貿易逆差，貿易逆差代表什麼，我們知道，我們整個流動性氾濫和我們的外匯，和外貿有密切的關係，我們每年基本上都是以外匯順差來進行。

    黃東升：外匯順差強調我們央行可能有大量人民幣出來對衝，來兌換這樣的外匯，以至於我們現在的流動性對那時候嚴重的氾濫，才至於我們連續提高存準率，現在來看，出現了貿易逆差，這點來看，有助於我們整個的國內流動性的氾濫，有一定抑製作用，對我們整個外匯的持續增長到了三萬億以上了，也有一定的抑製作用，所以現在來看，應該是我們國內流動性到了一個，基本上算是最高的位置，隨著四月份的過去，四月份到期央票量是最高的，四月份過去之後，相信存準率的提高，會大大放緩，並不排除到下半年還有存準率下降的可能性。

    左安龍：今天宏觀調控又一個動作之後，到底行情怎麼樣，其實市場已經做了反應，就是説，已經早先跌過的主板，現在抗跌的能力，中小板創業板，這個情況下它們繼續往下跌，加速往下走，我們看一下，央行行長對這貨幣政策他是怎麼樣的解釋，我們來看看，然後我們來分析一下，到底應該怎麼樣，我們請放一下記者採訪。

    周小川（中國人民銀行行長）：這不存在一個絕對的界限問題，它都是取決於條件，在什麼條件下，存款準備金率可以用到多少，從國際經驗上來講也沒有明確的一個尺度。

    左安龍：好，大家看完之後怎麼樣，也就是存款準備金率我將動，它是有條件的，在一定條件下必須這樣動，雖然工具很多，我看用什麼工具，用什麼條件決定，我們這認為，存款準備金基本上創新高了，基本上沒什麼空間了，超過歷史最高點，不可能再動，可是央行行長還從歷史國際經驗來看，好像沒有什麼頂點的説法，關鍵是條件怎麼樣，我不知道你們兩位對央行的講話怎麼來看？

    黃東升：這個確實從國際和歷史經驗來看，確實沒有上限，有的國家都是百分之七八十都有過，現在我們才百分之二十，這個根據我們目前情況來看，剛才提到整個從一季度來看，特別是四月份過後，到了高點往下拐的位置，一方面是從外匯儲備，外貿機會來看，出現貿易逆差，四年多來，首次出現貿易逆差，這個對我們整個外匯的壓力，外匯儲備的壓力，國內的流動性氾濫都有一定的緩解作用，加上我們政策的疏導，四月份應該是通脹的高點，接下來即使存款準備金率提高，月底有可能還會提，但是在過了四月份之後，接下來的提高的頻率和幅度都會（降低）。

    左安龍：曉春你怎麼樣理解行長的講話？

    沈曉春：我認為存款準備金率的提高，只是現在從目前來看，央行只是把它作為對衝的手段，就是回收央票，然後是外匯對衝外匯債款的流入，從理論上來講，存款準備金率提高確實沒有高點之説，另外一個方面，我想説就是存款準備金的調整，可能對股市的衝擊已經不像以往幾次那麼大，為什麼呢？我認為，因為現在提出社會，全社會融資總量的概念融入，為什麼提出這個概念，因為現在的銀行信貸不斷的提供了銀行不斷提供了一些理財産品，這些理財産品，比如説，並不在信貸總額之內的，那麼像這些産品的提出，它的比例增加了，像今年的話，一季度理財産品的凈份額已經超過了6000億元，這已經佔到了就是説，銀行信貸緊佔全社會融資總量53.5%，往年的話，佔到74.6%這樣一個水平，那麼所以説，我們認為央行利用存款準備金率工具調控的力量，不比以前小了。

    左安龍：我問你們兩位，現在調控貨幣政策的辦法很多了，為什麼人們也在探索，為什麼在利率調整上那麼謹慎，而在存款準備金率上連創新高，這兩個政策在運用上，實際告訴我們什麼狀態，為什麼利率調整那麼謹慎，可是存款準備金率創新高，你能解釋一下嗎？

    沈曉春：這個可能就是跟社會的投資有關，因為我們現在國家仍然處於，其實還是處於高通脹、高增長的階段，依然是依靠投資來加大經濟的發展，投資需要一些比較低成本的資金，那麼提高這個加息的話，肯定是社會的信貸的成本會增加，所以比較謹慎了一點。

    左安龍：東升。

    黃東升：我覺得現在提高存款準備金率是直接有效，市場，這個是最直接的，而提高利率的話是間接的，而間接來看，對整個經濟的影響，可以説負面影響非常大，現在知道現在全球都處於經濟恢復的初期階段，不是非常明朗，不確定因素很多，提高利率的話，對我們經濟增長有很大的負面影響，而提高存準率只是短期內，更為直接有效，這點來看的話，央行經過了各方面的調控之後，提高存準率要比利率要突出的多。

    左安龍：這個政策信號告訴我們，至少我們國家在投資還沒過熱，我們並不想把投資壓下來，是不是説明這個問題，只是因為錢太多，下面第二個問題來了，哪來的錢，怎麼會錢那麼多，錢那麼多給我們造成這麼大的衝擊，因為錢太多，所以物價上升，所以抑制物價，房地産價格，這錢哪來的？

    黃東升：這個從外匯儲備這個角度來看，可能更為清晰，剛才提到，公佈的一季度數據來看，我們外匯儲備首次站到3萬億美元大關，從2萬億到3萬億不到一年時間漲50%，這個增量主要來自於三個方面，第一個就是我們整個外貿進出口順差，需要我們大量的人民幣來對衝這樣的外匯債款這一點是最主要的，其他的外資直接投資，另外就是熱錢，這三點的話組成我們整個國內的流動性大幅提高，現在來看，正出現拐點的跡象，首先我們光逆差了，而整個外匯直接投資和熱錢流入，都得到有效控制，現在整個流動性，應該在一個非常高的，可以説再一個高點往下走。

    左安龍：你認為主要是外匯債款導致，是這個意思嗎？我們聽聽曉春怎麼看？

    沈曉春：我認為可能一部分是由於外匯佔款導致的，一部分就是原先的投資渠道的一個轉移，可能原先投入房地産或者其他部分的一些資金轉移到其他地方來。

    左安龍：對，另外我在想，假如這麼來看的話，單純把這錢抽回來，就這個時候未必能解決問題，不是從源頭上解決，是不是，跟我們的外匯體積很大關係，因為我們是要通過把它，報投放基礎貨幣，這是一個，我們希望可以把外匯用多一點，利用這樣的辦法，另外一個觀點，不知道你們同意不同意，這個錢那麼多，就包括我們IPO融資，是不是社會融資，也是社會融資，假如這樣社會融資，而且我們中小板創業板超募大量的錢被他們，要不了那麼多，而且被他們募走了，募走了放在帳號上，據説是不能用，是不是真的沒用，我看是不是有這樣的監控，我這樣提出來你們同意不同意。

    沈曉春：有這個可能性，我覺得應該要加強對這方面的監控，應該。

    左安龍：所以為什麼央行行長就包括央行銀監會都提出，現在專門對貨幣進行調控，我們信貸貨幣性調控，發現不管用了，市場有這個問題嗎，這個導致另外一個問題，就是跟我們超募過量，是不是也加大了社會的流動性過快。

    黃東升：這個方面有很多間接影響，包括超募，包括近幾年大小非減持，大量都是上市之後，解禁幾年，包括股權分置改造，都是三四年大量減持，這是非常大的池子，本來成見了十幾年，現在流出市場之後，對整個市場流動性很大的衝擊，這是其中比較大很重要的間接的影響。

    左安龍：所以單純是，央行為什麼著急呢，你們完全把這責任放到央行，我哪控制的住，控制不住，假如是我們以三萬億來計算的話，現在美元跟人民幣對價是多少，比價是多少，是6.5左右，我們大致來算，估計三六十八，那就19萬億，相當於19萬億人民幣要拿出來，把外匯置換出來，這19萬億流向社會，就成為基礎貨幣，現在包括央行，發出來19萬億不斷收回去，也能全收完嗎，不可能收完，成本問題，據説在國外的貨幣政策裏面，存款準備金央行是不支付利息，可是中國是支付利息的，但是我沒研究過，央行這個利息從哪做，難道央行錢到了他手裏以後也會運作嗎，這個考慮不清楚，這個問題沒有深入去探討過，這個問題我們為什麼拉出來談，這是我們特定的歷史階段的一個市場的貨幣現象，如果不從根治上去解的話，可能很難把它理解，譬如説我們貨幣現在收回來，我們請上海的編導把今天的國債的回購利率再打出來，一天的，我們看看，因為是收，是不是把市場資金收緊了呢，兩位你們看看，收緊了沒有？

    黃東升：沒收緊。

    左安龍：沒收緊，基本説明我們社會資金，我們再看七天的，這是七天的，還在往下走，不是往上走，是往下走，説明這個這樣出了之後，社會上的資金還不會被你抽掉，這麼一來，就導致什麼呢，估計對股市還不會有影響，因為錢多，但是又告訴你，接下來還會抽，是這個問題嗎，好了不談了，聽聽東升談談看，目前流動性對A股市場怎麼樣？

    黃東升：對A股流動性很明顯，主要反映在市場量能，這個量能近期市場關注焦點，大家看到這波反彈，就是漲藍籌股，而都是大藍籌，大藍籌上漲正常理解，需要大的放量，這是市場人士，市場關注量，量放到多少多少之上，認為市場持續上漲，而現在市場上的量能始終是無法放緩，比較看空認為市場現在量能不配合，應該是市場持續性不強，但是大家看一下，07年的那波大藍籌行情，五三連之後，指數很快從3000多點漲到6000多，指數那幾個月市場量能出現一個萎縮的，逐步出現萎縮的，至少説沒有放量，比之前五三連之前量縮了將近一半，藍籌股其實並不需要放很大的量，量能大家這樣理解，量能就是市場中一個力量，比作一個力量，如果是不需要很大力量就推升指數，比如市場中主要的銀行股，都已經上漲，上漲到去年十月份，井噴式的高點之上，必須放很大的量，不需要很大的力氣，推到很高的位置，這點的話，比推很大的力推高，更好一些，也是有利於市場進一步的發展。

    左安龍：為什麼大藍籌的上升，不需要有量加以推動呢，是不是所倉性能。

    黃東升：這個其實可以這樣理解，市場的量，一是維持在買入的加數，等於是算是有效開戶數這個點，另外一點就是換手率，換手率也可以這樣理解，換手率證明市場中主要的大藍籌，進去當中線來參與，並不像投機小盤股，進去以後，今天買明天賣，這樣的話市場量很大，主要是參與大藍籌，可能當成中線。

    左安龍：投機性。

    黃東升：對，當成中線品種，至少拿半個月，一個月，這樣的話，整個市場的換手率，量能並不需要很大。

    今日關注二：解析帶動期指上行的主要原因

    沈曉春：高經濟增速帶動期指上行

    左安龍：下面回過來我們回到曉春這，有人説，通脹無牛市，對不對，可是我剛才問你，我説股指期貨是不是體現價格發現，可是從現在來看，股指期貨都是往來上，難道他們就不怕通脹嗎，什麼東西導致股指期貨逐級的攀升，什麼原因？

    沈曉春：我覺得可以從三方面來講，一方面就是説，股指期貨從宏觀上來講，有三個方面來推動股指期貨上行，第一個是一季度，它的凈出口增長依然非常強勁，一季度當月實現了貿易順差1.4億美元，本來二季度看到貿易逆差了，從現在來看，我們認為進出口的強勁態勢仍然會保持下去，主要原因在於兩個，第一個就是全球經濟復蘇指數好于預期，第二個我們可以看到中國進出口結構，逐步得到了改善，我們可以請北京的編輯打出一幅圖看一看，趨勢性的上升，我們可以看到，從這幅圖裏有兩條線，一條藍色的線表示一般的貿易，然後紅色的線是進料加工貿易，我們可以看到進料加工貿易比重在逐漸下降，這樣就説，我們現在的貿易方式是一個非常好的一個貿易方式，是有持續性的，所以我們有理由相信，進出口的增長態勢還會將繼續保持，第二個我們可以看到，從一季度的宏觀經濟數據來看，全社會的固定資産投資繼續增長，已經上漲到了25%，那麼在這樣的情況下，投資的增長會帶動消費的增長，因為投資增長，那麼人們的收入增加，這樣帶動消費增長，對股指後市帶來指數上漲的動力，那麼第三，我們認為，現在的經濟狀態，是屬於一個高通脹，高增長的雙高的態勢。

    左安龍：高通脹高增長。

    沈曉春：對，對於通脹的預期，我們已經市場消化的比較多了，那麼對這個預期，沒有一些新的一些擔憂，也不擔心政策，因為已經預期到了可能會採取哪些措施，那麼對於增長的來説，因為高增長必然帶來企業盈利的增長，那麼在企業盈利增長情況下，那麼企業的估值水平將會進一步降低，所以期指沒有下跌的動能，所以在這樣的情況下，我們認為市場難以出現大幅的回調，而是出現一個震蕩走高的。

    今日關注三：如何把握非週期性品種投資機會

    黃東升：關注食品飲料、醫藥、商業百貨

    左安龍：我們既然搞市場經濟，我們就要運用市場經濟，許多指標來加以説明，這就是規律，我們必鬚髮行規律，遵行規律，然後按影視，所以單純現在説，物價壓，壓得下來，壓不下來，為什麼，導致物價上漲什麼原因，錢太多，錢為什麼太多，剛才分析了，有這樣那麼多的基數經濟狀態是一個高通脹高增長式，不是一個短時間所能解決的，不是把物價壓上去，就壓的下來的，我不知道朋友們怎麼看這個問題，咱們可以互相探討，互相溝通，下面回過來，在高通脹高增長的情況下我們怎麼投資。

    黃東升：從眼前來看，著眼于目前市場，短期來看，近兩個月，市場都是低估值的週期藍籌股回歸，同時的話，非週期品種跌的很慘，可以看一下，這些週期性，包括前期的白馬股，商業醫藥食品飲料都跌了三四個月，普遍跌了百分之二三十目前位置的話，它們已經到了一個有較好中長期投資價值的機會，目的報一季報，近期食品飲料一些高端白酒，他們的一季報非常亮麗，再加上調整了這麼多，這些品種是一些中長線投資者，可以作為一個關注，相信也是較好的抗通脹。

    左安龍：假如真這麼説的話，兩位我提出一個看法，這麼講，我一直琢磨，就是不要去期待風格轉換，好象不大可能，跌多了就漲，漲多了就跌，對不對，是不是這個情況。

    黃東升：對，剛才提到這種之前的強勢的白馬股，非週期性的，跌了三四個月了，跌了百分之二三十，這是較好的投資價值的機會。