南京證券：政策及估值底封鎖下行空間

　　近期A股市場在國內政策預期減弱、外圍不利因素升級的影響下，跳空走低，這顯示出短期基本面因素仍力壓政策的利好效應。不過，當前國內經濟運行仍處於安全區間，政策應對相對平穩也在情理之中；如果經濟面臨硬著陸風險，則政策力度肯定會升級。另外，外圍市場在希臘二次選舉臨近的關口，有望逐步恢復理性；且各經濟體寬鬆政策的推出預期對於穩定經濟會起到至關重要的作用。總體看，希臘問題引發全球投資品市場動蕩將逐步減弱，A股在國內政策的兜底效應和估值優勢保護下，下跌空間將趨於有限。

　　經濟下行風險可控 政策延續兜底

　　目前經濟低速前進，但仍屬於合理的範疇。商務部部長陳德銘4日表示，我國經濟調整的方向和目標正確，儘管現在經濟增速有一點減緩，但還在正常範圍之內，也在預期調整的目標內，如果經濟增速有繼續下滑的趨勢，政府將在保證國內消費、國內投資和促進國際貿易穩定增長等方面採取多種措施。管理層的態度也很明了，如果後市經濟出現硬著落，政策依然會出手；目前來看，經濟依然在正常範圍的底部運行，因而政策只是維穩。

　　政府治理經濟、政策調整變動，均以宏觀經濟平穩、就業充分、控制通貨膨脹、國際收支平衡為調控目標，在上述幾個目標沒有受到嚴重威脅的前提下，政府沒有動力進行政策方面大的調整。起碼到7月的年中經濟工作會議召開之前，政策預期會一直存在，只是沒有08年4萬億那麼火爆。當然，資本市場特別是股票市場的走勢並非只是依據宏觀政策的制定方向，資本市場有自身的影響因素。估值和市場情緒，從理性與感性兩方面影響著A股。我們看到目前A股市場整體市盈率只有13.9倍，市凈率也只有1.88倍，均處於歷史低位，特別是銀行股，市盈率和市凈率分別只有6.4倍、1.24倍，儘管銀行的業績增速下滑和不良資産反彈預期較重，但是銀行板塊目前的估值水平幾乎跌無可跌，這都暗示著權重股對指數具有較強支撐，未來指數下跌的空間相對有限。

　　外圍擾動加劇 基本面暫時佔上風

　　外圍市場近期風起雲涌，這主要源於主權債務危機的不確定性與實體經濟的疲弱。但目前來看，債務危機的解決最大的可能性最終可能還是妥協，經濟的走弱也會招致各經濟體的不斷寬鬆政策應對，外圍的不確定性逐步在消失。

　　希臘6月17日的二次選舉，最終不管能否産生新一任的政府，不管是反緊縮還是支持緊縮方案的派別獲勝，最終希臘退出歐元區的可能性依然不會超過50%。最終的結果如果是左翼反緊縮派獲勝，最大的可能性依然是和德國等談判，減輕緊縮壓力、促進經濟發展。當然如果支持緊縮派別獲勝，問題自然迎刃而解。目前資本市場對於債務危機可能反應過度，投資者心中可能更多夾雜著對實體經濟的不安。從主權債務危機到金融行業收縮，再到影響到實體經濟的演變過程，目前已經反映在各經濟體的數據中了。5月各經濟體PMI數據大多走低，表現最好的也僅是日本的零下滑，表現不好的美國下滑1.3%至53.5%，6.9萬的非農就業數據也大大低於預期。從美國到英國，從歐元區到澳洲，期待貨幣政策刺激經濟的市場呼聲不斷上升。週二澳洲聯儲降息25個基點至3.50%，開啟了當前新一輪的政策寬鬆，市場轉而關注美國QE3的推出概率，總的來説避險情緒最集中的時候可能已經過去。

　　當前在政策與基本面對市場影響的博弈中，投資者對於政策期望值逐步減弱，更加關注外圍動蕩，這使得市場主導驅動力趨向於基本面。在5月經濟數據公佈前，市場短時間內依然延續謹慎心態；但A股的估值和目前依然未改變的政策基調，仍在對市場起著兜底作用。