我國房地産已經進入集中度提升的時代。在中國史上最嚴厲的房地産調控政策下，2009年以來，中國房地産企業前30名開發商市場佔有率穩步上升，前20名市場份額已超18%。在頻繁的宏觀調控中，龍頭房企強大的股東背景及自身雄厚的資金實力，使其在調控中的生存環境要優於中小房企。我們認為，隨著房地産市場本身的發展以及房地産調控的長期化，未來市場集中度將會加速提升。

　　最嚴調控提升行業集中度

　　目前的房地産行業面臨歷史以來最為嚴格的調控，從土地、稅收、金融等各種措施調控地産，採取非市場化手段如限貸、限購、限價等政策進行調控。未來相當長時間內調控將會常態化，比如對於二套房貸款限制，房産稅徵收，調控的同時會加劇企業間的分化，大企業因為其規模以及股東等優勢將獲取比小企業更多的資源與支持，調控有助於行業資源向優勢企業進一步集中。

　　伴隨政策的調控，越來越多的企業開始放棄其地産業務。特別是資金越來越緊張，來自銀行貸款的資金同比已現負增長，信託融資成本攀升，這使得一些公司開始逐步退出這個市場。2011年整個房地産市場並購金額也創下近年來新高。2012年隨著市場調控的持續，地産並購將會越來越多，而這些都將反映在集中度提升的指標上來。

　　調控之下，龍頭房企開始逐步由一二線城市深入三四線城市。從最新銷售數據看，一二線城市銷售額佔龍頭開發商總體銷售比重出現明顯下滑，三四線城市佔比提升。我們認為這一趨勢在未來會得到加強。銷售額的變化源於土地出讓的變化，這使龍頭房企逐步吞噬了區域房企的市場份額。當前，龍頭房企在二三線城市拿地的規模越來越大，已經進一步到三四線城市拿地，在未來銷售額上，三四線城市佔龍頭開發商銷售額的比重會逐步上升。

　　龍頭房企更具成長性

　　美國房地産集中度提升過程中，估值的高低與未來盈利的增速是息息相關的，如果未來複合增長率高其估值必定較高。如1989年到2006年間，美國新建住宅銷售複合增長7.32%，而前五大開發商銷售額複合增速遠超行業增速，因此從這個角度來説龍頭開發商估值較行業估值有溢價。1989年到2006年，標普住宅成分股漲10倍，美國地産龍頭如Pulte Homes、Lennar、Centex、TollBrothers 17年間分別漲17倍、48倍、15倍、29倍，且增速越快的房企股價漲幅最大。從估值角度，集中度逐步提高中，Pulte Homes與Lennar的市盈率估值均值在11倍左右，市凈率估值均值1.5倍左右；市盈率估值區間在5~20倍，市凈率估值區間在1~2倍。

　　從美國經驗看，龍頭房企高的相對收益或許未必由本身估值提升産生，更多是通過並購等方式獲取的規模效應，使盈利快速增長。

　　建議配置龍頭公司

　　我國房地産已經進入集中度提升時代，根據美國歷史龍頭企業在集中度提升過程中保持相對較高估值的經驗。目前看，A股市場中只有龍頭企業未來的盈利最具確定性，且具估值相對優勢。因此建議配置龍頭地産買入萬科、保利等龍頭房企。

　　（作者係中信建投行業分析師）