出來混總是要還的。

　　“未來三一重工（600031.SH）國內市場將採用三一加大象的雙品牌戰略，大象之前銷售不好主要是沒有金融支持，未來三一將給大象國內銷售提供金融支持。”5月9日，一位近期參與公司調研的券商人士透露。但隨去年下半年行業不景氣加劇，三一重工為刺激産品銷量採取的激進銷售手段所埋下鉅額壞賬風險漸露水面，日益緊張的現金流或將構成公司日後銷售推廣方面重要阻力。

　　今年一季度，國內經濟延續下滑趨勢，儘管三巨頭業績仍算亮麗，但資金鏈壓力也開始凸顯。

　　4月26日，徐工機械（000425.SZ）披露，受下游基建和地産投資持續回落影響，1-3月銷售收入和凈利潤分別下滑17.8%、27.3%。因回款不佳，應收款升至132.3億元，較年初增長35.38%。

　　三一重工和中聯重科(000157.SZ)一季度業績雖逆勢翻紅，但應收款亦分別增至201.22億元和141.93億元。

　　截至3月末，三家機械上市公司應收款總計475.45億元，較去年末340.78億元增加134.67億元。“以三一為例，目前公司貨幣資金佔營收比例已近2008年金融危機的低位，應收款與現金壓力較大。”一券商機械行業分析師表示。

　　實際上，機械行業上市公司激增的高額應收款問題亦引起監管層注意。有知情人士向記者透露，監管層已關注到幾大巨頭激進銷售手段背後的風險。

　　“按揭銷售和融資租賃已成為工程機械企業的主流銷售模式，公司關聯方為客戶的銀行貸款提供擔保，客戶只需支付兩到三成首付，一旦經濟惡化，客戶違約，最終風險將轉移給企業，影響賬款回收。”上述知情人士指出。

　　470億應收賬款壓頂

　　4月28日，三一重工發佈的一季報顯示，其146.78億元營業收入和28.04億元凈利潤同比均小幅上漲，但應收款環比激增78%，由2011年末的113.05億元增至201.23億元。對此，三一重工解釋為，“係季節性因素及目前宏觀環境影響所致”。

　　“一季度三一的應收款已超過2008年底金融危機時比例，直達2005年公司資金緊張時的歷史高位。同時，因收購德國普茨邁斯特股權，貨幣資金較2011年末減少33.53億元，貨幣資金佔營收比例則觸及新低。導致公司應收款與現金壓力較大，蘊藏風險。”前述行業研究員指出。

　　徐工機械一季報則指出，應收款增長35.38%是因報告期內公司收款期限延長，分期收款業務增加所致。

　　“下游客戶資金不足回款不佳之際，公司相應延長收款期限，增加分期收款業務的佔比。應收賬款週轉率僅0.92次，低於2011年同期的1.38次，也低於2011全年4.2次的正常水平，顯示回款壓力凸顯。”安信證券機械行業分析師王書偉指出。

　　高達475.45億元的應收款背後，客戶違約造成的壞賬風險亦開始在上述三家公司顯現。

　　2011年，三一重工期末壞賬損失數額為7.55億元，較去年同期的3.29億元增加129.48%。

　　除違約風險造成的實際壞賬比例增大外，鉅額應收款亦阻礙企業正常現金流動，對後續生産經營造成直接影響。報告期內，三一重工、中聯重科、徐工機械三家公司經營活動産生的現金流量凈額全部為負：分別為-43.89億元、-14.42億元和-14.42億元。

　　為保證後續生産經營正常運營，三公司不得不增加貸款比例，一季度三一重工、中聯中科、徐工機械短期借款額度分別較去年末增長35.01%、45.02%和31.90%；此外，三一重工跟徐工機械長期借款也較去年末增長16.87%和4.56%。

　　激進銷售模式引關注

　　在實體經濟下行、貨幣持續緊縮的雙重影響下，為放寬客戶付款期限，按揭銷售和融資租賃這兩種較為靈活的信用銷售模式，已然成為目前多數機械設備公司的主流選擇。

　　據三一重工披露，截至2011年3月公司採取按揭銷售、融資租賃兩種方式的銷售佔比分別為46.1%和18.8%，合計高達65%。“相比之下，融資租賃的首付比例最低，對老客戶可低到10%左右，按揭首付則是30%左右，行業形勢不好時可降到20%，而分期付款的首付比例較高，一般是40%到50%。”記者從一家機械設備代理經銷商處了解到。

　　但上述接近監管層知情人士説，因下游鐵路投資和地産投資放緩，行業受直接衝擊，為保持銷售量，業內不少企業均採取低首付甚至零首付的激進銷售方式，以在會計報表上提前確認銷售收入，造成營業收入持續增長的假象。

　　三一重工財報顯示，對按揭銷售方式，公司在收到客戶首付款、辦理好銀行按揭手續時確認收入。而對於分期收款方式，收款期限在三年以內的，按應收的合同或協議價款全額確認收入。

　　而收款期限在三年以上的，按應收的合同或協議價款的公允價值確定收入金額。應收的合同或協議價款與其公允價值之間的差額，按應收款項的攤余成本和實際利率計算確定的金額攤銷，衝減財務費用。

　　“監管層認為，利用激進的信用銷售模式，提升銷量的做法，在機械設備行業頗為普遍，提前確認收入的方式雖與現行會計規則並不違背，但若該筆款項後續出現違約，則將出現大面積資金斷裂風險。”前述知情人士透露。

　　以三一為例，2007年到2011年，其已背書未到期票據分別為4.54億元、7.29億元、7.58億元、17.31億元和38.05億元；同期公司回購擔保款一項則為22.28億元、34.85億元、52.23億元、210.76億元和308.82億元。

　　機械三巨頭應收款475億 “激進銷售”引監管層關注

　　而同期公司應收款佔營業收入的比重則呈現大幅增長趨勢，分別為56%、55%、61%、87%直至2011年的93%。

　　“隨著應收項目佔收入的比重逐年增加，三一重工的信用敞口也在不斷擴大。一旦出現大面積的信用違約，承購人無法按期償還貸款，公司現金流就將出現惡化。”該知情人士告訴記者。

　　事實上，類似三一重工的客戶信貸惡化風險還並非個案。

　　中聯重科財報顯示，由於該公司部分客戶通過銀行按揭購買其産品，截至2011年底，中聯重科承擔有擔保責任的客戶借款餘額為90.92億元，當年該公司代客戶向銀行支付違約款1.90億元，同比分別增長52.80%和86.27%。

　　對此，有行業研究員持不同看法，“去年下半年銀根緊縮，從設備商、承包商到施工商普遍缺錢，由此導致鎖機、逾期、低首付等現象不足為怪。”

　　該研究員認為，“高額應收款由工程機械行業銷售模式決定。前提是産品銷售、信貸、建築工程施工整個循環保持較好的流動性，銀行、經銷商、廠商之間維持穩定的均衡性，那麼類似的高應收款模式風險就較小。”

　　“對於三一重工等龍頭來説，現在就像走鋼絲，如果下游客戶未來沒有爆發大規模信用危機，這關就算走過去了。我們也在密切關注房地産、鐵路基建等開工、銀行貸款資金鏈情況。”

　　據監管層人士表示，A股機械三巨頭頭頂近500億元鉅額應收款，但在計提壞賬準備方面的會計處理有失謹慎。

　　財報顯示，三一重工、徐工機械壞賬計提比例相同，對於一年以內（含1年）的應收款，計提比例為5%；1-2年（含2年）的計提比例為10%；2-3年（含3年）計提比例為20%，3年以上的計提比例為50%。

　　相比之下，中聯重科的計提比例分層則要更細化，而且其5年以上計提比例將高達100%。

　　結合三一重工2010、2011年應收款核銷情況看，其2011年1-2年的壞賬準備實際回款佔比為25%，2年以上的實際回款佔比則為32%。