石油化工：成品油價改進程有望加快 薦6股

　　4月石化和油服行業整體情況回顧:4月供需基本面對油價的影響力顯著放大,4月Brent和WTI均價分別為121和103美元/桶,環比分別下跌3.5%和2.7%;國內成品油庫存環比下降,煉油價差隨原油價格下跌出現改善;石化産品中乙烯和丙烯的盈利持續改善;全球油服行業緩慢復蘇。

　　基本面對高油價的支撐繼續減弱。4月EIA再次下調了對12年的全球石油需求預測,下調後預計12年需求增量為0.8-0.9百萬桶/日(原為0.8-1.1百萬桶/日),同時EIA上調石油供給預測,由於供給過剩,基本面對高油價的支撐繼續減弱。

　　雖然我們在前幾週的點評中就多次指出Brent油價很可能回落至115美元桶,但目前油價回落的幅度超出預期,我們將2季度的Brent油價預測從125美元/桶下調至120美元/桶(4月均價為121美元/桶)。分別下調12年全年Brent和WTI原油均價至111和97美元/桶(之前為114和104美元/桶)。

　　我們對伊朗風波的最新看法:我們認為伊朗核問題並非一日之爭,事關核心利益,伊朗已表態不會關閉福爾多核設施,未來對話中矛盾激化是大概率時間,仍需警惕油價衝高,密切關注5月23日下輪談判前伊朗的動向。

　　預計最快5月下旬國內成品油價格將迎來年內首次下調。由於國內2月和3月的兩次成品油價格上調的幅度都沒有到位,雖然目前價格下調的窗口已經打開,但我們預計發改委不會立刻下調,下調可能要等到5月下旬。

　　預計5月油氣“十二五”規劃有望出臺,另外全年天然氣價格改革試點將逐步鋪開,看好中國石油和LNG産業鏈(包括廣匯股份和富瑞特裝)。

　　5月份仍重點關注高油價受益品種中海油服。高油價有助於中海油服估值修復(09年以來動態PE均值為20倍,當前為16倍),深水勘探的啟動也將打開公司的長期成長空間。

　　投資建議:重點推薦中海油服,維持石化雙雄的買入評級,建議關注LNG産業鏈(包括廣匯股份和富瑞特裝)與頁巖氣産業鏈(傑瑞股份)。（申銀萬國 林開盛）

　　家電：一季度行業確定探底 薦6股

　　一季度收入同比下滑,龍頭公司業績穩定性更佳。SW家電板塊12年一季度收入共實現營業收入1300億元,同比下滑7.8%,延續了11年下半年以來下滑態勢,為09年Q1以來的首次季度收入負增長。由於原材料價格下滑、産品結構提升以及費用率的控制,家電板塊一季度凈利潤仍實現同比增長10.1%,行業共實現歸屬母公司凈利潤44.3億。我們跟蹤的重點上市公司中,龍頭公司的業績表現穩定性更好,大部分符合或略超預期,業績超預期的有美的電器(+22%),青島海爾(+6%),小天鵝(-12%),老闆電器(34%);符合預期的有格力電器(+26%),合肥三洋(0%),東方電熱(14%),開能環保(+6%),四川長虹(2%);低於預期的有海信電器(+20%),蘇泊爾(-9%),三花股份(-19%),蒙發利(-250%)。

　　白電企業收入下滑較明顯,盈利能力改善超預期。受行業需求疲弱、以舊換新政策退出,以及行業收入佔比較高的美的電器轉型影響,SW白色家電板塊收入增速出現大幅下滑,11Q4和12Q1板塊收入規模分別下滑7.1%和13.8%,但受益於新品提價、原材料價格下滑以及費用率控制,板塊凈利潤仍實現同比增長,11Q4為3%,一季度增速更是家電子行業中最高,達到14%。空調龍頭格力電器收入和凈利潤都保持了較好的增長,而美的電器受到轉型影響,收入出現了較大規模的下滑但由於盈利能力的提升,凈利潤仍保持較好的增速,冰洗龍頭青島海爾維持穩定增長。

　　黑電行業11Q4集體超預期,12Q1增速放緩。黑電行業11Q4受旺季旺銷以及以舊換新政策的提前效應,SW視聽器材板塊Q4實現收入增速15.9%,並由於低價面板貢獻以及3D&智慧電視産品熱銷,行業主要上市公司11Q4均實現較佳的盈利情況,板塊凈利潤增速達到70%。但元春銷售受到補貼政策退出的影響,一季度行業板塊收入增速大幅放緩,僅為5.7%,但仍是家電子行業中保持收入增長的板塊,受到收入規模以及價格競爭的影響,Q1板塊凈利潤增速下滑至4%。龍頭海信電器一季度凈利潤實現20%,雖低於市場預期,但仍大幅高於行業平均水平。

　　行業需求不佳,廚電小家電板塊告別高增長,個股表現分化。受宏觀環境影響較大的廚電小家電版板塊,年報和季報表現不佳,11Q4和12Q1,SW小家電板塊分別實現收入上升4%及下滑1.9%,凈利潤增速則分別下滑了17%和9%,告別以往的高增長。而從個股來看,廚電龍頭老闆電器與板塊表現分化,收入和凈利潤增速均保持前期的高速增長。

　　投資建議:根據年報季報以及第三方市場數據判斷,我們認為行業基本面已于一季度見底。考慮到海外經濟情況轉暖帶動出口改善、地産交易量的有望復蘇以及11年同比基數前高後低,行業有向好的趨勢,但由於終端需求仍顯疲弱,短期內行業增速李寧型波動概率較大。我們目前仍維持行業“中性”的評級。

　　進入二季度,建議關注旺季來臨的空調行業,以及具有短期需求催化劑(奧運+歐洲盃)的黑電行業。個股推薦上兼顧業績確定及估值安全,短期內推薦海信電器(12PE8.3X)、格力電器(12PE10.3X)、青島海爾(12PE10.6X)及老闆電器(12PE18.9X),中長期值得關注美的電器(12PE10.7X)和蘇泊爾(12PE17.3X)風險提示:1)宏觀政策持續緊縮影響國內終端消費需求;2)涼夏影響空調旺季需求;3)黑電行業競爭加劇。（申銀萬國 周海晨）

　　證券信託：轉型見端倪規模創新高 薦1股

　　最新公佈的2012年1季度數據顯示,信託業全行業信託資産規模再創新高,達到5.30萬億元,在去年底的基礎上,又獲得了10.19%的增長。照此速度,中國信託業的信託資産規模在不遠的將來就有望趕超保險業6萬億的資産規模,而躍升為僅次於銀行業的第二大金融部門。

　　信託行業增長模式的悄然轉變

　　信託行業跟金融業主流,主動順應國家的調控政策,立足市場,積極調整業務結構,獲得了快速增長。在房地産信託規模增長停滯的背景下,仍然取得了總規模的增長。在我國“調結構、調結構”的新一輪經濟發展主線之下,信託業仍有能力尋找市場發展方向與自身特點的有效契合點。

　　信託業進入“大客戶”時代

　　2010年1季度以來銀信理財信託佔比逐漸降低的同時非銀行單一大客戶信託資産規模不斷增加,2012年1季度,單一資金信託規模增加到3.60萬億元,銀信合作業務規模為1.79萬億元,佔比下降到49.72%,首次降至50%以下。服務大客戶,資金運用方式和對象等在許多情況下都更多地體現了委託人的意願,有助於信託公司發展具有差異化和創新性強的信託産品和信託業務,如高端資産管理、PE、資産證券化、QDII以及REITS等,其發展空間巨大。2012年我們看好信託行業的發展,關注行業發展的動態:緊盯行業發展方式的轉型與各項業務的創新,並及時對重點公司進行跟蹤。

　　二季度繼續估值修復行情

　　一季度信託股價與滬深300指數同步反彈,進入二季度後開始了我們一直以來判斷的估值修復行情,4月份板塊個股漲幅大幅領先與同期滬深300指數。一季度是信託産品發行淡季,二三季度信託規模有望持續增加。我們認為信託行業的估值修復行情在二季度仍將繼續,維持行業“買入”評級,重點推薦經緯紡機。（中信建投 魏濤）

　　高端裝備：行業規劃引領中國産業升級 薦11股

　　除部分後週期行業外,業績下滑風險基本釋放完畢,二季度結構性見底為大概率事件:(1)宏觀政策底部基本探明,基建投資將適度恢復以彌補房地産投資後續下滑風險;(2)行業去産能過程進入中後期,需求和成本雙重擠壓即將過去。

　　製造業為立國之本,以航空裝備、衛星及應用、軌道交通裝備、海洋工程裝備、智慧製造裝備為代表的高端裝備製造業是未來的支柱性産業,在我國經濟結構調整和産業升級中發揮重要作用。經歷去投資化的低谷期後,行業有望受“需求改善”和“技術進步”的雙重驅動。

　　我們建議重點關注機器人、藍英裝備、長榮股份、中國南車、中國北車、太原重工、天馬股份、中集集團、中國重工、洪都航空、哈飛股份等。（民生證券 張琢）

　　金融服務：一季度疲弱但有望反彈 薦7股

　　我們針對1,785家非金融類A股上市企業自下而上的EBITDA分析顯示,2012年一季度它們的毛利率/營業利潤率、EBITDA利息保障倍數以及現金週期同比均有所惡化。在收入增長放緩、主營業務成本提高、負債及利率上升的影響下,一季度的隱含不良貸款率(即EBITDA少於利息支出企業的負債在A股企業總債務中的佔比)升至11.5%,雖然好于2009年一季度的13.7%,但高於去年同期的4.6%。企業盈利能力的走軟(雖好于2009年上半年)與我們此前對逾41萬家工業企業所做的EBIT利息保障分析相符。日常消費品、房地産開發、工業及原材料領域的盈利能力最為疲弱。

　　週期性vs.結構性問題:除非最終需求、特別是消費增長提速,否則企業負債的上升趨勢將難以為繼

　　我們分析了2012年一季度疲軟狀況背後的週期性和結構性原因。週期性問題包括:收入增長放緩、2011年緊縮週期的滯後影響導致毛利率受擠壓;中長期結構性問題包括:隨著企業負債季環比/同比分別增加8%/24%,2012年一季度負債權益比從2010年一季度的72%持續升至83%,我們認為除非最終需求增長,否則企業負債的持續上升不具可持續性。解決這些結構性問題的關鍵在於:1)中國經濟增長模式能在多快時間裏轉變得更倚重消費拉動;以及2)針對債務負擔較輕的消費者出臺消費鼓勵政策,包括在住房承受比改善後在2012年下半年推出新措施滿足消費者的改善性需求。

　　二季度/下半年有望出現一定程度的週期性反彈,但可能較為緩慢

　　我們認為非金融企業的利潤率/EBIT利息保障倍數/隱含的不良貸款率有望在二季度/下半年出現一定程度的週期性改善,因為我們預計:1)隨著原材料成本降低,毛利率可能會溫和改善;2)逐步改善的信貸可獲得性/M1/金融狀況應該會推動企業活動/GDP增長。儘管如此,我們預計復蘇進程將較為緩慢,除非政府出臺大手筆刺激措施或房地産政策轉變。我們認為隨著政策逐漸放鬆,企業虧損/不良貸款生成率將在二季度達到週期性峰值,這應該會給中國銀行/保險股帶來提振,不過絕對升幅取決於放鬆步伐。在H股銀行股中,我們看好評級為買入的中信銀行(強力買入名單)/民生銀行/農業銀行/工商銀行;在A股銀行股中,我們看好興業銀行(強力買入)/招商銀行/工商銀行/農業銀行。我們看好的保險股/券商股包括:新華保險H股/平安A股(均位於強力買入名單)以及招商證券/光大證券(買入評級)。風險:房地産調整政策較預期嚴格,GDP增速低於預期。（高盛高華 馬寧 程博為）

　　計算機：業務轉型成長力突出 薦5股

　　計算機行業在近三年的收入和凈利潤都保持了兩位數的增長。但是凈利潤增速逐年下降,從2009年的33%下降到2011年的12%,這表明在後金融危機時代,歸屬於計算機行業上市公司股東的凈利潤空間被壓縮了。

　　從硬體/軟體/服務這三個子板塊來看,服務類上市公司的營業收入增速逐年上升,顯示了整個計算機行業往服務的轉型。

　　部分細分行業成長能力突出,通用硬體面臨壓力

　　在去年備受市場關注的醫療信息化、交通信息化和地理信息産業都表現出了優秀的成長性,2011年凈利潤分別增長42%、24%和14%,均超越行業平均水平。軟體外包行業也擺脫了金融危機的影響,實現了36%的利潤增速。利潤同比下降較多的是通用硬體製造及銷售,下降8%。

　　行業毛利率上升,現金流下降,人力成本上升

　　計算機行業的毛利率在近三年逐年上升,從2009年的27%上升到2011年的30%,上升了3個百分點。凈利率則保持在10%不變。從硬體/軟體/服務這三個子板塊來看,軟體的毛利率和凈利率最高,然後是服務,最後是硬體。

　　計算機行業的經營性凈現金流在2010年急劇惡化,在2011年有所好轉,但仍為負值。其中硬體的現金流情況最差,較好的是服務和軟體。

　　人均薪酬增速在2009年為低谷,整個行業增速僅為1%,但在2010年大幅增長23%,2011年增速放緩到6%。通用硬體製造及銷售在2011年面臨了巨大的人力成本壓力。

　　一季度業績回顧及全年展望

　　今年一季度計算機行業收入增速大幅放緩,三年來首次低於兩位數,同時凈利潤下降3%。我們認為計算機行業一季度的業績對全年影響較小。

　　我們認為今年計算機行業的收入將繼續兩位數的增長,其中服務>軟體>硬體,繼續我國計算機行業從硬體製造往服務轉型的過程。從盈利能力來看,因為通脹的影響,硬體類公司將繼續面臨較大的人力成本壓力,但要稍好于去年。軟體和服務的人力成本壓力在今年要減輕很多。從可持續發展來看,服務類公司因為良好的現金流,將有可靠穩定的增長。

　　維持行業“增持”評級

　　我們維持對計算機行業的“增持”評級。建議關注個股,有三個主要標準:一是行業增速好,二是市盈率低,三是現金流健康。我們看好軟體外包行業的博彥科技、綜合類軟體公司東華軟體、地理信息産業的華力創通和數字政通、專用設備商威創股份。（中信建投 呂江峰）