獨家揭秘廣藥白雲山重組案始末：5年前動議2年前預演，不賣殼之謎

　　這是一場事關79億資産、138515戶股東核心利益的重組案。

　　日前，廣藥集團旗下廣州藥業（600322.SH，0874.HK）和白雲山（000522.SZ）兩家上市公司復牌公告重組預案。這起涉及滬、深、港三個交易市場的無先例重大重組案始末如何？理財週報記者試圖盡力還原重組過程的推動力、利益博弈以及交易細節。

　　三地交易規則差異，核心利益王老吉

　　3月28日下午5時，在廣州沙面廣州藥業本部附近的勝利賓館，廣藥集團如往年一樣舉行兩家上市公司的業績發佈會。今年會議增多了一個重要看點，那就是當天兩家上市同時公告的重組預案。

　　預案主要包括：白雲山與廣州藥業按照1：0.95比例換股，以及廣州藥業向廣藥集團非公開發行A股購買後者主要經營性資産。兩家公司的資産重組董事會，于2月29日召開。彼時距離復牌有1個月時間，而從兩隻股票停牌時間（2011年11月7日）算起，已過去4個多月，超過一般重組的3個月停牌期。廣州藥業高管對此稱，“由於方案複雜涉及多方審批，所以推遲了一個月預案才出爐。”

　　3月29日，理財週報記者獨家聯絡接近本次重組財務顧問的核心人士。“這次重組涉及三地交易所，就是滬深兩個交易所對於證監會重組規定的理解都不同。原計劃先停牌一家，但遭到反對。為了信息披露一致，同時停復牌，為此還向港交所申請了豁免。”“與民企重組不同，廣藥重組實質上是被廣州國資主導的。國資要求一次做完整體上市概念，保留廣藥集團的意義不大。注入資産當然希望評高一點，但這樣流通股東股比就少了，證監會又不同意。”

　　“你説的對，外界最關心王老吉資産注入。聰明的投資者，一定會要求正式的方案明確：王老吉必須無條件注入整合後的上市公司。”由於商標糾紛，廣藥集團手中最有價值的“王老吉”商標，並未納入重組。廣藥集團承諾，待商標法律糾紛解決，可轉讓之日起兩年內，把“王老吉”系列商標以及其許可王老吉藥業一定條件下獨家使用的其他4項商標依法轉給廣州藥業。

　　據查，“王老吉”品牌價值高達1080億元。廣州藥業年報顯示，其直接持股48.05%的王老吉藥業去年末資産12億元、凈資産4.1億元，分別為廣州藥業的1/4、1/2。王老吉藥業去年營收19.3億元，凈利潤1.42億元。廣州藥業對王老吉藥業的“商標使用權”關聯交易額高達1726萬元。

　　重組肇始於5年前，白雲山棄殼爭議

　　白雲山1993年上市，是廣州國資系統最老的上市公司之一。上市後多年的股市表現一直平庸，直到2007年的“股改紅利”才火了一把。第二波市場“出彩”在2009年下半年。當年10月30日-11月8日短短8個交易日，白雲山6個漲停，從30日開盤時的8.52元飆升到8日最高時的16.57元。當年11月3日、16日，白雲山兩度公告稱“3個月內不籌劃重組”。

　　3月29日下午，記者聯絡到正在參加重組工作組電話會議的白雲山高管。據透露，白雲山在兩次股價異動前的8月24日就曾因傳聞被借殼而停牌一天。“2009年下半年，股市熱炒整體上市概念，上藥就是那時重組的。我們當時的重組時機並不成熟，各方思路也不明確。”一名前白雲山系統中層幹部回憶，2007年時集團曾提出過重組動議，“但廣州市政府認為，重組會拿掉白雲山這個品牌，於是否決了動議。”

　　在廣藥集團新聞發佈會上，本報記者現場向廣藥集團總經理李楚源、廣藥集團財務總監程寧提問：本次重組的動議方是誰？市場一直傳聞白雲山被借殼，但重組方案宣告白雲山棄殼的原因是什麼？

　　李楚源沒有正面回答。其表示：由於歷史原因，廣藥集團資産有些沒有放進廣州藥業和白雲山，有些又放進了白雲山，造成多年的同業競爭。集團和兩家上市公司還因關聯交易，造成資源無法共享。集團不得已在2011年提出整合資源的“11X戰略”。“重組後叫‘廣州白雲山醫藥集團股份公司’，要把全國馳名商標‘白雲山’用上。作為全國最早‘A+H’上市的廣州藥業平臺，也得以保留。”

　　程寧則稱，“因為白雲山不是ST公司，殼成本估計要超過10個億，借殼成本高，而現在IPO門檻並不高。廣州藥業作為整體上市平臺，還考慮到它‘A+H’資産規模比較大。”

　　上述核心人士也表示，“集團和兩家公司共計3個平臺，選哪個合適？制定方案時不僅考慮了三地交易所規則，還考慮了人事安排等許多細節，各方利益平衡最重要。”“廣州國資委要求白雲山的殼不能給外面。當時和十幾家廣州企業談過借殼，討論了一週，但它們都達不到條件。“7年前白雲山股改時，就有基金提出要整合白雲山。2年前白雲山停牌時，各方也討論過重組。”

　　國泰君安主導重組，廣州證券“撿漏”

　　此次重組雙方的財務顧問，分別是國泰君安（代表吸收方，同時負責定向增發）、廣州證券（代表被吸收方）。受到本地國資照顧，廣州證券投行在這次重組中屬於“撿漏”角色，之前廣州證券充當過廣州本地*ST廣鋼重組的財務顧問。廣州證券本次財務顧問報告上領銜的投行副總薛自強受訪表示，自己並不負責這個項目。

　　廣州藥業去年總資産48.51億元、白雲山31.47億元，合計不足80億元。只有國資背景的醫藥上市公司上海醫藥的16%，僅比華潤三九高出4個億。如何儘快做大資産規模，發揮整合效應，成為廣藥最緊迫的命題。正因此，現年47歲精幹的廣藥集團總經理李楚源提出“2015年集團工商銷售收入600億元”目標，而去年集團收入僅330億元。“廣藥集團本次重組將基本實現醫藥産業的整體上市，廣州藥業將成為全國競爭力最強的綜合性醫藥上市公司之一。”

　　上述核心人士表示，“這次重組的保密工作做得很細緻，只有4個人知道要重組，所以你看到停牌前股價沒有什麼異動。這幾天讓它們充分交易一下，該走的走，該留的留。清明節過後，會安排與各方溝通。”

　　按照該人士所言，廣州藥業和白雲山停牌時，大盤股指2500點，而目前是2200點，“能有漲算不錯了”。而受累醫改政策調控，醫藥板塊去年全線下跌，廣州藥業跌29%、白雲山跌27%，跌幅均超過大盤。“上藥重組對廣藥管理層刺激很大，他們明白如果不聯手壯大只能等死。”

　　對於廣州藥業54015戶股東、白雲山84500戶股東來説，他們顯然更關心整合帶來的資本利得。3月28日復牌當天大盤大跌，廣州藥業和白雲山雙雙漲停，但還是有7個機構席位聯手賣出1.5億元。

　　3月30日是兩家公司復牌交易的第3天，廣州藥業收報13.16元比停牌價高出0.02元，白雲山收報12元比停牌價低0.16元。停牌前，兩家公司合計市值163億元，交易3天后市值蒸發了9126萬元。股價信息似乎暗示重組前景並不明朗。