事件：證監會4 月1 日公佈《關於進一步深化新股發行體制改革的指導意見》，拉開本輪新股發行制度改革的序幕。《指導意見》的5 大新變化：1）擴大詢價對象範圍，允許主承銷商自主推薦5-10 名個人投資者參與詢價；2）提高網下配售比率；3）發行市盈率高於行業需説明理由，定價高於行業市盈率25%須進行盈利預測，業績未達預期將予以處罰；4）取消網下配售限售期；5）推動存量發行。

　　點評：我們此前在3 月20 日的專題報告《市場化是大方向，短期仍是政策修補》中對新股發行制度改革的方向及市場影響進行了探討。根據本次公佈的《意見稿》，我們的觀點如下：

　　1、此次公佈的《意見》有超市場預期方面，表明監管層破除資本市場痼疾的決心。擴大詢價對象範圍、提高網下配售比率、取消網下申購的限售期及對發行市盈率監管基本符合市場此前的判斷。超預期的主要方面在於重啟存量發行，改鎖定老股股票為鎖定資金的方式是對既有法律、政策的較大突破。從這個方面講，我們認為這彰顯出政策當局鼎力破除資本市場痼疾的決心。

　　2、擬實施的措施意在降低新股非合理高溢價，實際效果還有賴於對上市首日漲跌幅的監管與對投資者的炒新行為的教育。我們認為網下配售比率提高、允許自主選擇部分詢價對象將使得詢價對象在新股定價中承擔更大責任，促使其報價更為客觀；當前新股發行中超行業溢價發行的比率超過80%，將新股發行市盈率與行業市盈率相互參照並開啟相應懲罰機制則使發行人在定價時更為審慎；取消網下配售限制期及存量發行則通過增加股票供給來降低發行溢價。政策有效的關鍵在於監管部門對上市首日高溢價的監控及對投資者盲目炒新的教育。

　　3、我們重申新新股發行制度改革將不會減慢新股發行的節奏的判斷，存量發行或將使得發行規模甚于之前。本次推出的新措施是新一屆監管層對新股發行制度市場化的實踐，其中並無對新股發行節奏的限制，且行政干預新股發行亦在逐步淡化，新股發行將維持此前的較快節奏。本次擬推出的存量發行可能導致部分企業增加存量發行規模，或使得一部分原本現金充裕但缺乏股東退出機制的企業上市，進而導致新股對市場資金的規模更甚於此前。歷史上1999 年試點國有股減持的單純存量發行與2001 年6 月實施的新股及增發同時進行存量發行都給市場帶來較大的衝擊。

　　4、總體上，我們認為擬推出的措施對新股溢價將起到一定抑製作用，存量發行將加大市場資金面的壓力。新股發行制度改革意見將不會影響到我們對市場方向的判斷。（華泰聯合證券研究所）