3月以來，A股頻繁出現上市公司的定向增發方案在股東大會遭到否決的案例。作為再融資的主要方式，定向增發通過向少數特定投資者發行股票融資，既不從二級市場拿錢，又可以借此上項目增加公司發展後勁。這樣的“利好”消息，股東為何不領情？究其原因，還是增發價過低傷害了中小股東利益。

　　定向增發被否案接連出現

　　定向增發，又稱非公開發行，是指上市公司面向不超過10名特定對象(包括機構投資者和控股股東)發行股票，實現融資或資産重組的過程。自2006年證監會推出再融資管理辦法以來，定向增發頗受上市公司的歡迎。統計顯示，僅在2011年，A股上市公司的定向增發融資額就超過2000億元，接近IPO的融資水平。

　　今年以來，上市公司定向增發的需求依然強烈，然而，勢頭卻開始遇挫。渝三峽A就是增發受阻的典型。去年4月，渝三峽A公佈定向增發預案，增發底價為13.81元。在隨後召開的股東大會上，這一議案獲高票通過。然而，由於去年下半年股市急跌，渝三峽A不得不修改定增方案。今年2月中旬，渝三峽A公佈新方案，增發底價為6.17元。3月9日，渝三峽A召開股東大會，這一方案被中小股東聯手否決。

　　在渝三峽A之後，天富熱電、金山股份的定向增發預案也在日前遭到否決。投票結果顯示，大量的否決票來自網絡環節，這顯示中小股東是否決主力。分析三起案例，都有一個共同點：上市公司修改了增發價格。其中，天富熱電的增發底價從2011年的10.34元降至7.61元，金山股份的增發底價從2011年的8.2元降到6.1元。

　　“利潤大增，增發價大跌，大股東意欲何為？”在天富熱電的股吧裏，有投資者發出這樣的疑問。

　　低價增發被指有“利益輸送”之嫌

　　在通常情況下，定向增發可以理解成對上市公司的利好消息，因為定向增發一般有現金投入、有項目支撐，有利於增厚公司業績。”東方證券研究員胡卓文指出。

　　中小股東之所以對這樣的“利好”視而不見，原因只有一個：過低的增發價令他們感到不服。

　　“定向增發其實是給特定投資者‘開小灶’，將其他投資者特別是中小股東排斥在外的融資方式。如果增發價格明顯偏低，就會讓增發對象獲得低風險、高收益的機會，造成對原有股東利益的損害。在投資者維權意識逐漸強化的時代，增發遭到否決並不奇怪，”有過多年投行經驗的上海師範大學金融學院副教授黃建中説。

　　如果考慮到在上市公司的增發對象中，經常包括控股股東，這就構成了關聯交易。有投資者甚至懷疑，如果大股東參與增發，上市公司可能通過刻意隱藏利潤、釋放利空消息的方法打壓股價，從而實現以低價格向關聯方發行股份的目的。

　　事實上，從2006年開放以來，定向增發一直被視為機構掘金的寶地。根據好買基金的統計，從2006年到2011年，鎖定期為1年且已到期的定向增發項目的平均收益率為80.18%。除了公募基金、陽光私募之外，不少證券公司也開始推出投資定增項目的理財産品。

　　以渝三峽A為例，公司的增發底價為6.17元，而召開股東大會時的股價已漲至7.48元，這意味機構一入股，就有21%的浮盈。