對於中國證券市場來説，一大批“僵而不死”的ST類公司浮浮沉沉，守殼有術，並在投機客的炒作當中屢屢上演重組神話，已經成為了A股市場最為病態的一道“風景”；然而，伴隨著退市制度改革在即，借殼上市愈發收緊，這些殼公司的價值正面著貶值的危險。

　　醞釀退市制度殼公司前途堪憂

　　證監會有關負責人日前表示，健全退市機制是監管重點工作，證監會于2010年4月專門成立專題小組，目前已初步形成了改進和完善上市公司退市制度的總體思路。該負責人強調，必須提高上市公司重組門檻和健全退市責任追究機制，形成有利於風險化解和平穩退市的上市公司退市制度，才能維護資本市場穩定，提高資本市場資源配置效率。

　　他表示，當前首先要立足解決殼資源炒作成風的問題，提高ST公司重組門檻，使之達到與首發上市基本相同的水平，堅決遏制市場惡炒績差公司的投機行為，同時努力推動相關法律法規的修訂完善，建立行政與司法的有效銜接。

　　稍早之前的8月5日，中國證監會發佈了《關於修改上市公司重大資産重組與配套融資相關規定的決定》，要求擬借殼對應的經營實體持續經營時間應當在3年以上，最近2個會計年度凈利潤均為正數且累計超過2000萬元。有關負責人進一步解釋稱，上述要求對於借殼上市的監管重點更加突出持續督導效果，借殼上市完成後持續督導期限不少於三個會計年度。

　　長期以來，一大批ST類股票在這個市場上浮浮沉沉，在投機客對於重組、借殼預期的炒作當中不斷的上演“不死神話”，在一大堆令人瞠目結舌財務報表數據和走馬觀花般的主業更換中依然在A股市場“巋然屹立”，無疑是對中國證券市場無聲的嘲諷。

　　WIND統計數據顯示，自1999年7月12日瓊民源A因證券置換退市以來，兩市11年來共計有84隻股票退市，其中因連續三年虧損而終止上市的股票僅有44隻，佔兩市整體比例僅為1.9%，平均每年不到3隻。相對於目前兩市2304家上市公司的總數而言，這個數量和比例無疑是微不足道，差不多可以算作是“零淘汰”。

　　在市場的高速擴容之下，如此之低的退市率正使得兩市充斥著各種“死不退市”的垃圾股票。統計數據顯示，截止2011年9月30日，僅每股凈資産(扣除少數股東權益)在-1元以下的上市公司就有19家，其中，資不抵債程度最嚴重的是：每股凈資産為-14.7元的*ST宏盛，每股凈資産為-8.18元的*ST科健、每股凈資産為-6.42元的*ST寶碩和每股凈資産為-6.04元的*ST商務。

　　武漢科技大學金融證券研究所所長董登新(博客,微博)對《經濟參考報》記者表示，這些ST類股票在A股市場上作威作福，必將慫恿股市瘋狂投機，毫無投資價值的垃圾股成為賭徒手中的籌碼，它將嚴重扭曲整個A股估值體系，導致股價信息嚴重失真，進而使整個股市完全喪失資源配置功能和經濟晴雨錶功能。

　　他認為，一旦退市制度改革，這些ST類的股價將大幅貶值，幾角錢甚至幾分錢的股價將會重現人間。實際上，就在證監會公佈此消息當日，前期上漲的ST板塊開盤後即出現集體跳水，ST板塊內共有9隻個股跌停，板塊整體漲幅為1.59%，位於兩市概念板塊跌幅榜首位。有分析師認為，通過借殼上市“圈錢”的難度加大，同時也意味著殼資源價值降低，建議投資者在對待ST個股時應謹慎對待。

　　垃圾股死不退市ST公司守殼有術

　　在這些被譽為“超級垃圾股”的上市公司中，其財務狀況之糟糕令人難以置信，而更令人難以置信和令A股市場蒙羞的是，這種上市公司居然在證券市場生存了數十年。

　　以*ST星美為例，2011年三季報顯示，該公司僅實現凈利潤99.43萬元，基本每股收益為0.0024元。從其資産負債水平來看，截至今年三季度年，其資産總計1089萬元，總負債則達到了2454萬元，已經處於嚴重資不抵債狀態。實際上，從2006年開始，這家上市公司就始終處於資不抵債的境地，其股東權益(2006-2010)分別為-11.9億元、-11.9億元、-725萬元、-1165萬元和-1475萬元。2008—2010三年間，公司總資産甚至分別只剩下5.11萬元，8.48萬元和94.91萬元。

　　而從凈利潤水平來看，2005年-2006年，*ST星美分別巨虧了5.3億元和12.9億元，2007年-2008年，則又盈利了416萬元和12億元，2009年-2010年，則又虧損了440萬元和310萬元。實際上，該公司2007年—2009年期間的公司員工數均為4名，2010年公司員工數也僅為7名。2008年到2010年的主營業務收入分別為1.1萬元，0元和55.2萬元。

　　從*ST星美的歷史沿革來看，其原名為“重慶三愛海陵有限公司”，于1999年在深交所掛牌；2000年更名為“重慶長豐通信股份有限公司”；2004年又更名為“長豐通信集團股份有限公司”；2005年則又更名為“星美聯合股份有限公司”，2008年，該公司進行了破産重組，目前仍未完成。

　　然而，就是這樣一家數易其名、長達六年時間資不抵債的上市公司，目前其股價仍在5.61元/股(截至11月23日收盤)，且自今年6月20起，在重組預期之下，*ST星美的股價更是一路上揚，短短40個交易日股價上漲幅度就達到了31.49%，ST借殼和重組預期的炒作在A股市場上的威力可見一斑。

　　*ST星美絕非個案，WIND統計顯示，截至目前，滬深兩市2304隻股票中，被冠以*ST(公司經營連續三年虧損，退市預警)、ST(公司經營連續二年虧損，特別處理)、S*ST(公司經營連續三年虧損，退市預警+還沒有完成股改)和SST(公司經營連續二年虧損，特別處理+還沒有完成股改)的股票共計已達到了152隻，其總市值高達2828億元。

　　然而，這些長期嚴重資不抵債的“殼公司”守殼有術，經過多年的摸爬滾打，已經在A股市上上練就了一身超人的“生存本領”。以*ST中華A為例，自上市以來，它有9年虧損、2年微利的記錄：1997年、1998年虧損；1999年盈利；2000年、2001年虧損；2002年微利；2003年、2004年虧損；2005年微利利1分錢；2006年虧損；2007年微利，2008年、2009年虧損；2010年盈利。就這樣，這只股票浮浮沉沉，始終未觸及“連續三年虧損”的紅線。

　　董登新認為，現有主板退市制度形同虛設，其致命弱點在於退市標準單一，而且易於人為操縱。主板退市制度唯一可以量化的標準，就是“連續三年虧損”退市法則，這一退市標準很容易借助“報表重組”來規避，幾乎毫不費力。這就是人們熟知的“二一二”報表重組法，即連續兩年虧損後，接著整出一個年度的微利，然後再連續兩年虧損，再整出一個年度的微利，如此循環往復，可以做到“死不退市”。由於“連續三年虧損”退市法則所採用的凈利潤指標只是一個短期流量指標，很容易人為操縱，它們經常通過“報表重組”來玩弄“扭虧為盈”的小把戲。

　　利益驅動企業保殼垃圾股退市迫在眉睫

　　“留得青山在，不愁沒柴燒”這些ST類股票如此處心積慮的保殼自然有其利益驅動。在今年三月期間，市場傳出了生命人壽將借殼*ST中華A的消息，*ST中華A頓時一陣迎風猛漲，近一個月漲幅達到了15%。

　　另一方面，一位上市券商的保薦人代表對《經濟參考報》記者表示，在目前審核制的情況下，雖然借殼上市日益收緊，但相對於IPO而言，還是比較容易的。因此，從某種意義上來説，只要IPO沒有放開，沒有過渡到註冊制，這些殼公司的殼資源就必定有其存在的價值，只是價值大小而已。

　　由於存在借殼和重組的預期，實際上，在A股投資者對於ST類股票的追捧下，一些ST類股票已經完全淪為了資本運作的道具。以去年成功摘星脫帽的四環生物為例，這家前生為紡織化纖的上市公司6次重組6次變更大股東，十次更名兩度ST，其主營業務先後經歷了毛紡織業、生物醫藥、房地産和文化傳媒，而每一次的重組都帶來二級市場的追捧。

　　從A股的機構投資者的表現來看，也對充滿重組預期的ST類股票青睞有加。2011年基金業中報顯示，共有164隻公募基金持有ST類股票，持股總市值達到了51億元。在一些基金中，ST類股票甚至被重倉持有。以新華基金(博客,微博)為例，旗下的六隻基金均持有了*ST金馬，持股市值佔基金的凈值比1%-7%不等。

　　正是在投資者與機構的熱烈追捧之下，垃圾股股價被嚴重高估，進而扭曲了整個A股的估值標準。“快速擴容的中國股市，尤其需要高效率的退市制度，讓垃圾股有尊嚴地退市，一方面有利於震懾垃圾股的瘋狂炒作投機與炒殼重組遊戲，另一方面，更有利於恢復中國股市的資源配置功能，還原股價信號的真實性和本來面目。”董登新説。