我們認為，流動性好轉和風險預期改善推動估值回升，短線調整不改反彈邏輯。

　　我們仍然認為通脹、政策和流動性已漸漸走過拐點，流動性和風險預期改善降低了無風險利率和風險補償，推動估值的修復(儘管盈利預期仍在下調)，並引發階段性反彈。而流動性改善構成階段性反彈基礎。

　　首先，穩定局勢和刺激經濟再度成為各主要國家首要議題，從發達國家的再度量化寬鬆到新興市場的紛紛降息，表明階段性的政策退出和緊縮已告段落；第二，國內儘管宏觀調控基調並未轉向，我們也不認為會全面放鬆(原因不在通脹而在調結構)，但微調實質已經進行，其累積效應開始體現；第三，其他領域(如高利貸)風險的爆發使得低估值的股市的相對收益風險比上升，如果實體投資不振、房價下行、理財産品受限、物價上漲對貨幣的消耗減弱，利率的階段性下行有利於估值中樞的企穩修復。

　　近期市場持續調整，我們認為主要原因有三：一是流動性改善趨緩，沒有跨過拐點時那麼猛烈；二是連續上漲後有正常的獲利回吐要求；三是內外利空消息影響市場情緒；四是本輪反彈權重股率先企穩，也率先遇阻回落，反映市場信心不足，題材股持續活躍的基礎不穩。

　　從形態和內外部環境來看，短期仍有調整壓力。從形態看近期有些類似7月下旬，不少人認為反彈結束也不無道理。但我們認為當前與7月底市場所處環境完全不同。第一，彼時的微調僅是美好想象，而目前是現實；第二，目前不論歐美債務危機，還是國內經濟下滑和地方債問題，都比7月暴露更充分，已被認識到的風險其殺傷力減輕；第三，通脹、政策和流動性已走過拐點，尤其是流動性不是7月的脈衝式回升，而是階段性改善。

　　就長期看，擔憂仍在經濟轉型風險，中短期則有三點擔憂：首先，市場可能對政策預期過高；第二，如果並非全面寬鬆：從資源配置角度，政策傾向於引導資金流向符合結構調整方向的實體經濟領域，溫總理指出“要把更大的力量放在發展實體經濟，特別是扶持戰略性新興産業上來”，而再度大幅“寬信貸”的可能性很小，股市流動性短期無憂，但有風險；第三，我們最不希望見到的是重回“保增長”的老路，政府應該出手的方向是體制改革和結構調整，比如減稅和非公36條的落實，否則又將延緩轉型進程，延長市場“長痛”期。

　　短期看，週一弱勢探底，成交大幅萎縮，人氣低迷，但尾盤放量企穩，短線有技術反彈要求，不過需警惕強勢股補跌風險。 (作者單位：申銀萬國證券研究所)