在近期的報告中，我們提出：市場處於“磨底”過程中，諸多風險因素已比較充分釋放，如高利貸盛極而崩、通脹見拐點、經濟回落、海外危機等；積極地因素開始積累，但量變到質變仍須等待，如流動性被動改善、政策及時定向調整等；而有些風險雖尚未兌現，但一定程度已提前反映在股價中，如企業盈利下調、房地産崩盤的風險等；因此，在此區域，指數會不斷折騰、反彈。

　　首先，按照我們所推崇的普林格經濟週期，現在處於從“滯脹”走向“衰退”的階段，且有望延續到明年1 季度的某個時間。我們傾向於，此輪宏觀調控實現經濟軟著陸的概率仍然較大。原因在於，經濟的內生性增長動能較以往增強；宏觀調控目標將很快實現（CPI 低於5%，房價有所回落），政策及時調整。在此情景下，短期行情仍有反復，但投資心態上可積極些、立足中長期來找機會了，結構性機會將逐步出現。

　　第二，宏觀流動性環比改善，最困難的日子已過去。10 月份開始，貨幣剩餘有望低位回升，估值壓力將緩解。隨著GDP 實際增速放緩以及通脹的見頂回落，貨幣的名義需求開始回落，有助於緩解宏觀流動性供需失衡的局面。10 月份至今資金價格明顯回落，SHIBOR 隔夜期限維持在3%左右的低位，票據直貼、轉帖利率繼續大幅回落暗示票據清理的衝擊已反映相對充分，直貼利率由10 月10 日最高的13%降至10月21 日的7.5%，轉帖利率由最高的11%降至5.8%；債券市場在通脹見頂、流動性改善以及經濟下滑引發避險需求等因素的推動下大幅上漲，國債3 個月短端利率從9 月中旬的最高點至今已大幅回落44.97bp，10 年期國債為代表的長端利率同期的降幅也達到30.12bp。

　　第三，政策開始定向改善。宏觀調控目標將很快實現，部分地區出現了新房開盤價格下調的趨勢，CPI 在四季度也將回落。政府對於小企業信貸的支持逐步開始在微觀層面上落實，近期中央政府已允許4個地方政府自行發債，之後有望推廣。

　　第四，産業資本增減持指標顯示估值漸趨安全。特別是，近期，國資增持不斷增多，一定程度上對衝新的大盤股IPO 的負面情緒衝擊。

　　這個階段，關鍵不在於找到具體哪個極值點位，因為極值低點是由恐慌和利空構築的。在這個階段，關鍵是搞明白，自己的投資風格和投資的時間跨度。價值型投資者，戰術上仍需謹慎，戰略上可積極些。如果立足於中長線，在築底階段恰是擇股好時光的開始，可以淡定投資，逐步以更有吸引力的價格買到好標的；交易型投資者，善於短線博弈，而築底階段的跌深反彈屢屢發生，但是，博弈難度高，往往事倍功半，但是，好處在於維持了對強勢板塊的跟蹤，一旦，趨勢轉折，則能獲得大利。

　　配置上，繼續建議維持“防守反擊、把握即使偷雞不成也不會蝕啥米的機會”的思路。首先，經濟走向衰退階段，繼續配置債市中期行情以及類債券（金融、“中字頭”、超跌藍籌）；第二，在震蕩磨底的過程中，選股堅持“重質”，具備中長期投資的安全墊（以謹慎的業績預期推導的估值已具吸引力和安全性）、從博弈的角度看也有安全邊際（即下跌的時間和空間都比較充分，多殺多壓力小）；第三，趁反彈收縮持股，精選消費和真正的成長，防範業績風險，又留出資金可逢低對“核心資産”進行補倉。（興業證券研發中心）