事件：天原集團發佈2011年半年報，報告期內實現營業總收入28.12億元，同比增長25.69%;營業利潤4723萬元，同比下降35.19%;歸屬於上市公司股東的凈利潤6277萬元，同比下降4.97%。實現每股收益0.13元，扣除非經常性損益後的每股收益0.07元，每股經營性凈現金流量為0.09元。

　　公司同時公告，擬以1.73億元收購控股子公司海豐和銳的少數股東股權，收購完成後，公司持有的海豐和銳股權將從94.4%增加至99.82%。

　　點評：天原集團上半年盈利與公司7月28日發佈的業績業績快報一致，也符合我們此前的預期。

　　主營收入穩定增長。報告期內公司主營業務實現穩定增長，其中聚氯乙烯銷售收入同比增長12.62%，産量24.73萬噸，同比增長2.36%;燒鹼銷售收入同比增長31.73%，産量21.08萬噸，同比增長5.88%。此外子公司宜賓海豐鑫華商貿有限公司的國內貿易業務量大幅增長以及去年9月份購並的子公司馬邊無窮礦業上半年財務並表也對收入增長有一定貢獻。

　　原材料成本上升導致毛利率略有下降。報告期內産品毛利率與上年同期相比下降1.48%，其中PVC、水合肼、三聚磷酸鈉及水泥産品毛利率都略有下滑。毛利率下滑的主要原因是原料價格及能源價格上漲幅度較大，以及人力成本有所上漲，導致産品生産成本上升;而公司主要産品的價格上漲幅度小于成本上升幅度。報告期內公司的三項費用率基本保持穩定，毛利率下滑也導致了公司盈利水平階段性略有下滑。

　　産能逐步投放，具備良好發展潛力。從下半年起公司將逐步進入産能投放期。募投項目海豐和銳30萬噸/年PVC、32萬噸/年燒鹼項目、2萬噸/年水合肼、3萬噸三氯乙烯項目年內即將投産;此外公司丁家窯磷礦項目建設在上半年已啟動，項目建成後，該磷礦的礦石生産能力將從40萬噸/年提升至90萬噸/年。預計未來隨著公司對上遊産業鏈的整合和電石、煤炭、用氯産品開發等項目的建成投産，公司氯鹼生産成本將逐步降低，産品的差異化提高，市場競爭力將得到全面提升。此外在國家出臺"十二五"化學礦業規劃明確對磷礦石資源進行整合的大背景下，公司在磷化工方面的發展潛力也將逐步顯現。隨著磷礦石及磷酸鹽項目的陸續投産，公司未來有望成為國內為數不多的磷化工優勢企業。

　　給予"推薦"評級。我們預計公司2011-2013年EPS分別為0.33元、0.63元和1.12元。天原集團作為具有深厚歷史積澱的PVC企業，在PVC生産技術、循環經濟、氯鹼相關精細化工産品開發等領域均領先同行;而隨著配套資源的逐步投産，産業鏈完整的優勢將得以體現，未來盈利能力將持續向好;同時依託雄厚的技術研發和産品開發能力，公司在精細氯鹼化工及煤化工領域也有推出新産品的可能。我們認為公司在經歷了過去幾年佈局上遊産業鏈的夯實基礎階段後，目前處於快速增長期的起點，未來具備良好發展潛力。

　　我們給予公司"推薦"的投資評級。(興業證券)