史晨昱

　　近日，中國國航率先重啟燃油套保業務。東航與南航在年初也都表示過同樣意向。三大航重啟該業務只是時間先後。

　　燃油套保業務的呼聲愈高有其客觀現實性。以國航為例。一是雖然主業不悲觀，但總體業績下滑。其中上半年隨著燃油套保合同陸續到期，致公允價值變動收益僅為0.8億元，同比減少6.4億元。二是國際油價過山車，避險及套利的需求也隨之增強。上半年，國航航油成本增速超過50%。

　　作為大的原料採購企業或者生産企業，在對未來價格風險不確定時，有必要使用金融衍生工具來對衝風險。中國相關企業或機構應該積極參與到金融衍生品市場。不過，2008年—2009年期間部分中資企業因所謂海外“套期保值”而遭受巨虧還歷歷在目。那麼，一邊是套期保值存在的種種風險，而另一邊則是現貨價格劇烈波動的風險，如何去處理這兩方面的矛盾？

　　總結當年境外套期保值業務，發生鉅額虧損的情況一般有以下幾種：一是不當使用衍生工具。如在套保方案中鑲嵌結構性賣出期權工具，即期權套保。這類開口型衍生産品，如果運用不當，殺傷力巨大。二是以套保之名行投機之實。套保在防止價格反向運動帶來損失的同時，也失去正向運動帶來意外收益的可能性。而投機有時候帶來的鉅額利潤，誘惑企業在“套期保值”背後藏匿不同程度的投機。一些企業在期貨市場上的持倉量遠超出其實際套保需要。

　　三是遊戲規則不熟悉。國外期貨市場交易規則較為複雜，影響因素較多。中國企業海外孤軍奮戰，信息不對稱，參與套保的公司名稱、企圖完全暴露，頭寸高度“透明”，容易被外資投行“狩獵”，遭遇反向頭寸的擠兌。四是“先天性”行情誤判。套期保值源於企業對所購入或售出産品價格走勢的不確定，擔心出現不利走勢引發風險。但加工企業與原材料生産企業對於價格走勢變化擔心的角度不同，套期保值建倉目的也不同，誤判行情就容易帶有上述“先天性”因素。在好的市場情況下，只去對衝價格上漲的風險，而沒料到市場存在突然下跌的“黑天鵝”事件，又錯誤地使用了杠桿，才造成目前鉅額的損失。

　　套期保值需要風險管理，但不能為回避風險而放棄套期保值，因噎廢食。國航此次重啟套保，特別強調要“選擇具有經營金融衍生品業務資質的中資銀行作為公司開展油料套期保值業務的合作銀行”，可説是吃一塹長一智。

　　此外，在選擇衍生工具進行套保時，還有三條原則需謹記：一是堅持保值原則，切忌一見利潤就鼓起投機的勇氣。套期保值要以對衝風險為目的，絕不應該只看到市場的巨大投機利潤，而做大量非套期保值頭寸。即使套保方向正確，由於期貨交易執行“每日無負債制度”，企業也容易面臨追加保證金的壓力。二是採用相對安全穩健的單純套保策略。尤其是正確認識到嵌套式衍生品的風險。三是設立合理的止損策略及相應點位。套期保值的最大風險就是現貨價格和期貨價格的差額，即基差出現異常變化，一旦出現基差不利的異常變化，最佳策略就是立即平倉止損，以避免更大的虧損。這就要求加強基本面及行情的研判，從內部控制上建立監控體系，企業必須知道面臨的風險是什麼及風險的大小，通過歷史模型，確定正常的基差幅度區間。