第一上海

　　玖源集團（827，買入）：中期業績符合預期，新都老廠搬遷帶來做強、做大的新機遇

　　2011 年中期凈利潤達人民幣5558 萬元,符合預期

　　得益於公司達州大化項目今年 2 月份投産運營，期內産品銷量增加93%至40 萬噸，實現收入人民幣(下同)7.92 億元，同比增長205%，化肥市場如期回暖，毛利率由13.3%升至16.9%，毛利1.34 億元，同比增長1340%，凈利潤為5558 萬元，EPS 為0.0078 元。公司業績符合預期。

　　達州大化運營及財務表現符合預期，明年仍將貢獻增長

　　2011 年2-6 月公司達州大化一期40 萬噸合成氨和45 萬噸尿素裝置投運生産，期內實現産品銷量20 萬噸，錄得收入3.66 億元，佔營業額的46.3%，貢獻利潤6200萬元，凈利潤率達16.9%,盈利符合預期。期內大化項目合成氨及尿素裝置平均達産率為82.2%和92.9%。預期2012 年此兩項指標將達95%和100%，屆時生産成本有望進一步下降。加之二期4 萬噸三聚氰胺有望于2012 年中投産，預期達州大化2012年仍將顯著貢獻增長。

　　尿素價格如期回暖，公司氣頭大規模裝置成本優勢凸顯

　　期內尿素市場批發價介於 1900-2300 元/噸。國內1-7 月尿素累計産量（折純）1610萬噸，同比下降2.65%，尿素市場供需矛盾明顯緩解，預期下半年售價會略好于上半年水平。維持預期公司尿素和合成氨的單位完全成本可控制在1650 元/噸和1950元/噸，相較于當前煤炭尿素企業生産成本具有明顯的優勢。

　　新都老廠關停搬遷在即，廣安項目帶來做大、做強新機遇

　　公司計劃于下半年關停成都新都工廠開始搬遷工作，並於期內出售老廠所在的成都玖源化工40%股權，所得資金用於搬遷後的廣安新項目建設。廣安項目一期50 萬噸甲醇、30 萬噸合成氨規模所需用地和6.5 億方/年天然氣指標均已獲得。

　　調整目標價至0.27 港元，維持買入評級

　　調整公司 2011-2013 年EPS 預期為0.021 元、0.028 元和0.046 元。根據同行業公司估值水平，調整12 個月目標價至0.27 港元，目標價相當於2011-2013 年動態10.9、7.9 和4.9 倍P/E，維持買入評級。