面對今明兩年4.6萬億的償債高峰,監管部門的最新表態是,“繼續抓緊清理規範融資平臺公司”、“堅決禁止政府違規擔保行為”、“牢牢把住科學補正貸款合同還本付息條款和補充合法有效抵質押物兩個關鍵,用科學的機制讓風險早暴露、早發現、可度量和早干預”。

　　但是,這些措施能否改善那些建設週期長、投資回收期長的基建項目的現金流呢?現在看來,不論是財政部、審計署,還是銀監會前期所做的工作,主要都在於理清地方融資平臺的債務,而並未給出一個如何消化這些債務的辦法。

　　以正在重組的雲投集團為例,這家總資産487.83億元的公司,主要投資于電力、鐵路、冶金、化工和金融等領域。截至去年底,總債務規模323.13億元,其中1/3在鐵路項目。而2010年雲投集團EBITDA(即稅息折舊及攤銷前利潤)5.57億元,按照其披露的中長期還款計劃,2012年需要還款36.05億元。也就是説,如果沒有大規模注資、或者是公司利潤爆髮式增長6倍,這家公司是難以償還到期債務的。

　　雲投的困境是許多地方融資平臺所共有的,許多地市、縣市一級平臺,許多地方基礎設施平臺的贏利能力甚至不如雲投,他們如何解決到期債務?據統計,有24.5%和17.2%的地方債務集中在今明兩年到期。而且,2010年底,有78個市級和99個縣級政府負有償還責任的債務率高於100%。由於償債期限相對集中,隨著償還高峰期的到來,雖然地方債整體風險不大,但少數地方政府尤其是縣級政府,將面臨較大的流動性風險。

　　如何應對這一償債高峰?監管部門此前明確提出,禁止支持不符合要求的新平臺和新項目;到期平臺貸款不得展期和貸新還舊。這斷絕了不少地方借新還舊的可能,使地方融資平臺的流動性風險進一步的增大。從監管部門的角度看,這一嚴格的政策紅線是防範平颱風險的進一步擴大,也是為了給地方劃定一個硬的財務約束,抑制其的投資衝動。

　　但是,平臺的普遍問題是,四萬億刺激計劃使得債務期限分佈和投資週期嚴重不匹配。金融學的一個基本道理,風險是不會消失的,處置風險的原則只能是分散,在時間分佈和區域分佈上擴大。監管政策是不是可以考慮給平臺更多的還債時間呢?其實,在平臺的信貸政策方面,地方政府和監管部門前期有過不少博弈。如果這些縣級平臺真的出現償付問題,監管部門恐怕也不得不對平臺在事實上採取更為務實的態度。

　　其實,地方也有地方的苦衷。地方政府財權和事權不匹配,地方政府缺乏有效的財務約束,對四萬億的過度響應,都是造成這一輪地方債務問題的重要原因。從這個角度看,中央財政是不是應該承擔起更多的責任,在必要時重組地方債務,防止發生對銀行的重大違約。

　　也有消息稱,財政部目前正在研究地方政府直接發行債券的可行性,並開始著手制定地方自主發債試點方案。從目前的情況來看,可能是賦予省一級的政府發行地方債券。如果這一設想能夠落實,將會極大地緩解地方政府的資金短缺困境。