交銀國際 李文兵

　　業績同比增長99.9%,超預期. PICC 公佈了2011H1業績，上半年實現凈利潤52.8%億元，同比增長99.9%，較我們之前的預期超出31.2%，主要是承保盈利的增長超過了我們之前的預計. 公司2011H1 總資産和凈資産分別為2600億元和305 億元，分別較年初增長23.6%和24.9%,符合我們之前的預計。

　　總保費收入914億元，同比增長12%，在我們預期之中. 中國財險上半年實現總保費收入914 億元，同比增長12%，與我們預期的一致，已賺凈保費569億元，同比增長14.3%，也符合我們的預期。在不同的險種方面，由於汽車銷量增速的放緩，車險總保費僅僅增長9.3%，但是非車險保持了較快的增速，同比增長19.7%,非車險保費收入佔總保費的比例上升1.7%達到29.7%。.

　　承保盈利超預期，綜合成本率92.5%，較我們之前預計低3.3%，手續費率改善為最大驅動因素. PICC 綜合成本率優化至92.5%的優秀水平，為上市以來的最好水平.分項來看，公司賠付率為64.9%，與我們之前預計的64.8%基本一致，較去年同期優化1.2%；管理費用率較去年同期上升2.3%至12%； 得益於市場競爭的改善以及公司的分保政策，手續費率優化了5.3%至15.6%，比我們之前預計的低5.2%。我們認為公司優秀的手續費率水平在未來1-2 年內將得以維持。

　　總投資收益增長39.6%至26億元，得益於資産擴張以及凈投資收益率的上行.得益於加息週期，公司的凈投資收益率由去年同期的3.09%上升53 個BP 至3.62%，同時投資資産餘額較去年同期擴張40%左右，使得公司凈投資收益增長63%至29 億元，但是由於A 股的疲弱，公司總投資收益26 億元，低於凈投資收益，總投資收益率3.2%，基本與去年同期持平。我們認為下半年A股表現好于上半年的可能性很大，同時中國還有繼續加息的可能，因此下半年投資收益將好于上半年。.

　　分別上調2011E/2012E/2013E 盈利預測 11.4%/5.3%/4.98%.我們調整了盈利預測，主要是將2011E/2012E/2013E 的手續費率和賠付率分別調整了-3.99%/-1.55%/-1.55%和0.06%/0.78%/0.78%,以反映費用率的優化以及潛在的賠付率的上行。將 2011E/2012E/2013E 盈利預測分別上調 11.4%/5.3%/4.98%。

　　維持“買入”投資評級以及目標價HK$18.近期由於大市下跌以及市場對車險費率自由化的過分擔心,公司股價下跌不少，但是我們認為公司未來基本面依然強勁.同時保監會正在準備推行增加交強險費率，使得財險公司交強險能夠達到盈虧平衡（PICC2010 年交強險虧損為20 億元）。我們在預測模型裏面以及考慮了未來成本率的上行，維持買入評級以及目標價HK$18 不變，目標價對應2011/2012 年P/E 為17.4x/14x ，PB 為 4.7x/3.5x