交銀國際 羅榮晉

　　中期業績略低於預期。公司2011上半年實現主營業收入158.52億元，實現歸屬於母公司凈利潤31.49 億元，同比分別增長17.8%和24.9%，公司實現攤薄後每股基本收益0.144 元。公司上半年盈利略低於我們的預期，主要源於公司上半年黃金、白銀、銅等主要礦産品産量同比出現小幅下降所致。

　　現有礦山已進入穩定生産期。由於公司現有礦山已進入穩定生産期加之2010 污染事件使得公司環保壓力顯著增大，導致公司上半年産量同比出現下降。2011 上半年公司礦産黃金、白銀、銅、鋅的産量分別下降9.61%、6.41%、4.75%、1.23%。但公司未對2011 年全年的生産計劃作出修改，下半年公司産量將有恢復性增長。

　　黃金及銅業務依然穩健，公司下半年業績預計將有小幅增長。黃金及銅業務仍是公司最主要的收入和盈利來源，上半年公司黃金及銅業務的收入分別佔到總收入的61.86%和14.20%，其盈利貢獻佔公司的比重分別為66.9%和26.45%。我們預計下半年黃金價格將持續穩步上漲，加之公司黃金産量于下半年有恢復性增長，黃金業務對公司的業績貢獻將有一定增長。而公司銅業務中90%以上的盈利來自於銅精礦，其盈利能力受銅價波動的衝擊相對較小，同時下半年銅價出現大幅下降的概率亦較小。因此我們認為公司下半年業績將有小幅增長。

　　估值偏低，長期投資價值逐步顯現。作為一家以黃金採選為主業的多元化礦業公司，我們認為當前公司估值處於偏低水平。公司現有黃金儲量750.17 噸，位居國內首位。但公司2011 年的P/E 僅為9.8x，明顯低於香港上市黃金礦業公司平均13.0x 的P/E 水平。我們認為公司的資源優勢並未得到充分反應，其長期投資價值已逐步顯現。

　　維持公司“長線買入”的投資評級。公司黃金儲量和生産規模位居國內首位，同時公司還是國內第二大礦産銅生産企業。雖然公司現有礦山已進入穩定期，其産量增長有限，但隨著公司在國內及海外積極開拓資源，2012年後公司的黃金及其他礦産品仍將有顯著增長。我們預計2011/2012 年公司攤薄後每股收益約為0.31/0.35 元，對應2011/2012 年的P/E 為9.8x/9.0x。我們維持公司“長線買入”的投資評級，給予公司的目標價為4.6港元，對應2011 年的P/E 為12x。