葉檀：全球量化寬鬆 通脹絕無牛市

　　通脹無牛市，通脹預期同樣無牛市。全球通脹陰影揮之不去。

　　美國將實行變相的量化寬鬆貨幣政策。北京時間8月10日淩晨，美聯儲公開市場委員會宣佈議息決議，將把聯邦基金利率在零至0.25%的歷史最低水平至少維持到2013年中期，表明美國央行對經濟復蘇勢頭並不樂觀。在評級被調降的情況下仍要維持目前的利率，意味著美聯儲必須實行變相的量化寬鬆貨幣政策。之前，看空美國國債的太平洋（601099）投資管理公司、美國債券大王格羅斯認為，第三輪量化寬鬆政策可能以限制兩、三年期國債收益率上限的形式推出。這一預言成真。

　　美聯儲推出QE3的可能性在增加。美聯儲主席伯南克表示，推出QE3需要滿足兩個條件：第一是經濟停滯；第二是通脹率維持在較低水平。經濟停滯已經是事實，二季度至今的數據慘不忍睹，美聯儲議息決議明確表示，經濟下行風險有所增強，與此前的樂觀語氣已經截然不同。

　　美國通脹率將維持在較低水平是美聯儲的基本判斷。美聯儲議息決議顯示，最近通脹壓力有所緩和，原因是能源及部分商品價格已從此前高點回落，更長期通脹預期一直都保持穩定。事實上，不管全球其他經濟體通脹壓力如何大，美國只要經濟緊縮就不會出現惡性通脹，而全球大宗商品尤其是原油等價格因債務危機下挫，幫了美國的大忙。即便通脹率維持在3%以上，美國仍有可能推出第三輪量化寬鬆貨幣政策，這就如同在毒藥與含毒的鎮定劑之間作選擇，答案不言而喻。

　　一向嚴厲抗拒通脹的歐洲央行，被債務危機所迫，也開始實行量化寬鬆的貨幣政策。歐洲央行8月7日表示，將積極執行備受爭議的買債計劃，暗示其將買入西班牙和意大利政府債券，以對抗歐元區債務危機，遏阻金融市場危機蔓延。歐元區救援基金將在10月投入使用，其實質是歐洲央行成為歐債的最後兜底者，與美聯儲的量化寬鬆貨幣政策神似。

　　主要央行撲入量化寬鬆貨幣政策的懷抱，包括一向矜持的歐洲央行，這讓我們對經濟的預期更加悲觀。央行沒有接受上一個錯誤的教訓，反而以更大的錯誤來掩蓋上一個錯誤。當市場在寬鬆的貨幣政策呵護下緩解陣痛時，一輪更大的危機已經顯現。從美元取代日元成為全球主要投資貨幣的那一刻，全球宏觀經濟集體迷失，全球主要發達經濟體註定會陷入日本式衰退無法自拔。

　　資本與貨幣市場已經扭曲，全球性的資源錯配已經形成。美債處於償付危機之中，美國的十年期債券收益率居然創下新低——8月9日，十年期美國國債收益率大降至2.339%，為2009年1月以來的最低水平。美債已經失去投資價格，失去定價資格，但全球投資品居然還在依靠美債收益率定價，整個市場失去了正確配置資源的能力。此前日本曾在1998年~2001年期間經歷過一次債務評級下調。1998年，穆迪取消了日本債務的最高評級；2001年，標普取消了日本的AAA評級。日本國債的收益率卻一直較為平穩，十年期國債收益率如今仍在1%左右，債券市場的異常説明全球金融市場的異常，説明滯脹早已發生。

　　有人對於國內的債務風險持過於樂觀的態度。認為下半年通脹下行而盈利上升，央行不再推行嚴厲的緊縮政策，市場將因此迎來拐點。

　　這些前提都不成立。通脹下行了嗎？一則傳聞顯示大眾對於通脹的耐受度在提升。6月19日，美國媒體援引消息人士的話稱，在美聯儲主席伯南克的支持下，美聯儲內部正在就制定準確的通脹目標展開探討，這一目標很可能是5%。這一可怕的警戒線顯示美國基本上放棄了通脹目標。任何傳聞都是市場心理的反映，當傳聞蔚為大觀，説明市場的正常心理已接近崩潰。

　　鐵路債的3A評級並不能證明中國不存在債務風險。實際上，從國企、銀行改制上市以來，隱性的債務風險在以上市之後全民買單的方式悄悄消化。今年預計上市的金融機構可能因為市場低迷而暫緩，銀行補充資本金的方式從“發票”轉變為“發票、發債”並行。但證券市場的圈錢功能、加上央行實行較為寬鬆的貨幣政策，疊加效果就是資金繼續被錯配到低效企業。

　　全球通脹，顯示全球企業利潤無法跑贏成本，企業盈利還將下降，此時談什麼牛市，簡直是笑話。技術反彈動能縮小，未來大幅反彈空間不大。

　　用一句話描寫現在的貨幣政策，不撞南墻不回頭。