朱熹妍

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　　2011-08-01

　　朱熹妍

　　認購情況不甚理想，讓中國公司赴美上市集體卻步。目前，影響已進一步向上延伸，在融資階段開始顯現。

　　多出一輪PE

　　“本來計劃3月份納斯達克上市的一個項目，後來一拖再拖，結果現在情況不好一時半會兒上不成了，就打算再做一輪Pre－IPO，市盈率25倍。”一位供職于淡馬錫中國基金的項目經理透露。

　　由於納斯達克並未將盈利作為上市的硬性指標，所以大多赴美上市的中國公司仍然處於虧損之中，無法靠自身達到財務平衡，如果上市進程被長時間耽擱，會不同程度地引起財務困難，有時只能選擇再一輪融資。

　　在另一位VC人士眼中，這種融資實屬迫於無奈。“只缺臨門一腳的項目，往往內部情況已經達到一個頂值，再一輪PE可能會打破已有的平衡,比如股權分配以及收益預期。”該人士認為，再一輪融資也表現出公司以及投資人對於外界環境恢復預期並不短。

　　據公開資料顯示，目前在排隊赴美上市的中國公司高達幾十家。其中，上市進程被一拖再拖的盛大文學、土豆網、開心網均未實現盈利，大多還在燒錢階段。以土豆網為例，據其2011財年一季度數據顯示，公司凈虧損為人民幣5897萬元，雖然2011年第一季度其凈營收高達7938萬元，但仍入不敷出。上述人士認為，市場如果在短期之內不能恢復，這些項目的再融資需求會逐漸擴大，案例也會越來越多。

　　這種融資項目，本身的成熟性加大了上市成功率，對於PE機構存在一定的誘惑。同時，客觀環境也為這種融資需求提供了支持。目前，因為熱錢洶湧，外資基金融資並不困難，相反還比較活躍。據投中集團最新數據顯示，2011年第二季度中國境內共有7隻美元基金募資完成，總額高達32.70億美元。中信産業基金旗下美元基金募集完成，IDG旗下兩隻美元基金也完成13億美元募資，經緯中國二期基金、啟明中國三期基金相繼完成募資，規模分別為3.5億美元和4.5億美元。

　　高市盈率以及市場恢復的時間，成為投資這種項目最大的風險。易凱資本CEO王冉認為，今年內中概股都不會有太大的行情。近期宣佈赴美上市的企業，也都將預期拓展至年底。

　　有機構擔心，急於IPO也顯示出這些項目對於資金的急迫程度，如果上市過程太長，這些項目可能陷入又一次缺錢的境地。

　　冬天論致議價能力向下

　　VC/PE一方面遭遇上市退出受阻，另一方面卻在融資項目階段突獲機遇。多位創投界人士表示，他們開始以美股退出前景暗淡為由，壓低融資價格，這在之前的兩個月內是不可想象的。“上市前景不好，大家的談判地位也開始變化，著急的變得不著急，不著急的開始著急。”上述項目經理表示，一些項目開始在價格方面有所鬆動。

　　而就在一個月之前，要讓這些公司低下頭來談價格是不可能的。據投中集團旗下數據庫産品CV-Source　統計，2011年第二季度平均單筆投資金額為830萬美元 ,環比上升16.3%，平均單筆投資規模已連續三個季度出現增長。投中觀點認為，越來越多新基金募資完成，直接推動了創投規模的增長，同時投資項目估值也在資本追逐下不斷提高。

　　清科數據顯示,94家VC/PE支持的上市企業為其背後的259支VC/PE投資基金帶來了20.62倍的平均賬面投資回報，其中，海外上市的企業為投資者帶來的平均賬面投資回報為6.46倍。

　　一位創投人士表示，壓低價格的行為並不是趁火打劫，風險和價格是相互作用的，機構承擔的風險變大，價格自然也應該有所回歸。之前，就有市場人士開始擔心2010年以電商、團購為主的互聯網投資狂潮存在泡沫，這次海外二級市場估值下降讓問題更加凸顯。“前一階段以擴大知名度，增加用戶數為目的的投放，是不計成本的。”一位奢侈品網站負責媒體購買的高管曾向本報記者舉例説明，如果顧客從別的網站點擊進入他們網站購買了一個包，顧客花了4000元，他們卻要給這個網站8000元的分賬。他表示，這種虧本生意是建立在高額融資的預期之上的，如果融資環境整體向下，成本問題自然就會擺到桌面上。

　　這種擔心在前期融資高發的團購領域尤甚，當得知上半年團購行業用戶增長125%時，美團網副總裁王慧文卻樂不起來，他在微博上寫道：在這半年裏市場費用漲了10倍，從業人數漲了10倍，運營成本漲了10倍，投資金額漲了10倍。泡沫快跟臭氧層一樣大了。這個冬天很快來，這個冬天會很冷。當然，冬天過去就會有春天，看你是否熬得過去。

　　這種情緒和擔心，與之前很多週期性低谷一樣，很快成為投資機構融資議價的王牌。不過，這種價格回歸對於實體産業來説，可能也並不是壞事。鳳凰新媒體COO李亞就認為，二級市場的這個價值回歸長期是個好事情，太多熱錢造成了各方面成本的持續上升，摧毀或者推遲了一些領域的可盈利性。