第一財訊：從目前的情況來看，儘管保險資金在解決保障房資金來源上開始扮演一定的“角色”，但“戲份”依然不重。

　　除去此前與上海城投控股（600649.SH）申請設立“平安城投控股保障性住房項目債權投資計劃”項目仍處於保監會的待審批階段外，從發起到募集，再到資金到賬的項目僅中國太保的“太平洋上海公共租賃房項目債權投資計劃”這一根“獨苗”。

　　而從《第一財經日報》記者對少數幾傢具有發起募集保障房債券計劃的保險公司那裏了解到，儘管來找保險公司的地方和地方企業相當多，但真正能夠進入保險公司“儲備池”的項目極少，因而指望保險資金成為保障房的“主力資金”的想法在當前來看，顯然過於一廂情願。

　　疑問一：保險資金如何算保障房項目收益率？

　　今年3月，由太平洋資産管理公司發起設立的“太平洋—上海公共租賃房項目債權投資計劃”正式通過保監會備案，成為國內首單保險資金不動産債權投資計劃。

　　該計劃將募集資金40億元，用於上海地産集團公司在市區建設和運營的50萬平方米公租房，並由上海城投集團以企業信用給予全額擔保；同時太保資産為債權投資計劃設計了具有保底收益、不設封頂收益的浮動利率機制。

　　中國太保方面稱，一方面意在支持公益性項目，另一方面保障險資有一個較為合理的投資回報。記者從市場上了解到，中國太保的這個項目的保底利率為5%左右。

　　隨後，在今年5月的時候，根據上市公司城投控股發佈的公告，該公司申請設立“平安—城投控股保障性住房項目債權投資計劃”，此債權計劃募資額度不超過30億元，期限為七年；利率分為兩部分計算，該債務金額的50%按照固定利率計息；另外50%按照人民銀行公佈的同期貸款基準利率浮動。同樣由上海城投提供信用擔保。

　　“從兩家公司採取不同的利率設置來分析，還是可以看出一些細節問題的，比如説，兩家都採取了‘鎖定風險’的策略，都讓資信條件比較好的企業作為擔保人，同時在利率設置上都安排了‘保底收益’。”一位接近監管部門的人士在接受本報記者採訪時説，因而兩個項目都採取了“一部分浮動+一部分固定”的方式，“這種方式最早出現在中國太保于2008年所做的‘太保－烏江水電項目債權投資計劃’上，該投資計劃投資總額27億元，用於華電集團所屬貴州烏江水電開發公司構皮灘水電項目建設及運營，期限10年。利率設計為‘保底（5.2%）+浮動’，下可以保底，上可以不封頂。”

　　具體分析兩家保險公司債權計劃的不同之處，“之所以兩家保險公司在債權計劃利率等具體細節安排上存有差異，主要是體現了兩個項目的融資主體和所投項目的範圍可能有所不同。”上述人士稱。

　　疑問二：監管部門鼓勵參與哪類保障房？

　　顧名思義，保障房即是“用於保障低收入群體的房子”。自然而然，無論是賣，還是租，價格都不能太高，那麼保障房的收益肯定不會高，這也就成為了目前保障房開工率低的最為重要的原因之一。但中國太保和中國平安為何就願意去幹呢，難道真是“錢多人傻”？

　　記者在採訪中了解到，保監會對“保障房”有一個界定，即把“保障房”分為了四類：公租房、廉租房、經適房和限價房。“前兩者的産權是不發生在轉移的，産權在政府手上；後兩者從本質上來説，産權是可以轉移的。現在保監會鼓勵保險資金參與的是前兩種，即公租房和廉租房。”

　　一位接近監管部門的人士在接受記者採訪時稱，別看現在國內有100多家保險公司在開展業務，但事實上，能夠在另類投資方面達到監管部門要求的公司並不多，能夠參與保障房項目的公司更是少之又少。

　　“數量絕對不會超過10家。”該人士稱，而目前已經公告的中國太保和中國平安這兩個項目來看，出發點仍是基於“資産負債匹配”的考慮，同時也體現了大型金融機構的社會責任。

　　“保障房不同於普通商品房的開發，建設運營期長，利潤率較低，商業房地産企業參與動力不足，融資困難較大。當前保障性住房建設主要有兩個資金來源，一是中央財政補助，二是地方各級政府的資金投入。但由保險公司發起設立的債權計劃，則可以作為一個補充。”一家大型保險資産管理公司相關負責人在接受採訪時稱，保險資金參與保障性住房建設，符合保險資金的投資要求。保險資金的特點是規模大，久期長，追求資産負債的合理均衡匹配和長期可持續的穩定回報，對資金運用的安全性要求很高。

　　該人士稱，雖然公租房、廉租房這兩種類型保障房的當期現金流並不強勁，“但它有一個優點，即産權是在政府手上，資産安全性有一定的保證。而經適房和限價房這兩者，從當期來看，現金流的確會很強勁，也很容易變現，但從總體上來説，保監會支持保險資金參與前兩種保障房形式。”

　　與此同時，根據保監會的規定，對於保險公司發起設立的債權産品，必須有40%的份額賣給第三方，那麼對於一些沒投資團隊、沒項目，但有資金配置需求的保險公司來説也有機會一起分享；而對於發起設立債權計劃的保險公司來説，在出售了40%的份額後，還能為自己的另類投資資金規模騰出了一定的額度。

　　疑問三：保險、銀行各自在打什麼算盤？

　　銀行和保險公司被認為是“最有錢”的兩類金融機構，但在記者的採訪中發現，對保障房建設的態度上，兩者存在相當大的差異。銀行不願意幹的事情，保險公司為何願意幹？

　　“我們的負債是長期少，短期多，如果把款貸款給了3年以上的項目，那就存在了一個錯配的風險。同時，央行不斷上調準備金，一方面，我們能夠使用的資金減少，另一方面，貸款給房地産企業也和整個大環境不符。”一家大型銀行高管在接受採訪時如是説，現在銀行的確是可以給一些資産規模比較好、國有企業背景的地産開發商授信，但是並不會很乾脆地給出“規模”，“這也就是説，地産企業的需求是剛性的，但銀行授信是彈性的，並滿足不了這些企業對資金臨時使用的需求。即使是一些和我們銀行關係比較好的國有地産企業，我們也會採用利率上浮的形式，從10%-20%不等。責任準備金比例已經提高到了20%多，但央行給出的利率是很低的，我們只能把有限的資金使用到更高收益率的項目上。但是保險資金和我們銀行資金的特性就有非常大的不同。”

　　上述保險資産管理公司人士在解釋為何願意把資金投到保障房項目的原因時稱，主要也是從資産和負債匹配的角度來考慮的，“一些壽險産品的久期可以達到20年，而目前市場上可以買到的産品，大多是在10年期及10年期以下的企業債和公司債等，50年期國債也僅是在2009年底才出現，“保障房這類項目，在我們看來是一個不錯的投資方向，因為它不同於一般的商業不動産投資，具有地方政府負責、指定土地劃撥、規定利潤空間等強制性要求，對於保險資金而言，是長期穩定、擔保可靠的投資品種”。

　　市場之前一直都有一個疑問，那就是“既然保險資金投資保障房的回報率也就是在6%左右，為何不拿這筆錢去做大額協議存款？”對此記者採訪了多家保險公司相關人士，得到的答案是基本上比較接近的。

　　首先，目前大額協議存款現在做不到那麼大的量，利率6%以上的話，就已經沒有什麼成交量了，銀行能夠給的“價”最多也就是5.6%-5.7%左右；其次，參照保險資金投資保障房的規模，動輒30億元、40億元，很少有大銀行願意以這個價格“吃下”那麼多的；再次，對一些小銀行來説，願意給出5.8%的“價”，但也就只能“吃”下小部分的量，沒有能力一下子“吃”下那麼大的量。

　　“6%的利率，幾乎可以肯定的説，沒有哪家銀行是願意幹的。其實，6%的收益率對保險公司來説，目前是完全可以接受的，同時在債權計劃的發行過程中還會有一部分的收取管理費。”上述人士稱，對於地産企業來説，和保險公司一起設立債權投資計劃的成本也遠遠小于向銀行借款。

　　此前，上海城投控股方面稱，根據初步測算，與同期銀行貸款利率相比，“平安—城投控股保障性住房項目債權投資計劃”將為城投控股保障性住房建設項目節約財務成本約7000萬元。

　　疑問四：保險公司的“尺子”怎麼量？

　　在採訪中，記者了解到，無論是“太平洋上海公共租賃房項目債權投資計劃”，還是“平安城投控股保障性住房項目債權投資計劃”，從有意向到最後經公告披露，時間都經過了半年左右，而一般的債權計劃進展順利的話，其實也就只需要3個月左右的時間。

　　“找保險公司的地方政府和地方公司實在太多了，但真正能達到條件的並不多。目前披露的，也就中國太保和中國平安（待核準）這兩個項目。之所以産生如此大的反差，最為重要的原因就是保險公司篩選保障房項目‘尺子’極為嚴格。”上述保險資産管理公司相關負責人在採訪中對記者如是説。

　　這位人士表示，從他接觸過的項目來看，能夠符合保監會融資條件的項目非常少，“想借錢的人”不符合要求，擔保人也找不到，“每一個保障房的債權計劃都要經保監會備案，而‘擔保人’這一項是不可缺少的硬性條件，否則哪怕是債權計劃的利率設置得再高，保險公司也不會去做。”

　　對於上述採訪中提到的保監會的“要求”，目前主要還是參照基礎設施類的債權計劃的一些條件，如：融資主體必須是上市公司，或上市公司母公司，或實際控制人；而對於“擔保機構”的要求則必須滿足是金融機構；凈資産200億元以上的企業；可以進行股權、收費權等質押的企業這三項中的一項。同時，對於不同的信用增級，發起設立債權計劃的期限也是不同的，依次為10年期、7年期和5年期。

　　“上面這些標準，也就是保險公司在選擇保障房債權項目時所説的‘尺子’。”一家大型保險公司的相關負責人在採訪中告訴記者，以公租房、廉租房為代表的保障房項目的投資回報率本身不是很高，如果再不在風險控制上定硬指標的話，一向強調安全的保險資金不願參與其中。“一些經初期談下來，被認為是有潛在可能的項目會被放到一個‘儲備池’裏，等用上面的‘尺子’去量一量比一比之後就會發現，已經所剩無幾了。但是只要融資主體符合條件，保險資金依然會有非常大的熱情參與其中。”