人民幣地産基金躁動轉型 開發商躍躍欲試

　　高和投資11月下旬再度斬獲新的商業地産項目──位於北京市北三環馬甸橋區域的金澳國際項目。自這只私募基金成立後，短短一年時間，已完成三筆重量交易。

　　基金的創建者蘇鑫一年前還在SOHO中國（00410.HK）任職，是潘石屹麾下主管銷售的副總裁。離開SOHO中國後，他開始管理自己的基金。今年初，他們收購了北京凱德華璽項目的底商。

　　5月初，高和投資曾收購崑崙飯店附近的琨莎中心二期寫字樓及商鋪，並更名為中莎廣場。隨後，高和投資將中莎廣場閃電開盤並售罄，溢價率超過70%。

　　“民間的流動性很充沛，與其任由這些資金去炒大豆和炒玉米，不如吸引這些資金來參與房地産基金，把私募基金作為吸引過剩流動性的海綿體，這對房地産的發展也有積極意義。”蘇鑫説。

　　蘇鑫並非孤例。已有不少人投身於地産基金創業潮。從金地集團（600383.SH）離職的前任高管張華綱、趙漢忠都在籌備私募基金。

　　北京銀信房地産開發公司董事長張民耕也在籌備新的基金。他告訴本報記者説，“至少有50-60家針對房地産的私募基金在運作。”

　　最好的時機

　　由於受“限外令”影響，成立人民幣房地産基金已成大勢所趨。人民幣基金的優勢在於避開了商務部的審批、結匯等流程。多家外資機構紛紛表示將設立人民幣房地産基金。例如， 2010年1月，凱雷宣佈在北京設立50億元的人民幣基金；4月瑞銀宣佈其成功與金地合作建立其第一隻合資人民幣基金。

　　和過去不同的是，很多開發商看到了其中的機會，紛紛轉型私募基金經理。據了解，金地總裁張華綱打算在年底前成立一個幾十億規模的基金。而趙漢忠已經出任星浩資本CEO,趙漢忠於10月28日宣佈，其聯合復星集團等聯合發起的星光耀計劃已匯聚資金65億元，超越最初50億元的募資計劃。

　　張民耕也向本報記者透露，當前他所參與管理的盛世神州房地産基金已經基本完成募集，近日將確定投資的項目。最近張民耕正忙著開會，對項目做盡職調查，討論項目的可行性。該基金由張民耕領銜發起，背後除了站著陽光100總裁易小迪和復地集團董事長范偉外，還包括富匯投資管理有限公司董事長曾軍及喜神資産管理有限公司執行總裁曾勇。

　　除了發起基金的個人之外，還有不少公司，例如首創、復地集團都公佈了募集基金的計劃。有房地産從業經驗的個人、部分房地産企業和過去有過募資經驗的金融機構，成為當前活躍在人民幣房地産基金舞臺上的主流群體。

　　蘇鑫認為，如今人民幣房地産基金還是一個方興未艾的行業，總體量很小，可能只有幾百億，但未來發展可能非常迅速。2007年，合夥人法出臺後，人民幣基金有了合法地位，3年來，人民幣基金髮展已相當迅速。

　　在張民耕等人看來，目前無論是宏觀環境還是房地産市場，都給了人民幣房地産基金一個前所未有的發展機遇。為什麼大家都在做基金？“就像萬科肖莉説的，對房地産商來説，拓展融資渠道、變化融資方式，已經到了刻不容緩的時候。在城市化的宏大背景下，中國的房地産發展需要引進全民和全社會的資本，但房地産企業始終缺乏融資渠道。”張民耕認為，種種原因造成了大家籌備房地産基金的衝動。

　　張民耕希望充當牽線者的角色，一方面，民間有大量的資金；而另一方面，地産項目如此缺乏資金。“為什麼不能把這種錯配的資源重新配置？”張民耕反問説。

　　蘇鑫也認為，人民幣房地産基金的發展與房地産調控的方向是一致的，基金的作用是引導熱錢投向項目前期，而非消費市場，把投向需求的錢投到供給。

　　不久前，蘇鑫也參與過一個有政府官員參與的內部論壇。據了解，對於房地産私募基金的態度，政府目前持鼓勵和觀察的態度。

　　“他們是你口中的肉”

　　擺在張華綱等人面前的問題其實很簡單，但也很困難。錢從何處來，到何處去？如何盈利，如何退出。

　　高和投資操作的中莎廣場項目和凱德華璽項目的共同之處在於，通過收購後，對商辦物業進行整體設計，設定進入門檻和運營標準，甄別和尋找品質較高的租戶，最後帶租約出售，實現溢價。數據顯示，中莎廣場銷售均價達3.5萬元/平方米。高和投資將這一過程稱為“資本精裝修”。蘇鑫告訴記者，此次收購金澳國際，仍舊打算採取這一商業模式。由於在SOHO中國工作的背景，蘇鑫更傾向於投資商業地産，並認為商業地産目前是價值洼地。

　　而張民耕更青睞于介入房地産開發領域。如果項目的資本金不夠，盛世神州基金可以為項目提供資本金，開發過程他還可以提供成本控制的經驗。等待一定時機後退出，或者一直和企業走到最後。星浩資本用於投資國內一線和二線城市的房地産項目，打造城市綜合體。

　　無一例外的是，由於有房地産的從業經驗，這些基金管理者們都對項目的開發充滿了信心。但張民耕也清楚的認識到困難，目前市場上對這種融資方式認識不夠。

　　而在中經聯盟輪值主席張春華看來，對於許多私募基金來説，還需要進一步拓寬募資的源頭，不僅僅是吸引房地産行業裏的錢，還能到行業之外，到民間找到錢。這既需要成熟的商業模式，也需要基金管理人的良好信用，而信用又是數筆交易累積起來的，這將是不小的挑戰。

　　有意思的是，很多金融人士並不看好地産商的轉型。一位在資深私募基金經理甚至對自己的屬下説，“未來，他們就是你口中的肉”。在他看來，很多開發商只懂房地産開發不懂金融，會導致未來的基金運作出現重大問題。一旦市場有很大波動，便有吃下他們的機會。

　　這位基金經理説，職業經理人做基金的思路是拿到一個項目，就要做成一個，而專業基金經理則會容忍單一投資項目的失敗，更看重投資組合。比如為了對衝高房價風險，會在低位時進行對衝操作；再比如某些項目做股權投資，某些項目做債權投資，來平衡各業務單元的風險。專業基金要求的是絕對回報，比如年回報率要求20%，如半年內回報率達到10%，基金就可退出。基金不管被投資項目如何，只要能獲利就會強制清算，而開發商背景的基金經理考慮的是相對回報，必須達到預期回報率才會退出。

　　開發商與財務投資人之間看似有很好的合作契機，但他們之間有著不可調和的利益矛盾。LP（有限合夥人）基金和GP（一般合夥人）基金都應該追求的是基金收益的最大化，但作為GP的開發商同時也在追求土地溢價，這就使得最終基金的收益如何分配生産了很大的難題，很可能最後項目賺的錢都落入開發商囊中，而投資者卻顆粒無收。在國際上，開發商和房地産私募基金分得是很清的，這是産業鏈上下游的關係，如果混為一談，就會産生關聯交易。

　　張春華也看到了這一點，他向本報記者指出，地産界和金融界互相看低對方由來已久，在一部分開發商的心目中，很多外資機構的基金經理不懂中國國情，也不懂和政府打交道的方式，文化和價值觀都難和本土開發商融合到一起去。實際上，運作地産基金缺既懂地産的人，又能很好的操控金融産品的人。