流動性拐點已顯現 趨勢性行情或結束

　　⊙阿琪 ○編輯 楊曉坤

　　A股在3000點之上出現“過山車”行情，市場預期在一夜之間逆轉，從而確定了啟動於2319點的一輪趨勢性行情結束，一輪新的調整趨勢已經開始。行情“變卦”的背景因素是，無論各方面承認與否，在明年上半年之前我們將不得不面對一個“滯脹”的經濟基本面：明年上半年之前的GDP是個季度環比逐降的趨勢；在高漲的糧食價格已經開始向下游食品、副食品傳導，且後期又面臨冬春季節假日消費高峰的形勢下，CPI起碼在明年4月份之前是個月環比逐升的趨勢。通脹無牛市，滯脹的經濟背景與趨勢使得3000點之上行情可預期的空間被大幅度壓縮。實際上，10月份行情能夠站上3000點，很大程度上是依賴於通脹受益概念下的“炒資産”行情，隨著“反通脹”政策的開始實施，行情可講的“故事”已越來越少。

　　10月份行情的火爆，完全得益於流動性支持。而如今，這個行情最核心因素——流動性拐點正在形成。許多投資者因美聯儲二次量化寬鬆QE2而産生了流動性爆棚的“幻覺”，實際上美聯儲推行QE2的一個很重要原因是為了中期選舉“拉選票”，政治意義遠大於經濟意義。一方面，QE2規模十分有限，且在按月實施過程還會面臨重新評估，最終能否得以執行還是未知數；另一方面，QE2已招致國際社會普遍抵制，在美國中期選舉已經落幕後是否還有推行的必要已成新的懸疑。正由於此，在QE2齣臺後新興經濟體才敢於無視熱錢流入的壓力，紛紛反其道而行之立即採取緊縮措施，美元指數在QE2齣臺後也即刻轉強。很顯然，QE2對全球投資者的心理刺激作用遠大於其本身，QE2的出臺使全球投資品市場中流動性釋放的動力達到一個巔峰，即全球流動性形勢因QE2齣臺形成了一個盛極而衰的拐點。

　　從流動性的內部環境來看，面對咄咄逼人的通脹形勢，在經濟增長與社會民生的大是大非面前，後者顯然已居於主導地位，在“保增長、防通脹、調結構”的政策組合中，“防通脹”已成頭等要事，在“流動性氾濫是通脹壓力增大主要原因”已成共識的形勢下，“管理流動性”已是調控政策的新重點。貨幣政策從“適度寬鬆”轉向“適度偏緊”的趨勢應該也是可以預期的。

　　在目前階段，政策收緊信號的含義還不只體現在“反通脹”一個層面上，政策收緊還意味著前兩年推行的各項刺激政策可能將陸續退出。在制定明年經濟運行目標與規劃的全國經濟(金融)工作會議行將召開的時候，這又關係到投資者對明年宏調政策與經濟基本面的預期。由於目前流動性氾濫的一個重要因素是去年與今年信貸的超額投放，根據筆者推斷，如果按照“從刺激退回到常態”來分析，明年信貸規模可能會從去年的9萬億、今年的7.5萬億收斂到6-7萬億的常態水平。與此同時，綜合當前媒體和各大投行對“明年CPI增速在3-5%”的共識性預期，明年全年的CPI水平將達到4%左右，這意味著明年的利率中樞將可能會上移到3.5-4%。另一方面，去年與今年的“保8”取得了超預期成果，這為“十二五”元年的經濟“放慢增速調結構、遏制通脹重民生”創造了有利條件。筆者認為，在貨幣政策收斂制約支付規模、地方政府顯性債務率已高過50%、地方融資平臺已經得到規範且進入還款高峰的背景下，明年的財政政策繼續寬裕的空間也已經不大。很顯然，明年的流動性環境要明顯差於今年，這必定會影響到已經開始進入年終階段的股市行情的穩定。

　　流動性歷來很詭異，只要影響流動性的外圍因素一變化、政策面一變化、市場財富效應一弱化，流動性可以在一夜之間消失。流動性一消匿，所有“行情故事”都會立即成為一片浮雲，這是流動性行情的最大特徵，也是流動性行情的最大風險。在“增長走低+通脹走高+政策收緊”的趨勢下，A股行情短時間內先失守3000點，再失守2900點。現在的問題是，2940點上方囤積了史上最大的天量，這已經成為行情新的“堰塞湖”，在流動性收縮的趨勢下，失守後的行情短期內可能已經很難再收回。