海外新一輪量化寬鬆如何影響中國股市？

　　⊙高挺 ○主持 于勇

　　中國股市（A股）在國慶長假之後迎來了一輪爆髮式的上揚，推動因素之一是近期飆升的國際大宗商品價格。黃金價格超過1400美元；原油價格站上每桶87美元，處於近來波動區間的上方；有色金屬和國際農産品價格皆有較大幅度的上漲。在此帶動之下，A股市場中資源相關的股票表現十分搶眼。

　　毫無疑問，美聯儲即將實施的新一輪量化寬鬆政策是大宗商品上漲的重要推手。發達國家經濟增長再顯疲弱和主要央行即將推進量化放鬆也為新興市場帶來新的一輪資金流入。中國9月份單月外匯儲備上升超過1千億美元，其中相當一部分是外貿順差和幣值變動不能解釋的，熱錢流入的壓力可見一斑。為了避免國際資金流入過快導致資産價格膨脹和本幣升值過快，部分新興市場國家採用稅率調整（如巴西、泰國等）或擴大匯率波動範圍（如新加坡）來阻止熱錢。另外，日本央行對日元的直接干預和日益增加的人民幣升值的壓力，使得“貨幣戰爭”的擔憂四起。競爭性貶值的背後是各國本幣投放的增加，無非為將來貨幣對實物的貶值和通脹壓力火上澆油。

　　是否這意味著新一輪資産價格的膨脹，甚至泡沫的形成呢？理性的投資者可以從上一輪大宗商品的飆升和暴跌週期中尋找一些啟示。事實上，在07年下半年全球經濟和市場環境也導致一輪大宗商品的上揚。美國次貸危機的爆發和9月份開始的美聯儲降息，以及當時新興市場對大宗商品需求的高速增長，使投資者把目光轉向新興市場和大宗商品。當時一個市場盛行的觀點是，包括中國在內的新興市場經濟與發達國家在經濟增長上“脫鉤”。然而，次貸危機最終演變為全面的金融危機，帶來世界經濟的大衰退。新興市場儘管不是重災區，但亦不能倖免，遭遇一輪大規模的資金流出。對不少投資者來説，大宗商品價格和中國股市的慘跌至今仍然記憶猶新。

　　由此來看，目前資源價格上漲的持續程度度取決於兩個條件的配合，愈加充裕的流動性和新興市場持續的旺盛需求。如果兩者其中一個條件的不再成立，這個趨勢就很可能逆轉。從流動性的角度看，目前美國面臨通縮的壓力和最近伯南克的講話使得新的一輪貨幣政策刺激並無懸念，僅僅是在程度上需要觀察實際推出的政策措施是否與預期差別太遠。

　　然而，新興市場持續的高增長和對資源的需求卻存在較大的變數。首先，發達國家新一輪貨幣政策刺激的大背景是其經濟增長的疲弱。鋻於大多數新興市場仍然高度依賴發達國家作為主要的出口市場，發達國家對新興市場經濟增長的影響未來仍然存在較大變數。其次，資源價格的過快上漲本身是制約增長的重要力量。在07年末到08年上半年，大宗商品價格的飆升導致包括中國在內的許多新興市場經濟不得不面對日益加劇的通脹壓力，經濟政策應對上的進退兩難導致股市的大幅波動。在09年中國政府為保增長推出強力的經濟刺激政策之後，物價壓力日益增加，而在此當口，熱錢壓力和大宗商品價格上揚給國內通脹和政策應對帶來了許多未知數。

　　因此，大宗商品價格上漲帶動的A股市場上資源股的表現很可能只是階段性的，很快投資者將開始思考新一輪數量型放鬆背後發達國家經濟的困境、國際大宗商品價格上漲對新興市場的通脹和增長的影響、匯率的大幅波動和熱錢流入的壓力、以及中國宏觀政策的應對方式，諸多的不確定性又將帶來震蕩的市場格局。對於中長線投資者來説，應該把握的是更為持續的中國經濟中長期趨勢，那就是中國在自然形成和政府推動的轉型中消費和服務業的增長和升級，擁有巨大空間的中西部區域發展，産業結構的升級帶來的裝備製造業的興起。在這些趨勢中，投資者能夠尋找到更多回報豐厚的投資機會。