張小平

　　股市分紅制度改革又邁出重要一步。中國證監會有關負責人11月9日表示，證監會擬進一步採取措施提升上市公司對股東的回報。這些措施包括從首次公開發行股票的公司開始，在招股説明書中細化回報規劃、分紅政策和分紅計劃，並作為重大事項加以提示，提升分紅事項的透明度。

　　我國的股市分紅制度歷來飽受詬病，其中原因在於，與成熟市場相比，我國上市公司現金分紅水平明顯偏低，表現為參與現金分紅的上市公司比率偏低以及現金分紅的絕對量偏低。

　　著名經濟學家吳敬璉曾經把中國股市形容為賭場，其中原因之一就在於我國上市公司分紅太少，投資者不能分享公司的經營成果，只能從股票買賣中賺取差價。上市公司若能給投資者提供穩定的分紅，則將增強股市的投資價值，使投資者轉向通過長期持有股票進行價值投資。分紅制度的完善，是我國股市基礎制度建設的重要內容之一。

　　正因如此，完善上市公司分紅制度，曾多次出現在監管者的文件之中。可以説，這已經是一個老問題了。

　　2001年證監會發佈了《上市公司新股發行管理辦法》，該辦法將現金分紅作為上市公司再融資的條件之一。2004年管理層曾經公佈過一套“強制分紅”的規定，規定近三年沒有現金分紅的上市公司不得再融資。2006年發佈的《上市公司證券發行管理辦法》又規定，上市公司發行新股須符合“最近三年以現金或股票方式累計分配的利潤不少於最近三年實現的年均可分配利潤的20%”。2008年10月發佈的《關於修改上市公司現金分紅若干規定的決定》，要求進行再融資的上市公司現金分紅比例不低於最近三年凈利潤的30%。

　　監管層試圖完善我國股市的分紅制度已長達十年之久，但時至今日，我國股市的分紅水平依然較低。雖然有重重政策的“威逼利誘”，但“鐵公雞”的佔地依然畸高。究其原因，筆者認為主要有以下幾點。

　　首先，這與我國股市的整體發育水平有關。我國股市雖然走過了21年的改革歷程，但整體制度框架設計仍有很多不成熟之處。諸如內幕交易、投資者結構、市場的多層次性等方面都還不完善。股市的基礎制度不完善，表現出來的結果就是股市波動較大，而監管不可能做到盡善盡美，這為投資者通過短期的投機獲得高額回報提供了機會。在短期的低買高賣就可能獲得高額回報的情況下，是否分紅對投資者來説已經變得不重要。

　　其次，中國的市場是一個正在快速成長的市場，很多公司都還處於業務擴張時期，對資金的需求很強烈。對上市公司來説，能不分紅當然儘量不分紅。我國股市重融資輕投資，也與我國的經濟發展階段有關係。

　　最後，分紅缺少相關的配套激勵制度。由於分紅是在稅後凈收入中進行分配，個人取得的股票分紅，仍需繳納所得稅，可見，現金分紅涉及重復徵稅的問題。此外，分紅除權還將導致股票價值縮水。目前，我國對股票分紅所得執行的是按20%減半徵稅，即10%，投資者實際所得的賬面現金收入是分紅額的90%。而在分紅除權日，分紅股票的開盤參考價實行的卻是按分紅額的100%。這樣一來，股票還沒開盤，投資者的股票帳戶市值就已經縮水。對投資者來説，分紅帶來的收益可能微乎其微。

　　在此之前提出的對股市分紅的監管，主要通過再融資環節進行，而此次改革設想把監管進一步推進到上市發行階段。其中，最引人注目的是，新的改革措施要求從首次公開發行股票的公司開始，在公司招股説明書中細化回報規劃、分紅政策和分紅計劃，並強調“紅利分配的政策確定後，不得隨意調整而導致降低對股東的回報水平”。新的規定不但具有很強的可操作性，同時也為監管機構監督上市公司的分紅行為提供了白紙黑字的依據，投資者也可以根據招股説明書中的分紅細則評估公司的投資價值。

　　證監會提出的新改革設想為投資者帶來了曙光。但我們也應該清醒地認識到，分紅與否不是中國股市的根本問題。只有破除長期存在的制度缺陷，完善發行制度、信息披露制度和退市制度等，才能為中國股市的長期健康發展奠定基礎。