【雙成藥業(002693)研究報告內容摘要】

　　化學合成多肽藥細分市場領先者：公司專業從事化學合成多肽藥品研發、生産和銷售。王成棟與王熒璞父子分別通過雙成投資與HSP間接持有公司上市後34.45%和16.03%的股權，為公司實際控制人。多家國內外知名創投參股顯示公司治理規範。2009-2011年公司收入複合增長23.0%，凈利潤複合增長48.1%。2011年公司實現收入1.34億元，同比增長18.3%，實現凈利潤7041萬，同比增長48.1%，凈利潤率52.7%，凈資産收益率30.9%。

　　胸腺法新為公司收入與利潤主要來源。免疫增強劑注射用胸腺法新為公司核心産品，09-11年收入佔比分別為63.5%、66.5%和71.6%，毛利佔比為84.9%、80.6%和85.2%，是公司收入與利潤主要來源。目前僅有6家企業取得胸腺法新生産批件，其中蘇州天馬、長城藥業10年才獲准生産。公司胸腺法新市場佔有率約20%，僅次於原研美國賽生與成都地奧。公司對胸腺法新採用精細化招商代理下的專業化學術推廣銷售模式，09~11年出廠價分別為33.4、33.1和31.5元/支，價格基本保持穩定。

　　募投項目謀劃長遠。公司募投資金主要投向“現有廠房技改及新廠房建設項目”與研發中心建設項目”，新的産能建設主要為緩解公司産能瓶頸，新藥上市，滿足新版GMP監管要求與部分原料藥規範市場出口。公司注重研發，09-11年研發支出率分別為8.1%、6.8%和5.9%，處於行業領先水平，研發中心建設項目主要為公司研發提供一個較好的硬體環境，提升研發水平。

　　合理申購價格16.1-19.6元。公司未來增長平穩，我們預計公司2011-2013年全面攤薄每股收益為0.70元、0.87元、1.01元，同比增長20%、24%、16%。參考可比上市公司的估值水平和公司的成長性，我們認為公司估值水平為2012年23-28倍預測市盈率較為合理，預計詢價區間16.1-19.6元〃申銀萬國）