事件：公司公佈2012 年中報，實現銷售收入21.17 億元，同比下降9%；歸屬母公司凈利潤2.0億元，同比下降43.3%，基本每股收益為0.3033，低於我們預期。

　　投資要點

　　受環氧丙烷影響，公司短期業績承壓。公司上半年環氧丙烷毛利14.10%，同期環氧丙烷與丙烯市場平均價差僅 1763 元/噸，創歷史新低。環氧丙烷的主要下游為聚醚行業，其中軟泡聚醚主要用於軟體傢具，硬泡聚醚主要用於家電、冷鏈等行業，二季度均出現不同程度的下滑。而公司周邊山東地區的地方煉廠因需求原因，在二季度出現了較大規模的停産檢修，造成了區域性的丙烯供應量減少，影響了公司的原材料成本。

　　燒鹼産品盈利創新高，未來或將維持。公司上半年燒鹼産品毛利率為50.6%，主要是下游氧化鋁需求、出口拉動、及氯鹼不平衡的影響。氧化鋁2012 上半年國內産量同比增9.69%，出口方面液鹼1-5 月份出口同比增8.4%。而液氯下游PVC 受房地産調控影響，需求低迷，致整個氯鹼行業開工率低。公司現有燒鹼産能42 萬噸，未來搬遷完成後總産能將達61 萬噸/年。

　　未來仍看環氧丙烷改善空間。公司受環氧丙烷影響彈性大，環氧丙烷每上漲100 元/噸，EPS增厚0.02。2012 年1-5 月份國內環氧丙烷進口21.9 萬噸，同比增長66%。我們認為環氧丙烷供需層面向好，主要基於下游應用廣泛，同時2013 年全球新增供應有限，主要是韓國SKC 新擴的7萬噸産能。

　　財務與估值

　　跟據當前市場行情，我們下調公司盈利預測，預計公司2012-2014 年每股收益分別為0.80、0.96、1.13 元，（原預測分別為0.95、1.03、1.22）。我們認為未來環氧丙烷市場基本面向好，參考行業內可比公司12 年17 倍PE，對應目標價13.60 元，維持公司買入評級。（東方證券研究所）