經濟環境的變換使傳統戰法失效。2003 年後，中國步入出口和房地産雙輪驅動的新週期，經濟自身動力強，政府時不時調控以防經濟過熱，投資者更關注政策，因為一旦政策鬆動，經濟就會起來，週期品和股市就會上漲，市場形成了“逆宏觀、看政策”的傳統戰法。但從2011 年5 月以來，傳統戰法多有偏頗，過去三次降準、兩次降息，每次加倉均有損失，原因是大環境變了，經濟內在動力下降。

　　2012 年上半年是一場沒有底牌的猜心遊戲，目前處於第三波回歸。上半年，投資者糾結于“預期”和“證偽”間，市場經歷了“偽復蘇”、“經濟證偽”、“預期政策放鬆”和“市場向基本面回歸”等四個階段。目前，市場處於回歸的第三波，業績不及預期的中小票和部分消費品會補跌。

　　2012 年下半年的一個不確定和三個確定。最大的不確定性是三、四季度的GDP 走勢，對於這個問題的爭議不是變小而是變大，倘若到了8 月中下旬，發現7、8 月份的數據依然不好，那麼股市會重現2008 年和2011 年下半年的情況，所以現在不能將所有子彈都打出。下半年三個確定的因素分別是：其一，三、四季度經濟即便企穩，也不可能大幅向上，所以指數和週期股缺乏大的機會；其二，下半年股市的流動性環境不是更好，而是更差，存量博弈會更厲害；其三，被證偽的邏輯在短期無法重現，上半年市場預期政策放鬆，如果跌破2132 點，強勢股補跌，那麼上半年的邏輯就被系統性得證偽了，這種邏輯短期無法重現。

　　等待是當前的最優策略。當前，經濟仍有爭議、強勢股還未充分下跌，保存實力、耐心等待是優選的策略，保護好你的資金，不要在無謂的戰鬥中耗盡子彈！基本面的等待主要看7 月份的數據和8 月中的中觀指標，市場面的等待主要看強勢股的補跌是否完成，政策面看有沒有直接呵護股市的政策。8 月中下旬應該是個更好的決策點。

　　如果可以做，投資機會來自三條線索。如果有跡象表明經濟企穩、如果強勢股補跌完成、有直接呵護股市的政策，那麼下半年會在一個更低的區間（例如2050—2350 點）進行結構行情，投資線索來自三個方面。其一，社會重構，投資未來相關的東西。下半年由於經濟無法大幅改善、流動性環境一般、預期政策放鬆的邏輯無法重現，中小票和成長股仍是主戰場，代表未來的“證券、保險、環保、醫藥和傳媒”值得關注，在7-8 月份的補跌中可以佈局；其二，財政重構，關注地方政府並購重組帶來的突發性機會，下半年地方財政的困難提上日程，地方政府如何盤活資産是一大課題，可能帶來投資機會；其三，要素重構，土地改革值得關注，關於此點參見申萬策略主題組的專題報告。（申銀萬國證券研究所）