中級反彈的第二波如期展開

　　貨幣財政政策正在趨向溫和放鬆。中國第一季度GDP 較上年同期增長8.1%，為近三年來僅次於2009 年一季度增長6.6%以來的最低增速。但近期管理層的表態表明政策有望向穩定經濟增長偏轉，3 月份財政存款的放量下撥即是很好的證據。在2009、2011 年一季度GDP 增速下滑較快時，中央均通過增加財政支出來抵消私人投資下滑的風險，從而保證了年內GDP 增速的穩定，近期一些宏觀和行業數據均顯示經濟正在築底。

　　房地産有剛需支持，出現系統風險概率很小。結合京滬廣深及天津、南京、蘇州、杭州等十個重點二線城市的成交量來看，一季度二線城市的商品住宅成交面積表現正逼近2011 年，一線城市的成交量日漸回暖。在剛性需求及改善性需求（房價調整將對其形成推動）的情境下，我國2012 年全年的商品房銷售應能達到甚至超越2011 年的銷量；若不考慮年內將竣工的部分，目前的住宅庫存最快將在一年內消化。中期內，在實體經濟資本收益率明顯高於無風險收益率的情況下，房地産不會發生系統性風險。

　　通脹預期出現回落，流動性寬鬆將繼續，且有望從供給端傳導至需求端。貨幣復蘇遵循先外生後內生，先從供給側推動影響資金價格、後由資金價格下降引致資金需求回升的規律。供給端，我們相繼看到存款準備金率的下調、公開市場凈投放的增加和財政存款的加速投放等；資金價格方面，銀行間中期市場利率和票據貼現利率分別回落到一年來最低水平，中期內資金價格下行將成為趨勢；需求側，我們看到利率回落推動中長期貸款開始小幅回升。

　　中級反彈的邏輯依然確定，第二波反彈正在如期展開。3 月下旬市場在通脹預期抬升的情況下短期調整，我們在四月份和二季度策略報告中明確指出，短期調整只是中級反彈過程中的一個階段性表現，在調整到2250 附近後，我們明確提出流動性改善已經出現確定性信號：通脹溫和促成存款和貸款回升，中級反彈將掀起第二波，近期市場表現完全符合我們近來的判斷。總體上，我們維持二季度策略報告觀點不變，中級反彈的邏輯依然存在：通脹震蕩回落或溫和財政政策和貨幣政策轉向保增長流動性先改善盈利預期後改善市場中級反彈將繼續。

　　行業配置方面，繼續推薦資金敏感型的金融地産、對政策和經濟見底預期敏感的煤炭、家電、成本明顯下降毛利率從而盈利開始出現拐點的下游大眾性消費品製造業公司如安琪酵母等，以及成長確定的品牌消費品。