A股網絡視頻第一股樂視網（300104）23天漲75% 狂飆追問

　　被冠以“A股網絡視頻第一股”樂視網（300104.SZ），無疑為近期一大牛股。如從1月20日開盤的24元算起，到2月29日的盤中最高點42.05元，其在23個交易日內股價漲幅已達75.2%。

　　至2月29日，其推出業績快報，公司2011年實現營業總收入5.99億元，同比增長151.22%，歸屬於上市公司股東的凈利潤1.31億元，同比增長87.05%。但此利好似成利空，樂視網當日大跌8%。至3月1日，股價回漲1.18%，收于38.6元。

　　然而，同比大幅增長的業績，以及網絡視頻的概念，是否能支撐樂視網的股價狂飆？

　　記者經過多方調查發現，其目前依賴的主要收入來源版權分銷或存在增長瓶頸，盈利增速或面臨挑戰。而值得投資者注意的是，樂視網凈利率呈步步走低之勢——從2010年同期29.42%的凈利率水平，降至去年上半年度的26.17%，如今再度滑落至21.91%。

　　而樂視網被券商一致鼓吹的高清機，其發展前景亦未卜。

　　2月29日，有券商分析師對本報記者表示，業內對樂視網的商業發展模式存在一定的爭議。而剛剛花光近7億元的IPO資金的樂視網，又擬再度出手圈錢，其擬推出4億元的公司債融資計劃。

　　而樂視網股價上揚的背後，機構亦現大筆拋售出逃情形。深交所數據顯示，僅在2月17日-2月21日股票交易異動期間，賣家出現三個機構專用席位，累計賣出金額達到8491.17萬元。

　　版權分銷只為美化報表？

　　在樂視網的發展中，版權分銷一直起著重要作用。然而此盈利之路能否持續卻存疑問。

　　2011年半年報中，樂視網宣稱公司優質網絡版權市場佔有率不斷提升，2011年熱播電視劇獨家網絡版權佔在有率超過70%、含非獨家的網絡版權覆蓋率超過95%，並預先鎖定了2012年以及2013年熱播電視影視劇獨家網絡版的30%。

　　但在這些被市場看好的數據背後，是樂視網為版權所支付的鉅額資金。彼時，公司IPO融資近7億元，其中超募資金部分的八成都用於影視劇網絡版權的支付。

　　公開資料顯示，僅在2011年11月之前，樂視網已使用近3億余元用於購買版權、對外聯合投資電視劇並獲得網絡版權。但如此大的投資，換回的收益卻並不理想。數據顯示，這一部分所實現的凈利潤為2075.52萬元，凈利率僅在7%左右。

　　2012年1月18日，樂視網再度支付3800元用於支付部分影視劇的網絡版權費用。至此，公司上市所募集的4億余元超募資金幾乎使用殆盡。

　　而從財務報表來看，樂視網斥鉅資收購的版權，成為其主要的收入來源，而其盈利模式為版權分銷。此舉亦與優酷、土豆等視頻網站不同，土豆等是通過購買版權，吸引網站流量，增加廣告收入，從而增加盈利。而樂視網則更像是版權的一個代理商，其將購買的獨家版權，再銷售給其他視頻網站，從中獲得收益。

　　財報顯示，樂視網的營收中，50%乃至以上都是網絡版權的分銷收入。而且，2010年年度、2011年上半年度，樂視網版權分銷收入均發生同比300%以上的增長。

　　對此，3月1日，某大型券商分析師對本報記者表示，這兩種模式或與國內外資本市場對上市公司的關注點不同有關。

　　據其解釋，鋻於美國資本市場對於上市企業並無盈利要求，因此優酷、酷6等均選擇“戰略性虧損”來進行擴張。而國內上市公司顯然要在這方面受到掣肘，考慮到財報盈利表現以及現金流壓力，樂視網不得不犧牲流量，轉而依賴版權分銷帶來的收入。

　　但此依靠資本大幅買賣版權的盈利模式是否能持續，亦值得商榷。事實上，目前樂視網的資金已經捉襟見肘。

　　截至去年三季末，樂視網賬面所持貨幣資金1億余元，但卻有高達2.67億元的流動負債。在目前所持現金無法覆蓋銀行借款之際，樂視網于2012年伊始，就拋出4億元的公司債融資計劃。

　　樂視網表示，此輪債券融資的目的，在於調整債務結構以及補充流動資金，但未提及具體用途和計劃。

　　而來自研究機構的數據顯示，2009年-2011年三年的時間裏，電視劇版權的單集價格由0.5萬元/集上升至50萬元/集。而56網（微博）副總裁李浩曾公開預測，2012年熱播劇集的版權還會出現50%的上漲。

　　“版權分銷消耗現金巨大，在版權價格持續上漲的背景下，如果沒有增量的融資，難以驅動收入的持續增長”，高華證券認為。然而，即便是此次樂視網依靠公司債能夠成功融資4億元，也不過“僅滿足未來1年內的資金需要”。

　　而樂視網的模式或許還會面臨競爭對手的壓力。

　　研究機構數據顯示，雖然樂視網在電視劇版權覆蓋率上要遠遠超過優酷以及土豆。但截至去年二季度，優酷實現日均覆蓋人數2586萬人，土豆以1769萬人緊隨其後，而樂視網的這一數字僅為309萬人。

　　這也直接影響到樂視網的視頻廣告收入。截至2011年6月30日，樂視網廣告收入僅佔比總營收的20.3%，而同期優酷廣告收入佔到總營收的96%，；而土豆的廣告/總營收比也達到88%。

　　招商證券（600999）分析指出，依靠版權分銷的樂視網，未來或將出現收入增長乏力的情形，屆時將會影響公司的盈利能力和增速。

　　事實上，在財務報表上體現的版權分銷盈利，或還存在著美化的疑雲。

　　對於花費如此巨大成本購買的版權，樂視網目前依舊是採用直線法進行攤銷，即在版權期內，平均分攤每一年的成本。這對其財務報表的壓力顯然減小不少。

　　而目前優酷在影視版權成本方面，已採取加速法攤銷，即所購買的電視劇和電影首年攤銷70%的成本。

　　事實上，此前業內已有直線攤銷法助長版權泡沫之説。例如新影視劇上線後，第一年流量肯定最大，但過了一段時間後，流量會持續下降。直線攤銷法短期無疑可以增厚上市公司的賬面利潤。

　　超清機前景未卜

　　除了版權之外，樂視TV雲視頻超清機是樂視網被追捧的又一概念。平安證券（微博）分析指出，2012年樂視網將重點推廣超清播放機，銷售量有望達到20萬台，收入有望達到2億元。

　　不過，樂視網並未對外披露有關超清機的投資計劃以及推廣事宜。有知情人士稱，樂視網在上市之初就已開始對超清機的研發以及投入。而在過去一年的時間裏，樂視網已在全國範圍內展開推廣事宜。但由於售價較高，目前銷售情況並不理想。

　　“公司未來也許會考慮降低售價，來提高銷量”，上述人士對本報記者表示。“目前，樂視網尚未大規模對超清機投入生産，但在這方面的決心很大。”

　　然而，除去售價方面的問題，包括德邦證券分析師李明選在內的人士，也對樂視網未來牌照存在的不確定性表示擔憂。

　　雖然日前樂視網與央視國際簽訂的戰略協議，在某種程度上減少了這種擔心。但鋻於雙方具體的分成比例尚未確定，其盈利尚不確定。

　　除此之外，李明選還表示，“未來樂視網或許會遭遇來自廣電總局及其旗下公司例如百視通（600637）（600637.SH）的激烈競爭，從中分得的市場份額有限。”

　　就超清機的發展計劃以及相關事宜，本報記者多方聯絡樂視網，但是公司以不方便回復為名，未發表任何意見。

　　在超清機前景不明，版權分銷未來或將出現收入增長乏力的情形下，樂視網的盈利能力和增速，都將面臨挑戰。