在宣佈下調存款準備金率後的首周，央行的公開市場操作全面暫停。

　　2月22日，市場人士透露，央行當日仍未要求一級交易商上報央票和正回購需求，意味著次日的公開市場操作將繼續暫停。而此前一天，央行剛一改前幾週不發央票，但持續進行正回購的做法，未進行任何公開市場操作。

　　這與去年12月央行下調存準率後，又在公開市場累計凈回籠1740億元的做法截然不同。

　　對此，中金公司最新發佈報告稱，去年12月（的措施）更多的是在外匯佔款減少的背景下實施的，其目的是為了反向對衝外匯佔款對流動性的衝擊，並不希望降低市場利率水平，所以央行同時加大了公開市場的回籠量。

　　“但本次下調是在外匯佔款出現凈流入的情況下實施的，其目的很可能針對的是信貸需求不足，需要將市場利率降至與通脹相適應的水平。如果我們的猜測沒錯，那麼公開市場操作的回籠量在本次下調後不會顯著增加。”中金表示。

　　隔夜回購利率站上5%

　　2月18日，央行宣佈自24日起下調存款準備金率0.5個百分點。此後第一個交易日（20日），央行依然要求一級交易商上報對28天期和91天期正回購的需求，市場將此解讀為儘管央票連續第八周停發，但公開市場操作仍將繼續。

　　但21日，央行並未進行任何正回購操作，令市場人士頗感意外。分析人士認為，此舉是因為儘管已宣佈下調存款準備金率，但真正向市場釋放資金是在24日，而近幾日市場資金面仍很緊張，如果繼續回籠資金，可能會讓市場難以承受。

　　“大家都在借隔夜的錢，資金面還是比較緊。據説一些大行大額存款到期後被取回，而春節後銀行存款回流速度過慢。”一國有大行交易員22日表示。

　　本週公開市場到期資金僅有20億元，因此即便央行暫停公開市場操作，對從上周以來資金便持續緊張的市場而言仍是杯水車薪，這從22日的貨幣市場利率可見一斑。當日，銀行間市場隔夜回購利率繼續上漲10多個基點至5.04%左右，已與7天期利率水平相當。

　　亦有市場人士認為，央行上述舉措一方面因為資金面緊張，另一方面因為存準率下降後，央票及正回購發行利率都將面臨調整，如果此時發行央票或正回購，偏緊的資金面可能令發行利率偏高，因此24日之後央行才有可能恢復公開市場操作，包括一年期央票也可能很快重啟。

　　但中金認為，由於本次央行下調存準率的動機和去年12月不同，其目的在於進一步降低市場利率水平，刺激信貸需求回升，不是單純反向對衝外匯佔款減少的操作，所以公開市場的回籠量不會相應增大，一年期央票的發行也不會重啟。

　　“3月份公開市場的到期量將達到2440億元，顯著高於1-2月。如果3月份公開市場能保持凈投放，那麼7天回購利率均值有望向下突破3.5%向3%靠攏。”中金報告稱。

　　貨幣政策難言寬鬆

　　央行20日公佈的數據顯示，1月份新增外匯佔款1409億元，扭轉連續三個月負增長的勢頭，但仍低於去年月均2316元的水平。這似乎為央行此時下調存準率提供了一個佐證。

　　“外匯佔款沒有延續去年四季度的凈減少勢頭，出現了正增長，主要得益於貿易順差和人民幣升值伴隨而來的資本流入，也表明投資者對平穩增長有一定信心。但1月外匯佔款增量相比去年平均水平明顯要低，甚至低於市場對今年平均水平的預期。全年概貌略見一斑。這是未來推動存準率進一步下調的重要因素。”交通銀行首席經濟學家連平認為。

　　中金則表示，食品價格在2月上旬出現明顯回落，通脹壓力緩解，初步估計2月份CPI將下降至3.5%附近，如果食品價格後兩旬繼續大幅下降，則有跌破3.5%的可能。“預計二季度CPI漲幅同比將回落至3%以下，屆時央行下調存準率的頻率會加快。”

　　儘管不少分析人士預期隨著存款準備金率將進一步下調，貨幣信貸條件將趨於寬鬆，但對於這是否意味著貨幣政策從穩健轉向寬鬆，仍存在不少分歧。

　　“1月財政存款增加3500億元，大大高於新增外匯佔款。如果考慮到逆回購月內到期，1月實際上流動性是凈回籠。因此，18日的準備金率不過是‘補償性下調’，根本不意味著寬鬆。”興業銀行首席經濟學家魯政委認為。

　　央行貨幣政策委員會委員夏斌亦持類似看法。“我不認為今年穩健的貨幣政策方向會改變。降低存款準備金率0.5個百分點，只是根據穩健貨幣政策意圖來確保合理的貨幣供應。具體操作中，或許基於外匯佔款增速的減緩，或許是對前一階段貨幣供應的適度微調，或許是基於兩者的現狀、未來做出預調。總體判斷，穩健貨幣政策的基本態勢不應變，也不會變。”