金新農（002548）：研發提升毛利率 産能迎來釋放期

　　飼料行業景氣度貫穿12年全年，行業成本壓力趨緩

　　目前生豬養殖利潤仍處於較高水平，而且11年散戶補欄趨於理性，延長了養殖景氣週期。飼料行業週期一般滯後養殖行業週期6-7個月，由此推斷，飼料行業景氣度或貫穿12年全年。另外，玉米、豆粕、賴氨酸等主要原材料價格明年有望維持穩定，飼料行業面臨的成本壓力趨緩。

　　公司對於教槽料的持續研發，有望提振毛利率

　　公司在教槽料細分行業居於龍頭地位，通過持續研發來改善産品毛利率水平。2009年教槽料毛利率為18.45%，2010年降為15.19%，2011年毛利率略有提升，或達到16.00%。我們預計通過公司前期的持續研發，2012年教槽料毛利率有望恢復到2009年的水平，達到18.20%。

　　明後兩年迎來産能集中釋放，實現高增長

　　由於募投項目和新增項目，公司近幾年飼料産能迅速擴張。2010年為39萬噸，2011年為58萬噸，2012年為87萬噸。11年産能釋放低於預期，12和13年將迎來集中釋放期，業績實現快速增長。

　　業績增長明確，給予公司推薦評級

　　12月28日公司股價收于16.20元。考慮到公司明後兩年産能集中釋放，11-13年凈利潤年複合增長率高達42%以及同類公司12年市盈率均值18倍，綜合給予公司2012年20倍估值水平，按照2012年EPS1.15元/股，對應目標價位23元。（渤海證券）