長城開發:傳統業務無憂,佈局高端製造

　　事項:近期我們調研了長城開發,對公司的戰略規劃、經營狀況進行了溝通和交流。

　　中國電子佈局液晶顯示産業鏈。長城開發控股股東為長城科技股份有限公司,實際控制人為中國電子信息産業集團有限公司。中國電子對於液晶顯示全産業鏈(LED背光/觸摸屏-液晶面板-液晶顯示)覆蓋的産業戰略佈局已拉開序幕。長城開發作為中國電子液晶産業佈局的重要環節,2010年通過與台灣産業龍頭晶元、億光成立合資公司"開發晶",進軍LED行業。

　　加快産業基地佈局速度,擴張産能,並實現"2015年跨入全球IEMS企業前列"的戰略目標。

　　公司公告稱,投資9億元在東莞建立新的綜合生産基地(中國電子整合投資虎門工業園1000多畝,公司擬與實際控制人中國電子旗下公司共同投資負責開發建設東莞虎門249.5畝商住用地);5億元在惠州建立手機生産基地,規劃建成的惠州基地將擁有不少於3萬平方米的廠房及2萬平方米的配套建築,預計2013年3月完工,2013年7月項目投産。由此,公司産業基地格局的初步形成,即包括四大産業基地,分別為深圳總部半導體存儲産業基地、蘇州磁記錄産業基地、東莞研發製造基地、惠州手機通訊産業基地。

　　分享客戶的領先優勢。希捷收購三星固態硬盤業務,市場份額和出貨量顯著提升;金士頓強勢地位得以延續,以及三星電子出貨量維持高增長,公司主要客戶均處於所在行業存量或者增量市場的前列。

　　投資收益有助於凈利提升。公司投資收益主要來自公司參股的昂納光通信、長城科美等參股公司。昂納光通信于2010年4月份登陸香港聯合交易所主板,公司持股比例目前為27.32%;公司目前持有長城科美38%股份,科美陸續中標國家電網2011年一、二期智慧電表招標,總額約為2.19億元;NDF組合業務是公司近期才開展的外匯交易組合業務,額度為不超過10億元美元,預計可實現2%的年化收益率,有望實現年均2000萬美元的投資收益;較2010年公司投資收益(昂納光通信的減持),2011年投資收益將有所回落,預計在1.5-2億元。

　　佈局高端製造,改善盈利能力。固態硬盤和LED産業,是公司目前進軍高端製造的兩大産業。

　　目前隨著平板電腦、智慧手機出貨量增速的提升以及PC增速的下滑,公司緊跟下游客戶發展,極力拓展固態硬盤業務主要;LED産業于去年已經拉開序幕,定位高端,致力於外延片、背光以及照明芯片的生産,預計2012年受益能逐步得以體現,一半産能達産,2013年全部達産,從而提升毛利率,改善公司目前的盈利能力。

　　穩健的財務結構,良好的資産質量。公司擁有充沛的現金流,目前公司賬面擁有凈現金約21億;設備等固定資産均計提折扣5年,資産質量較好,壞賬3年以上100%計提,資産負債率控制在合理水平,財務較穩健。

　　給予"增持"評級。給予"增持"評級。公司LED業務2012年達産一半以及2013年的全面達産,以及磁頭、OEM業務規模的擴大,我們預計2011-2013年營業收入分別為228.31、277.88以及356.11億元,分別同比增長10.20%、21.71%、28.15%;凈利潤分別為3.21、6.19、8.87億元,分別同比增長-16.31%、92.34%、43.39%;EPS分別為0.24、0.46、0.66元,分別對應30、16、11倍的PE,考慮到公司目前部分廠區位於深圳福田商業區,擁有較大的土地價值收益,以及公司控股股東對於液晶産業的垂直整合,LED産業可給予相應的溢價,且在目前股價大幅回落的前提下,我們給予"增持"評級。

　　風險揭示。勞動力成本的顯著提升,毛利率水平偏低;智慧電表業務在公司主營中佔比較小,但是由於擁有較高的毛利率,也是公司重要的利潤來源,對於後續的招標的份額存在較大的不確定性;固態硬盤目前依舊面臨價格較高的弊端,面臨業務拓展不及預期的可能;歐債危機以及美國國債評價的下調,全球經濟復蘇面臨反復,PC行業增長面臨不及預期的可能,公司面臨主要客戶訂單下降的風險。(英大證券)