2011年農業股相對大盤總體表現較為溫和。截止12月14日，海通農業指數對上證A股的相對收益為-7.22%，是自2006年以來的最低值，但總體來看，各個月份的波動算不上跌宕起伏。讓我們將時間段拉長：農業行業自2007年起，無論幅度大小，每年均跑贏上證A股（2006年也僅微幅跑輸0.5個百分點），農業指數也是23個行業指數中為數不多的、在2010年底突破過2007年牛市高點的行業指數（另外6個行業是機械設備、電子、信息設備、家電、食品飲料和醫藥）。

　　以史為鏡，農業股在宏觀經濟下滑的背景下，其表現往往具有“滯後”效應，同時其子行業中，種子對於經濟波動的免疫性較好。覆巢之下，安有完卵，但受影響的時點則並不盡相同。回顧2008年經濟危機，相比其他行業，農業股的跌幅時點明顯滯後，跌幅程度也更加輕淺；其次，農業各子行業的眾生相也值得關注：種子免疫性相對較好，而水産養殖和果蔬飲料則受負面影響較大。我們無意以管窺天，但歐債危機和國內經濟增速放緩所導致的陰霾，使得2008年具備借鑒之意。我們認為，如果2012年國內外經濟出現較大下滑，農業股整體走勢或仍將體現出相對滯後的特徵；最後，國內方面與2008年最大的不同或在於4萬億計劃不再有，因此行業及各子行業在反彈時點上的差異或將較2008年更加分化。

　　農業股四季度與來年一季度（主要是11月份至來年2月份）的正向相對收益之重復性仍在維持，但程度有所減弱。儘管因時處多數農作物的收穫或銷售期，農業股或因基本層面（産量、庫存等），或因博弈層面（天氣、疫病、政策等）的諸多因素炒作而連續五年在此段時間獲得相對正收益，但其超額幅度和確定性在政策紅利影響減弱和內部子行業分化日益明顯的作用下已自2007/2008年度起逐步趨緩。但具體到2012年一季度，除了預計一號文件將繼續涉及農業之外，與去年的不同主要體現在種子行業的增長（更快更明確）和農業整個板塊估值水平（並非像2010年底那般高企），我們認為，未來一季度農業股跑贏大盤仍是大概率事件。

　　種子行業仍是我們最看好的子行業。宏觀大層面：未來經濟增速下滑的背景下，受宏觀經濟波動影響最小；行業中層面：行業處於變革期，後續細化的扶持政策會陸續出臺；公司微層面：龍頭企業其産品的制種和銷售表現均較為良好，業績增長明確，明年一季度的同比增速也會較為靚麗。推薦登海種業和隆平高科。

　　其他可關注的子行業。1）飼料。2011年養殖的高景氣和模式變革使得屬於其後週期的飼料行業值得期待，目前母豬存欄量還處於平緩上升通道，配合料産量同比增速提升明顯，玉米價格上漲的趨緩也有助於緩解成本壓力。建議關注大北農、海大集團和新希望；2）水産。供給增速趨緩和消費結構升級的大背景下，海産品在2012年的整體表現仍可期待，但基於一季度宏觀經濟繼續下滑的判斷，我們建議密切關注經濟下滑對高端消費的量價影響，站在全年的角度，仍推薦獐子島；3）養殖。預計景氣度平緩下行（屠宰環節或將有所表現），但部分獨具特色的公司仍值得關注，主要標的有一體化的聖農發展和有屠宰業務的順鑫農業；4）行業週期、政策、乃至自身管理變化可能帶來的投資機遇。建議關注中糧屯河、東淩糧油和通威股份。（海通證券研究所）