東方電熱：橫向拓展的電加熱龍頭

　　空調輔助電加熱器是公司的業務基石

　　空調輔助加熱器是公司的第一大業務，佔比70%，是公司多領域擴張的基石。

　　公司目前的市場份額約為35%，這塊業務的增長基本跟隨下游空調銷量的增長。

　　空調行業前兩年受政策刺激出現爆發性增長後，增速已向正常水平回歸，未來公司這塊業務以穩為主。

　　增加電加熱器的品類是長期的增長邏輯

　　除空調之外，多晶硅冷氫化改造和電熱水器成為利潤的主要增長點。

　　冷氫化改造可以降低多晶硅的生産成本，行業目前正在從分散走向集中，一些規模小的企業已經放棄生産，規模大一點的企業要想生存下去必須要做冷氫化改造。電加熱器及其控制系統是冷氫化工藝的核心設備，公司是國産設備的唯一供應商。公司的價格相比國外廠商有優勢，目前已經成為多晶硅龍頭江蘇中能、洛陽中硅的供應商。公司目前在手訂單10家企業。

　　公司近期公告了使用超募資金啟動水加熱項目，産品主要是針對電熱水器和滾筒洗衣機，這兩個行業集中度高，進入龍頭的供應商體系是公司的主要策略。

　　合資企業杭州河合電器及意大利獨資企業杭州佐帕斯是公司的兩個主要競爭對手，跟他們相比，公司産品的性價比更具優勢。公司目前已經順利進入海爾電熱水器的供應商體系，明年電熱水器是公司一個比較明確的增長點。

　　石油天然氣是公司目前重點在開拓的一個領域，這塊市場未來更多的是在國外。

　　中東石油市場是公司目前海外擴張的主要目標，公司目前組建了團隊，取得了國際認證，同時跟中東石油公司已經開始接觸，未來的發展值得期待。

　　其他領域，如電動汽車和軌道交通也是值得關注的領域，這兩個産品的利潤率比較高，已開始小批量供貨。

　　首次給予"推薦"評級

　　未考慮石油天然氣領域的拓展，預計公司2011年-2013年EPS分別為1.29元、1.51元、1.80元，對應前日收盤價PE為24倍、20倍、17倍，空調業務趨向平穩，多晶硅業務從長期角度值得看好，首次給予"推薦"評級。

　　風險提示：空調、光伏行業需求低於預期。(平安證券)

　　天康生物：動物疫苗業的活力企業

　　公司有望成為市場挑戰者，快速成長可期

　　我們預計2020年中國動物疫苗市場規模有望達150億元，而公司2010年疫苗收入僅3.8億元，成長空間較大。我們認為公司已具備市場挑戰者地位，未來或將通過爭奪其他企業份額和兼併小型企業的方式持續擴張。我們預計2011-2015年公司收入CAGR為23%，凈利潤CAGR為27%，保持快速成長。

　　公司競爭力在於高效激勵機制

　　公司激勵機制核心是"超額利潤的50%作為獎金髮放"。公司上市4年來累計發放激勵獎金5951萬元。得益於此，公司2010年銷售總收入達23.69億元，比2006年增加4.61倍；在主營的疫苗領域，我們估算2010年公司佔全國口蹄疫疫苗的市場份額已經達到23%左右，上升到全國第二位。

　　增發預案：聚焦疫苗主業，值得肯定

　　公司已公告擬融資5.4億元，用於新建6.3億毫升/年疫苗産能和改造6.4億毫升/年口蹄疫疫苗項目。我們認為，公司原有産能接近飽和，擴産需求強烈；新建項目有望提高多品種生産能力，而技改項目有望降低生産成本約10%，效益明顯。我們認為此次增發如果成功有助於提升公司競爭力和財務表現。

　　估值：首次覆蓋，給予"買入"評級，目標價16.10元

　　我們預計2011-2013年公司EPS分別為0.37元、0.53元和0.67元。我們基於瑞銀VCAM工具進行現金流貼現絕對估值，在穩定階段銷售增長率5%和息稅前利潤率5%，WACC為7.9%的假設下得到目標價16.10元。(瑞銀證券)

　　黑牛食品：股權激勵方案提升銷售積極性，為明年液態産能釋放鋪墊

　　股權激勵方案與草案對比：凈利潤增速小幅提升，增加激勵有效性與公司6月14日公告的草案相比，主要變化點有：

　　1)2011年-2013年凈利潤增速由此前的20%、26%和28%變為20.06%、28.57%和 28.21%，凈利率增速小幅提升，變化不大。2)高管激勵對象由10人調整為9人，即公司副總經理林錫欽(公司實際控制人林秀浩妻兄)9萬股被取消，且此前175人的中層管理人員和業務骨幹激勵對象調整為102人，使得總激勵對象由185人變為111人，即激勵對象更為集中，有利於提高激勵有效性。3)激勵總數量由270萬股下降為229.94萬股，減少40萬股，而預留股份由原來18.72萬股增加為22.95萬股，佔總激勵股本比重9.98%，預留的更多，我們推測，這或許是預留給公司近期液態奶産能釋放新招聘一批優秀銷售團隊，將有效激勵新加入公司的管理層和業務骨幹。4)由於限制性股票的成本在經常性損益中列支，則限制性股票的攤銷對有效期內各年凈利潤有所影響，根據測算，2011-2013年攤銷的費用分別為421.02萬元、421.02萬元和561.36萬元，佔業績條件的最低凈利潤總額比重分別為4.63%、3.6%和3.74%，影響不大。

　　整體而言，激勵股份數佔公司總股本比例為0.96%，激勵力度不大，我們認為，部分原因為限制性股票激勵方案需要激勵對象一次性出資認購，對資金需求較大，所以也不太可能大比例股份授予，因此該方案是示範意義更大。

　　盈利預測與投資評級：維持"買入"評級

　　我們認同公司液態奶當前産品戰略，但是短期需要等待公司液態奶"成績單",加上股權激勵計劃助推器，未來前景可期，預計 11-13年EPS分別為0.42元、0.66和0.83元，目前公司的股價對應于2011年PE45倍、29倍和23倍，估值處於合理區間，維持"買入"評級。

　　風險提示：食品安全問題，液態奶銷售低於預期。(廣發證券)

　　貴州茅臺：系列酒將成為公司新的利潤增長點

　　事件：近日公司公告，公司擬投資約8.37億元，用於建設"2012年新增2800噸茅臺王子酒制酒技改工程及配套設施"項目和"多功能會議中心"項目，其中茅臺王子酒産能擴建項目投資總額約為4.37億元，多功能會議中心項目投資總額約為4億元。

　　點評：增厚公司業績2.62%：按公司公告估算，項目完工交付投産後，根據茅臺王子酒基酒生産成本、銷售等現行價格等因素預測，每年銷售收入可達5.7億元，利潤總額2.88億元，對應的每股收益為0.28元，由於建設期為一年，2012年才開始貢獻利潤，新增産能貢獻的利潤僅佔預測2012年每股收益10.7元的2.62%，可見對公司的利潤貢獻不大。目前王子酒銷售量約為3500噸，新增2800噸産能投産可支持銷量的進一步增長。

　　加大投入提升系列酒銷量：之前從秋季糖酒會反饋的信息是，部分地區的茅臺系列酒産品出現了一定程度的滯銷和串貨現象，出現該現象的原因在於：一是系列酒大幅提價50%以上，但是由於公司並沒有增加市場投入，在面臨其他品牌的競爭下，茅臺的系列酒銷售難度加大，二是經銷商在銷售超高端産品主要是依靠團購和品牌的拉動力，而非渠道的控制力，但是公司系列酒仍採取飛天茅臺的營銷方式，使得系列酒銷售不佳。

　　公司規定總經銷商加大投入，其中將迎賓酒和王子酒收入的15%和20%作為銷售支持，另外，2012年央視黃金資源廣告招標中貴州茅臺斥資4.43億元成為標王，估計部分是給系列酒大勢做廣告，雙管齊下加大投入為了提升公司系列酒的銷量系列酒將成為公司新的利潤增長點：根據公司規劃，"十二五"末茅臺酒基酒産量將達到4萬噸以上，其他系列酒産量達到6萬噸以上，實現銷售收入400億元，其中系列酒貢獻銷售收入100億元，可見公司已將系列酒定位為公司新的利潤增長點。

　　盈利預測與投資建議：預計公司2011年和2012年EPS為8.37元和10.98元，目前股價對應PE為23.60倍和17.99倍，處於歷史估值低位，作為超高端白酒中的龍頭公司，未來增長相對確定，是攻守兼備的品種，維持"買入"評級。

　　風險因素：國內經濟出現大幅下滑引起需求的下降；受限于政府對高檔白酒限價的行為。(萬聯證券)

　　七匹狼：輕裝上陣

　　報告摘要： 歷史庫存低，輕裝上陣：受産品提價影響，2011年前3季度終端銷售增長主要來自於價格的提升，銷售持平；儘管受天氣、春節因素擾動，冬裝銷售壓力增加，公司優勢在於前兩年積極幫助加盟商處理渠道庫存，公司層面庫存通過淘寶商城等網購平臺銷售情況良好，且報表對存貨跌價準備計提準備，因此歷史庫存壓力較低，在消費放緩背景下，抗壓能力較強。

　　2012年春夏訂貨會量價齊升：2012年春夏訂貨額同比增長30%左右，其中提價和訂貨量增長對訂貨額貢獻各佔一半，是近年來訂貨額增速最快的一次。受原材料成本回落影響，單品價格同比提升並不明顯，提價主要來自於訂貨結構改善，單價較高的黑標和紅標系列産品的訂貨比例持續提升。定增促渠道結構優化：公司于2011年11月7日發佈非公開增發股票預案，擬發行不超過5300萬股，募集資金總額不超過18億元，用於營銷網絡優化項目，發行底價確定為34.27元/股。此次增發將用於在全國新開1200家店舖，其中新開直營店360家，新開加盟店840家；新開旗艦店200家，新開專賣店1000家；計劃購買旗艦店和專賣店40家和50家。募投項目建成後，公司直營店和大面積店舖佔比均有提升，有助於公司提升終端渠道的管控能力，從渠道上加快推進公司從"批發"向"零售"轉型。

　　加強品牌建設，重點推廣黑標和紅標産品：在加強商品企劃和市場考察基礎上，公司整合旗下品牌系列，取消紫標系列，新推出黑標系列，産品價格梯度上形成聖沃斯、黑標、紅標、綠鑽、藍標品牌系列，覆蓋20-55周歲的男士消費人群。公司未來2-3年將重點推廣黑標和紅標系列産品，我們預計産品結構提升帶動平均銷售單價提升的趨勢仍將持續。

　　收購奢侈品牌代理權，提升終端管理經驗：公司于2011年2月以7000萬元收購杭州肯納服飾有限公司100%股權，涉足奢侈品牌代理。在分享中國奢侈品消費快速增長盛宴的同時，也有助於公司學習國外奢侈品牌運營管理經驗，實現公司"批發"向"零售"轉換的戰略目標。

　　調高公司投資評級至"買入-A":2012年春夏訂貨額量價齊升確保公司明年上半年業績，長期渠道結構優化值得期待，我們維持2011-2013年EPS為1.37、1.91元和2.56元，鋻於近期股價調整，估值優勢日益突出，我們上調公司投資評級至"買入-A",維持12個月目標價47元。風險提示：今年冬裝銷售持續低於預期，將有可能影響2012年秋冬訂貨額增速。(安信證券)

　　東方航空：國際航線維持向好局面，本月貨運表現搶眼

　　一、事件概述

　　東方航空公佈11月份運營數據。1-11月，國內、國際航線客貨運營情況增速相比去年大幅下滑。11月當月數據中，國際貨運表現相對搶眼。

　　二、分析與判斷

　　國內航線客運景氣度相對較高，旅客週轉量增速高於運力投放增速

　　11月國內航線客運表現相對較好，貨運表現低迷。國內航線旅客週轉量同比增張10.19%，高於可用座公里7.8%的增速。國內航線客座率為79.43%，同比提高1.73%。貨郵週轉量同比基本持平，微增0.80%，低於可用貨郵噸公里5.36%的增長。

　　國際航線本月運力投入有所放緩，貨運實現累計正增長彌足可貴

　　11月國際航線可用座公里增長7.92%，大幅低於1-10月15.26%的平均增速。受此影響，旅客週轉率同比增長9.89%，大幅低於1-10月16.15%的平均增速。貨郵週轉量同比增長11.68%，主要得益於當月可用貨郵噸公里同比增長12.63%。當前國際貨運市場低迷的情況下，前11個月貨郵週轉量累計增長3.80%彰顯彌足可貴。

　　雙向寬幅波動的漸進升值仍然是人民幣匯率的未來取向

　　11月份人民幣兌美元升值-0.30%，震蕩幅度有所放大。民生宏觀認為，儘管明年經濟增速趨緩，但中國經濟增速仍遠超美國，人民幣名義匯率仍低於均衡匯率，通過人民幣升值是糾正中國經濟內外失衡的必然選擇，且升值是人民幣國際化的先決條件，因此雙向寬幅波動的漸進升值仍是人民幣匯率的未來取向。

　　11月WTI原油延續漲勢，聯動機制有效弱化成本壓力

　　10月份以來，國際油價迅速反彈；11月WTI原油延續漲勢，月內漲幅8.86%，期貨結算價突破100美元。我們認為，在航空燃油附加費聯動機制確立的背景下，近期油價反彈超預期影響將被弱化。

　　航空碳稅影響目前難以判斷，但短期內徵收難度較大

　　歐盟對航空企業徵收航空碳稅的起始日期日益臨近，國航等主要航空公司將起訴歐盟。據中航協預計，明年起開始徵收的難度較大，真正收費至少要到2013年。此外，由於牽涉金額巨大，中航協和航空公司勢必要借助政府力量進行斡旋。

　　目前航空運輸板塊市凈率水平接近2倍，進入反彈敏感區間

　　2006和2008年航空板塊市凈率跌入2倍區間後，均出現強勁的估值修復行情。隨著通脹和房地産價格的逐步回落，對增長的擔憂正在成為政策多空博弈的關鍵。在政策壓力減輕的預期下，航空板塊有望迎來估值修復行情。

　　三、盈利預測與投資建議

　　我們看好東方航空在加入天合聯盟後國際航線保持較快增長，預計11、12年每股盈利為0.55元、0.63元，維持公司"強烈推薦"評級。

　　四、風險提示

　　國內經濟出現硬著陸、大盤系統性風險。(民生證券)