由於“經濟增長放緩+淡季因素”，水泥股短期面臨的風險大於機會。不過，水泥行業盈利能力有望在明年一季度觸底回升，預示股價在下跌中將孕育機會。目前價位下，建議重倉持有者和長期投資者逢低買入。A股推薦

　　海螺水泥(600585，收盤價17.24元)、冀東水泥(000401，收盤價15.54元)和華新水泥(600801，收盤價16.82元)，H股推薦中國建材和海螺水泥。

　　股價短期缺催化劑

　　11月以來，水泥股跑輸大盤，主要與11月以後水泥價格逐步走弱的價格有關。進入11月以後，北方地區率先進入淡季，而南方地區將在12月逐步進入淡季，水泥價格開始進行淡季調整，而煤炭價格上升、停窯成本增加等原因導致噸成本上升，進一步壓縮噸毛利。我們認為，短期來看，股價缺少正面催化劑。

　　進入11月，部分區域水泥價格不同程度走弱。全國平均水泥價格378元，較10月底下跌3元，較5月最高點下跌34元。中南水泥價格有所走弱，湖北、江西、湖南部分地區價格出現20元～30元的下跌，東北價格從10月開始就出現下跌，至11月下旬累計下跌30元～50元，目前價格在420元以上。華東和中南地區出貨量尚可，表明下游需求仍在，只是價格表現較弱，説明需求不旺。

　　庫存方面，中部地區中等偏低，南部庫容比65%～70%，東部中等偏高。

　　供給方面，2011年1月～9月，水泥行業固定資産完成額1059億元，同比下降11.7%。分地區來看，西北地區的投資完成額同比增長25%，東北和華東地區下降12%和9%，華北、中南和西南地區分別下降24%、29%和39%。年初至今，我們統計到的投産生産線86條，共計熟料産能10417萬噸。

　　轉機或在明年一季度

　　我們認為，水泥行業明年一季度盈利能力將達到週期性底部。

　　從現在開始至明年2月，宏觀經濟增長在歷時兩年的嚴厲調控之下正在回落，水泥行業盈利能力也將在這段時間下探週期性底部，在比較悲觀的情景之下，海螺水泥明年一季度噸毛利將為100元～110元，低於今年一季度124元的水平。就明年全年來看，行業景氣度和盈利能力將呈現前低後高的特點，我們維持全年120元噸毛利的假設。

　　有兩個基本判斷預示股價在下跌中孕育機會：第一，東中部市場協同在明年一季度將繼續發揮重要作用，抵禦區域價格出現大幅回落，因此一季度的週期性底部將是一個較高水平的底部，我們不認為盈利能力將回到2010年上半年的水平；第二，10月之後鐵路等部分行業定向寬鬆和未來信貸政策的逐步寬鬆將在3月～6個月之後體現在對實體經濟的拉動上來，經濟增長以及水泥需求在明年下半年好轉將是大概率事件。

　　因此，雖然股價短期有可能在基本面下探的過程中下跌，但距離底部已經不遠。前期報告中我們指出，對應400元至450元的市場重置成本，海螺水泥A股股價區間為14元～16元，H股股價區間為18.3港元～19.5港元。長期投資者逢低買入，但需把握節奏，持有需要耐心。中金公司