國泰君安證券（香港）有限公司 彭港祥

　　波司登是國內領先的羽絨服裝公司。截至2011年3月31日，公司羽絨服業務透過7,579家零售網點銷售旗下六個品牌的羽絨服。另外公司通過波司登男裝銷售男裝、瑞琦和傑西銷售女裝、洛卡薇爾銷售潮流服飾。此外公司還擁有摩高銷售休閒服裝還有叮噹貓銷售童裝。

　　我們預計波司登在11到14財年凈利潤和銷售年複合增長率分別為10.7%和16.7%.我們預期羽絨服、原設備生産、波司登男裝和其他非羽絨業務11到14財年年複合增長率分別為9.5%,10.0%,32.3%和552.9%。我們預期由於公司為了鼓勵羽絨服經銷商實行不退貨政策而給予羽絨服産品給多的折扣將導致12到14財年毛利率受壓。但是預期宣傳推廣費用率將下降以及規模效應將讓公司的經營利潤率保持穩定。

　　公司大比例的銷售收入來自於成熟的羽絨服業務。我們給予波司登2.63港元的目標價，對應12倍12財年預測市盈率和1.3倍FY11-14PEG，潛在升幅19%。鋻於公司穩定的羽絨服業務，快速增長的男裝業務和公司積極拓展非羽絨服業務，我們給予公司“收集”評級。主要風險是暖冬和原材料短缺或者價格大幅上揚。

　　利益披露事項

　　(1) 分析員或其有聯絡者並未擔任本研究報告所評論的上市法團的高級人員

　　(2) 分析員或其有聯絡者並未持有本研究報告所評論的上市法團的任何財務權益。

　　(3) 除晨鳴紙業(1812 HK)外，國泰君安或其集團公司並未持有本研究報告所評論的上市法團的市場資本值的1%或以上的財務權益。

　　(4) 國泰君安或其集團公司在現在或過去12個月內有與本研究報告所評論的達進精電(515 HK)、中國全通(633 HK)、華能國際(902 HK)、龍湖地産(960 HK)、金活醫藥(1110 HK)、民生銀行(1988 HK)、泰坦能源(2188 HK)、海東青(2228HK)、西部水泥(2233 HK)存在投資銀行業務的關係。

　　免責聲明

　　本研究報告內容既不代表國泰君安證券(香港)有限公司 (“國泰君安”)的推薦意見也並不構成所涉及的個別股票的買賣或交易之要約。 國泰君安或或其集團公司有可能會與本報告涉及的公司洽談投資銀行業務或其它業務(例如:配售代理、&&經辨人、保薦人、包銷商或從事自營投資于該股票)。

　　國泰君安的銷售員，交易員和其它專業人員可能會向國泰君安的客戶提供與本研究部中的觀點截然相反的口頭或書面市場評論或交易策略。 國泰君安集團的資産管理部和投資業務部可能會做出與本報告的推薦或表達的意見不一致的投資決策。

　　報告中的資料力求準確可靠，但國泰君安並不對該等數據的準確性和完整性作出任何承諾。 報告中可能存在的一些基於對未來政治和經濟的某些主觀假定和判斷而做出預見性陳述，因此可能具有不確定性。 投資者應明白及理解投資證券及投資産品之目的，及當中的風險。 在決定投資前，如有需要，投資者務必向其各自專業人士諮詢並謹慎抉擇。

　　本研究報告並非針對或意圖向任何屬於任何管轄範圍的市民或居民或身處於任何管轄範圍的人士或實體發佈或供其使用，而此等發佈，公佈，可供使用 情況或使用會違反適用的法律或規例，或會令國泰君安或或其集團公司在此等管轄範圍內受制于任何註冊或領牌規定。