市場回顧:

　　預期極度悲觀但投資者看空不做空。目前市場預期普遍較為悲觀,但投資者普遍看空不做空,矛盾焦點背後是對當前估值水平的困惑,市場對CPI與GDP雙下降過程中是否還會出現比較明顯的估值與業績雙殺存在疑慮。對此我們認為,與04/08年所不同的是,這一輪靜態估值與CPI明顯背離比較充分地反映了非業績層面上的經濟預期、資金供給、産業結構等因素,靜態估值下行的概率較小;動態估值則取決於業績調整,預計今年3/4季度非金融企業同比增速分別為7%/8.5%,明年一季度將回升至11%,並且我們判斷主要週期行業2011年下調幅度不會超過15%,2012年在目前預期基礎上下調幅度不會超過10%。

　　經濟情形:

　　增長與通脹平穩回落,海外風險漸緩。市場擔心經濟增長是否出現快速大幅下滑,我們比照99年和09年兩個快速回落階段的情況認為,當前經濟增長將呈現逐級溫和下降,通脹壓力也在逐步緩解,並且投資仍將是主要的增長動力,消費保持平穩,凈出口可能會受到比較明顯的衝擊。海外市場方面,五大央行協同為歐洲銀行業注入美元流動性充分表明各方已經充分認識到不能任由歐債危機繼續不加控制地發展下去。預計到10月份希臘國家信用面臨正式破産前,關於希臘債務危機的妥協方案將會出臺,而隨後其它各國也可能參照希臘的解決方案得以解決,9月過後歐債危機的影響有望逐步降低。

　　政策與流動性:

　　政策刺激轉向自主增長,宏觀流動性有望緩解。相比下“狠招”,政策“微調”的概率較大,國內經濟增速下滑可控,海外局勢演變對國內經濟影響有限,這種背景下政策不會有大的調整,料將主要推動新産業為代表的重點項目投資,同時貨幣政策保持穩定,不緊不松。從時間點看,政策微調更可能在11-12月份。流動性方面,Shibor短期利率繼續回落,企業融資成本高居不下,但財政支付有望緩解四季度流動性。

　　市場判斷:

　　回歸均衡,佈局反彈。我們判斷目前極度悲觀預期已經包含了對未來大部分負面因素的判斷,靜態估值基本反映當前這種悲觀預期,考慮到業績調整動態估值下降幅度也不會太大,我們預計4季度市場將會出現一定程度的反彈,推動因素包括通脹下行時間窗口打開、多部委協同解決地方融資平臺問題、新興産業十二五規劃頒布、海外市場風險逐步釋放。預計上證指數運行區間在2400-2800,短期風險主要是3季度末大盤股發行和季末銀行貸存比考核、準備金繳款等因素可能會對市場造成一定干擾,若因此出現市場震蕩將是介入佈局的機會。

　　投資建議:

　　左側佈局金融週期,關注新興産業重點工程。今年機構間業績差異微小、行業配置均衡,意味著博弈策略不再單一化,配置、主題、個股都可以成為反彈中尋找的主線。從配置角度,我們建議左側佈局金融週期,標配低估值的金融、房地産,經濟模擬、反彈規律、業績測算都表明當前週期性板塊的配置吸引力要高於消費成長,建議關注與節能減排、缺電限電影響供需關係較為密切的基礎化工、有色金屬、焦煤等。從主題角度,關注未來將公佈的新興産業十二五規劃,其中重大節能技術與裝備、環保技術裝備與産品、物聯網雲計算、新能源集成應用等領域更容易在政府投資或者補貼推動下,比較明顯地轉化為企業業績增長。另外,我們也從自下而上確定性角度推薦“佈局2012”個股組合供參考。

　　(中信證券)