第一上海

　　北控水務（0371,買入)：運營污水處理産能擴張符合預期，建造收入于下半年體現

　　2011 年中期收入同比下降59%，凈利潤同比增加114%

　　期內公司錄得收入約港幣（下同）9.0 億元，主要來自高毛利率的污水運營服務業務，使得公司整體毛利率由上年同期的16.6%升至51.6%，毛利達4.6 億元，同比增幅27%。股東應佔盈利為3.1 億元，4.73 港仙。不派發中期股息。

　　污水運營服務業務增長強勁，未來三年仍將穩步增長

　　期內公司污水運營服務收入達4.2 億元，同比增長71.4%，佔總收入的46.7%；新增參與運營中及在建水廠28 座至93 座；新增運營污水處理能力155.9 萬噸/日至336.3 萬噸/日，同比增幅86.4%；污水日均處理量約233.2 萬噸，處理比率69%；污水實際處理總量424.9 百萬噸，同比增幅81.1%；平均污水處理單價由上年同期的1.07 元/噸漲至1.09 元/噸。下半年隨著前期污水處理廠陸續建成投運，預期2011 年運營污水處理總能力有望達421.0 萬噸/日，污水處理總量達915.1 百萬噸，其運營收入約10.0 億元；2011-2013 年收入複合年均增速34.9%。

　　BT 建造收入有望在下半年體現

　　期內公司建造收入僅錄得2.8 億元，其中BT 項目建造收入約1.2 億元，主要由於大連和雲南的BT 項目於今年初已基本完工，而上半年新BT 項目尚未開始建設導致。下半年公司在國內的新BT 項目包括大連通用航空城、大連長興島二期和成都郫縣（總投資額約RMB45 億元）以及湖南永州市和湘潭市水務和城市綜合開發BT 項目（總投資額或超RMB200 億元，建造工期或3-5 年）逐步投入建設；馬來西亞吉隆坡EPC 項目亦已開工。鋻於以上信息，我們維持早前預期2011 年BT 及EPC 建造收入將達43.0 億元。

　　目標價2.35 港元，維持投資評級買入

　　根據以上信息並考慮到未來污水處理項目收購的資本開支情況，調整2011-2013年EPS 預期為0.11、0.14 和0.17 港元。根據DCF 估值法及行業同類公司估值水平，調整公司12 個月目標價至2.35 港元，對應2011 年基本EPS 的動態P/E 為21.5倍，維持買入評級。

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