□申萬研究所 桂浩明

　　差不多10年前，中國大陸股市引進了QFII(合格境外機構投資者)制度，開始了資本市場的進一步對外開放。當年，UBS(瑞銀)最早獲得了在大陸從事QFII業務的資格，也是最早正規下單買賣人民幣A股的外資金融企業。

　　10年過去了，QFII的規模有了一定的發展，現在有五十多家海外機構在中國大陸開展QFII業務，資産規模超過100億美元。應該説，與高速成長的中國資本市場相比，QFII的發展並不算太快。

　　10年前，投資者對QFII的一舉一動還是十分關心的，當年的媒體也集中報道過QFII重點投資股票的清單，凡被QFII“相中”的股票，多半在市場上會有不錯的表現。那時，QFII在市場上雖然稱不上呼風喚雨，但絕對是很有影響力的。可惜好景不長，隨著時間推移，QFII正淡出人們視線。現在，恐怕沒有多少人還在關注QFII的倉位與重點持倉品種。有人説這是因為10年下來，QFII並沒有顯現出令人羨慕的投資能力，特別是近幾年盈利能力也就是與大盤相接近而已。也有人説，這是因為QFII規模增長不快，在一個由資金來決定走勢的市場中自然話語權旁落。其實，現在回想起來，當初管理層決定模倣台灣模式，將QFII引進大陸，主要恐怕並非是為股市引進資金，而是希望借此引進海外的投資理念，推動資本市場成熟。應該説，當時這一招也確實管用，那時滬深股市也的確出現過以“五朵金花”為代表的結構性行情，給熊氣瀰漫的市場注入了些許活力，並且也令價值投資的理念在市場上有了一次實踐的機會。這些與QFII在大陸的出現不無關係。

　　但問題在於，一方面由於各路QFII的構成很複雜，投資水平也參差不齊，它們真正能夠體現出價值投資思路與操作技巧的有限，這也就使得其市場影響力大打折扣。另外一方面，中國大陸股市的“新興加轉軌”的特點也使得價值投資理念並不容易取得良好反響，而且在股改以後的這幾年，市場運行環境不穩定，股市的政策市特徵有增無減，甚至還進一步演化為“宏觀數據市”。在這種情況下，QFII的用武之地自然是不大了。必須承認，現在市場上之所以QFII不再熱門，最根本的原因也許就在“水土不服”。當估值已經很低的銀行股仍然不斷被包括號稱堅持價值投資理念的基金拋棄時，誰又能夠説它們是做錯了呢？

　　最近，管理層放寬政策，準備發展“小QFII”(人民幣合格機構投資者)，即允許香港等地的人民幣資金以QFII形式進入大陸股市，初期規模為200億元人民幣。消息公佈後，香港股市倒是有所反應，但大陸股市無動於衷。為什麼？了解一下QFII這10年來的發展就知道了。此舉有利於香港，為那裏持有人民幣的投資者增加一條投資渠道。至於對大陸股市，恐怕不會有什麼作用。

　　大陸QFII已經10年，但現在很明顯還沒有成長起來。“小QFII”究竟會給A股市場帶來什麼影響，恐怕需要拭目以待。