自去年6月重啟人民幣匯率制度改革以來，人民幣對美元已累計升值6.78%(截至8月18日，美元對人民幣中間價為1：6.3942)。在人民幣匯率不斷攀升的過程中，許多“熱錢”流入國內，謀求人民幣升值帶來的資産收益。按照外管局公佈的“熱錢”測算方法，截至6月份，國內“熱錢”規模應在5000億美元左右。如果人民幣持續升值，這些“熱錢”很有可能對人民幣匯率浮動區間進行投機性攻擊。因此，伴隨著人民幣幣值的持續上升，應保證一定規模的外匯儲備，以避免上升過程中人民幣偶然的幣值偏離被“熱錢”利用，對人民幣匯率浮動區間産生衝擊。

　　然而，目前我國央行採取嚴格的結售匯制度，對於流入國內的所有外國資産，都投放相應的人民幣進行收購。當然，購買的這些外匯資産成為了央行的外匯儲備，但同時，購買外匯資産投放的人民幣形成了所謂的“外匯佔款”。按照央行公佈的數據，截至7月底，外匯佔款總規模已達到人民幣24.89萬億元，而同期央行公佈的貨幣存量為人民幣77.29萬億元，這也就意味著外匯佔款佔據了貨幣存量當中的逾三分之一。

　　人民幣升值能夠明顯降低進口商品價格，有效緩解“輸入型”通貨膨脹壓力，抑制國內替代品價格上漲，從而降低價格總水平。因此，人民幣升值是促進我國貿易和國際收支平衡的重要手段。但在升值過程中，可能的估值偏離一旦被“熱錢”抓住，在央行不進行干預的情況下，很容易對人民幣浮動區間産生衝擊，進而對金融體系乃至國民經濟造成負面影響。因此，人民幣升值必須伴以外匯儲備支撐，在市場大幅波動時進行必要的調節。

　　於是，在現有增加外匯儲備方式的背景下，産生這樣的邏輯循環：匯率持續上行需要大量外匯儲備保障安全浮動，外匯儲備增加進而導致貨幣投放增加，貨幣投放增加最終導致貨幣存量增加。在下半年繼續貫徹穩健貨幣政策的大背景下，這種因果關係無疑將弱化貨幣政策的執行效果，對宏觀經濟調控産生負面影響。

　　事實上，貨幣當局在外匯市場上進行干預會影響貨幣幣值、外匯儲備以及貨幣供給。因此在干預時往往有兩種手段，一種是沖銷性干預，指中央銀行的外匯干預伴隨以對衝性公開市場操作，沒有影響貨幣供給；另一種是非沖銷性干預，指中央銀行的外匯干預以買賣本國貨幣和外匯儲備為主，會對貨幣供給産生影響。顯而易見，嚴格的結售匯制度下央行的外匯儲備增加一直採取的是非沖銷性干預手段。這樣雖然保證了外匯儲備的持續增長，但同時帶來的外匯佔款以及貨幣存量不斷擴張，使得央行今年連續六次上調法定存款準備金率。

　　那麼，在嚴格結售匯制度下，如何既能增加外匯儲備，又能不影響貨幣供給呢？增加公開市場操作的使用頻率是一個不錯的辦法，即通過財政發債的方式購買外匯儲備，央行則通過公開市場操作在資産負債表的資産項下進行外匯儲備和政府債券的調配，這樣就避免影響到負債項下的基礎貨幣。當然，這種變化必須考慮政府債務的情況，2011年上半年，中央政府財政預算盈餘超過1.2萬億人民幣，政府因為購買外匯儲備需要承擔額外債務在理論上不存在問題。