第一上海 陳曉霞

　　福和集團（923，買入）：國內最大的回收紙及環保用紙生産商

　　國內最大的垂直綜合再造紙廠

　　福和集團是國內最大的垂直綜合再造紙廠商，提供廢紙貿易及環保生活用紙産品。2011財年公司回收了了70萬噸廢紙，並製造了接近10萬噸環保生活用紙。

　　廢紙回收具備渠道優勢

　　公司從事廢紙回收多年，積累了雄厚的渠道優勢，公司有超過1500個回收客戶，也有數百家造紙廠客戶。公司的廢紙庫存週轉通常在10天以下，保障了廢紙銷售價格和廢紙收購成本同步變化。同時公司廢紙回收的優勢保障了生活用紙原材料成本低於同行，並減少大幅波動的風險。

　　環保生活用紙走向品牌化

　　公司在2011年4月收購了“中山寶麗”的商標和渠道，其中“寶麗Polly”曾被評為中國生活用紙十大品牌之一。公司的環保生活用紙正逐漸走向品牌化，渠道也在迅速擴張。公司的3.8萬噸進口生産線將於2012年4季度投産，屆時産能將大幅提升。

　　財務健康抵禦資金風險

　　現階段公司的資産負債率不足10%，在當前融資困難加大、融資成本提升的宏觀環境下可以很好的抵禦資金風險。此外，公司現擁有近15億港元的現金，有可能用於收購項目加快發展速度。

　　廢紙走勢較平穩

　　2011年廢紙價格走勢比2010年表現得平穩。5月份廢紙價格略有下降，但是我們預計全年來看廢紙價格會呈現平穩態勢，有利於企業控製成本。

　　目標價2.43 港元，首次評級買入

　　我們給予公司2012財年生活用紙盈利的15倍及廢紙業務9倍的市盈率作為公司的估值參考，得到公司12個月內目標價為2.43港元。該目標價為2012財年每股盈利的11倍和2013財年的9倍，較現價1.92港元有26.6％的上升空間，首次評級為買入。