交銀國際 李珊珊、萬麗

　　招商銀行董事會通過A+H 股配股方案的議案。本次配股按每10 股配售不超過2.2 股的比例向全體股東配售，A 股和H 股配股比例相同；本次配股融資總額最高不超過人民幣350 億元；配股價根據刊登發行公告前A 股與H 股市場交易的情況，在配股價格不低於發行前公司最近一期經審計每股凈資産值的原則下，採用市價折扣法確定。

　　融資規模符合預期。2010 年5 月招行股東大會通過發行股份及/或購股權的一般性授權的議案，董事會擬配發/發行的A 股及/或H 股新股，各自不得超過A 股及/或H 股各自總股數的20%。本次董事會公佈的配股融資方案和融資規模符合預期。根據招行A 股和H 股結構，A 股股東將承擔287 億，Ｈ股股東將承擔63 億。

　　配股比例不超過10配1.8 的可能性較大。6月末中信銀行進行A股配股，配股價相對停牌前收盤價折價26%左右。考慮中信銀行A 股實際流通股比重偏小，招行配股價折價幅度可能略高於中信銀行配股折價幅度。根據招行A 股和H 股的最近收盤價，我們認為配股比例不超過10 配1.8 的可能性較大。對應H股股價折價30-40%，A 股股價折價20-30%。配股後A 股目前動態PB 在1.94-1.96 倍，PE 在11.3-11.6 倍。

　　招行計劃通過本次融資滿足2011-2015 年的資本需求，我們預計本次配股可提升11年末核心資本充足率2個百分點左右。公司2011-2015 年資本規劃目標為：核心一級CAR、一級CAR 及總CAR 分別達到8.5%、9.5%和11.5%以上。考慮行業平均資本緩沖水平，以及應對未來資産風險和監管要求，公司資本規劃較最低資本要求預留1%的資本緩衝。為使2015 年末資本充足率達到規劃目標（假定加權風險資産平均增速不超過16%，分紅率維持25%），公司計算融資規模為350 億。根據我們的測算，本次配股可提升公司2011 年末的核心資本充足率2 個百分點左右，預計2011 年末核心資本充足率和資本充足率分別達到10.0%和13.2%，2013 年末核心資本充足率有望保持在9.7%以上。

　　　維持長線買入評級。招行目前已經在零售業務形成領先優勢，零售業務的低風險、低資本消耗的特徵將使未來招行的競爭優勢更加突出。未來招行仍將繼續推動二次轉型，節約資本，提升資本回報。我們預計2011 年上半年招行盈利增速為31.8%，存在超預期可能性；本次融資規模符合預期，融資方案的明確有利於消除市場顧慮。我們維持11-13 年盈利預測，預計11-13 年盈利增速分別為28.4%/15.0%/14.5%。目前11 年PE/PB 分別為11.6 倍/1.98 倍，維持目標價22.8 港幣，維持長線買入評級。