短空接踵而至 A股市場將會面臨多重考驗

　　經過連續上揚之後，市場恐高情緒開始蔓延。週四，金融股匹馬當先，多數個股則駐足不前，此前已現頹勢的創業板更是加速下行，使得投資者對於後市走向疑慮漸生。從中短期情況看，國內新一輪貨幣緊縮可能即將開始，近期流動性寬鬆的局面難以延續；國際方面，油價持續上揚會從多個方面加速全球性通脹上揚，歐洲央行近期對升息表態也可能增加國內政策面的變數。未來一段時間，市場將面臨較大壓力。

　　低增長高通脹初現端倪

　　領先指標PMI去年11月份創出55.2%的階段性高點後，連續三個月出現回落。匯豐PMI同樣也創下了七個月來的低點。中長期方面，有關方面表示，中國未來五年國內生産總值實際年增長率的新目標為7%，與“十一五”計劃的7.5%相比有所降低。對於下降的這小小的0.5個百分點，市場反應卻是不小。花旗認為，這意味著中國過去數十年兩位數的增速將終結；巴克萊資本和美林美銀都認為中國經濟增長率在未來五年會出現逐步放緩的趨勢。

　　在經濟增速放緩同時，通脹形勢似乎並不像市場判斷的那樣樂觀。從上月PMI數據看，購進價格指數連續回升。分行業看，原材料與能源、中間品和生産用製成品類企業購進價格指數均達到70%以上。這表明上遊的行業購進價格上漲快於下游，上遊的行業目前還沒有把成本完全轉嫁到下游消費品企業。再考慮到2月中下旬開始，原油價格急升，未來通脹形勢仍不容樂觀。

　　油價急升 新興市場雪上加霜

　　受中東局勢拖累，歐洲、紐約原油期貨目前雙雙站穩在100美元/桶之上。其他大宗商品價格方面，在油價上漲初期，受恐慌情緒影響，價格一度出現下滑，但此後一直表現為原油期貨與其他大宗商品尤其是農産品聯袂上揚的格局。截至週三收盤，近期龍頭棉花期貨收盤價創歷史新高，與油價關係最為緊密的農産品玉米也接近了金融危機前的多年高位。

　　油價高企的影響體現在兩個方面：第一，原油價格是大宗商品中最核心的品種，原油價格上揚帶動其他大宗商品走強，此外，由於中國人多地少，土地難以休耕、輪耕，化肥施用量極高，化肥佔到農産品成本的相當比例，而化肥價格與原油直接挂鉤，油價上揚也直接推高了農産品生産成本，在幾個方面推動通脹。

　　第二，近期原油價格急升，主要由於市場對於地緣局勢的憂慮，近期衡量市場恐慌情緒的VIX也持續上揚，相當數量的國際資金撤出新興市場，流回美國。自2010年下半年開始，此前整體趨勢大致相同的國際股市出現明顯分化，新興市場接踵下跌，綿綿不絕，而美股走勢一枝獨秀，屢創新高。可以看到的是，2010年全球居漲幅前10的印度、印尼、泰國、菲律賓等新興市場股市跌幅尤其慘烈，多數已經進入2011年以來的跌幅前10。與A股關繫緊密的港股走勢也相當低迷，對A股估值形成一定壓制。

　　貨幣政策短期面臨變數

　　最近一次的存款準備金調整之後，資金市場一度出現短期擾動，但此後市場利率持續下行，拆借利率之低、資金面之寬鬆，均為近月少見。我們統計近期拆借利率與市場走勢的關係，發現其呈顯著的負相關關係。在市場資金寬鬆的背景之下，大盤短暫波動之後也重新回穩。

　　從目前情況看，下周將面臨比較集中的資金到期高峰。市場曾經預期央行是否能夠通過公開市場操作以比較溫和的方式回收資金。但從本週兩次央票發行的情況看，週二一年期央票及週四三月期央票均維持在10億元的地量水平，市場此前有所期待的三年期央票發行重啟也未見下文。而央行週三公佈的數據顯示，今年1月金融機構新增外匯佔款5016.47億元，熱錢流入規模近4000億元，這進一步加深了市場對於央行動用比較嚴厲的貨幣政策工具的憂慮。

　　從目前情況看，市場對央行進行準備金率調整有一定預期，但是值得注意的是，歐洲央行週四政策會議前，就通脹等問題發出嚴厲警告，暗示歐洲央行不久即將上調基準利率。一旦歐洲央行做出利率調整，市場擔心美國可能加快跟進，而中國在進行利率調整時也會減少很多顧慮。一旦出現超預期的政策調整，很可能成為近期疲態盡顯市場的調整理由。