銀行再融資已成強弩之末 估值“洼地”入場時機漸近

　　上市商業銀行再融資又一次牽動市場神經。民生銀行、農業銀行、興業銀行幾乎同時公佈再融資方案。一時間，市場被銀行新一輪再融資潮預期攪得風聲鶴唳。

　　很多中小股民不禁要問，一年前，銀行高管們信誓旦旦地承諾三年不融資，但顯然他們食言了。部分銀行進行的再融資是新一輪融資潮的大幕拉開，還是融資洪峰平穩通過後的余浪襲來？面對市場對銀行股再次擴容的擔憂，對持股的中小股民是福是禍？他們應選擇堅守還是用腳投票？

　　市場分析人士給出的答案非常樂觀：“現在銀行再融資只是應對監管機構提高資本標準的舉措。目前，銀行密集再融資已近尾聲。如未來資本監管標準不變，在得到本輪資本補充後，能支撐商業銀行未來2-3年的業務擴張。”

　　銀行股估值目前比較低。考慮到銀行每年的大比例分紅以及較高的凈利潤複合增長率，所以隨著利空消息兌現，目前銀行股投資窗口已顯現。

　　資本壓力加大

　　此次國際金融危機爆發後，監管機構得到的一個重要教訓是：資本將是銀行進行風險緩釋的必要因素。所以，大幅提高銀行資本標準成為此次國際金融危機後的國際銀行業監管共識。

　　分析人士指出，不管是研究中的巴塞爾三新資本協議，還是國內出臺的銀行業監管框架改革，資本標準大幅提高已成為一種防控風險的監管政策取向。正是在這一政策指引下，銀行在2010年初啟動大規模再融資計劃。五大行近6000億元融資方案是引發A股市場震動的重要原因之一。

　　此後，銀行資本補充規定的執行、地方融資平臺的清理、央行信貸目標管理的出臺，一系列政策措施無一不對銀行資本金管理提出更高要求。銀監會前副主席蔣定之曾表示，未來銀行資本金將成為稀缺資源。

　　業內人士指出，畢竟我國銀行在完成股份制改造後還沒有經歷過一次完整的經濟週期，2009年大規模信貸潮過後，未來銀行資産質量下滑到何種程度仍有待觀察。為防範可能的信貸風險，銀監會只能未雨綢繆大幅提高銀行資本水平。

　　對此，市場人士表示，此次民生銀行“閃電”啟動定向增發，就是在政策擠壓下的無奈之舉。消息人士透露，現在監管機構對銀行資本金管理非常嚴格，中小銀行資本充足率達10.5%雖然是指導性的，但是資本充足率10%將是一個硬性指標。

　　民生銀行內部人士透露，由於該行前次在香港市場進行IPO是在2009年底，雖然260億元的資金量在當時8%的資本充足率監管標準下，能夠滿足2-3年的業務發展，但是2010年監管機構大幅提高資本充足率水平，使資本金不足成為制約民生銀行業務發展的瓶頸。為不影響民生銀行業務拓展，現在只能儘快啟動資本補充計劃。

　　國泰君安分析師伍永剛表示，民生銀行再融資215億元，可提高核心資本充足率約1.75個百分點。2010年3季度末，該行核心資本充足率8.34%，本次再融資可充分保證未來三年的資産規模擴張。

　　“其實，在當前情況下，民生銀行補充資本是非常合理的選擇。”一位不願具名的分析師表示，現在民生銀行在進行業務結構和客戶結構調整。民生銀行目前正在全力拓展中小企業客戶。誰在中小企業這個市場做大規模，誰就會在未來競爭中佔儘先機。

　　融資潮落幕

　　“就像洪峰，最後一波過去了，才是平靜期。”市場分析人士表示。現在看，經過將近6000億元的融資及銀行每年的資本內生積累，能保證銀行未來2-3年的業務發展。

　　中金公司銀行業分析師毛軍華在報告中指出，現在銀行股潛在風險全部兌現，股票供給明顯下降。考慮融資平臺貸款風險權重提高後，按照2012年底一級資本充足率大型銀行9.5%、中小型銀行8.5%的標準，未來2年上市銀行合計再融資規模約為1600億元，A股流通股股東和H股流通股股東分別僅需負擔約100億元和200億元，遠小于2010年783億元和1417億元。

　　其實，現在中小股民大可不必過分在意再融資，不管是現在的民生銀行，還是未來可能再融資的招商銀行、深發展銀行，已不會對市場帶來太大的影響。

　　分析人士表示，如按照提高未來資本充足率1-2個百分點來計算，預計招商銀行很快會通過資本市場融資300億元左右，民生銀行對七家機構進行的215億元再融資方案已為招商銀行提供範本，招商銀行可能會照此運作。

　　對另一個資本充足率較低的深發展銀行來説，市場更不必擔心其再融資，相信在與平安並表後，平安將會為深發展的融資需求埋單。

　　消息人士透露，監管機構目前已對銀行再融資方案形成共識，就是大股東要負起責任。這樣，通過定向增發，避開二級市場成為當下銀行再融資的合理選擇。

　　民生銀行有關人士在給分析師召開的説明會上表示，之所以選擇非公開發行的方式，是因為非公開發行的成本較低，審批時間較短，大大減少對於市場衝擊，有助於銀行進一步提高資本實力，為投資者提供更高收益。

　　農業銀行、興業銀行此次公佈的發行次級債補充附屬資本計劃，也是在提高資本充足率壓力下的應對之策。經過IPO後，農業銀行核心資本已大幅提升，但是附屬資本卻稍顯不足。三季報顯示，農業銀行資本充足率為11.38%，已低於監管機構對系統性重要性銀行資本充足率11.5%的監管底線。分析人士表示，畢竟現在市場利率高達4%至5%，不是一個很好的發債時機，這將加大銀行發債成本。

　　銀行股投資價值顯現

　　海外股東目前更易接受銀行股再融資方案。這點從海外市場對銀行股的估值可見一斑。例如，民生銀行在公佈再融資方案後，本週以來A股市場連續兩天下跌。但是，民生銀行A股逆市上揚1.79%，H股上漲幅度更大，達3.49%。

　　一位英國的基金經理透露，我國銀行股現在的估值已顯露出良好的投資價值。

　　相比之下，目前內地銀行股PE約在8倍左右。印度銀行股估值在10多倍，印度銀行業也經歷一個信貸高速增長時期，其潛在壞賬率比內地要高得多，但是其估值卻高於內地市場。

　　未來，銀行股的不確定因素顯然還是資産質量下滑，但是考慮到我國經濟增長仍保持較高增速及銀行較高的撥備覆蓋和良好的資本補充，應該説未來銀行估值有望得到一定程度的修復。

　　中金公司研究報告指出，經營環境不確定性和具備吸引力的估值水平將使2011年銀行股呈現區間波動。

　　報告指出，即使考慮政府融資平臺貸款、資本要求提高、利率市場化等風險後，上市銀行的ROAA和ROAE也能達到0.97%和16.3%，A股和H股銀行的市凈率分別為1.48倍和1.61倍。由於不利因素已反映在估值中，負面消息明確反而可能會成為股價上漲催化劑，從而帶來估值修復。

　　報告認為，儘管長期來看銀行業依靠規模擴張和利差保護賺取超額利潤空間減小，但我國銀行業通過提升管理水平和調整業務結構來提高盈利能力的空間巨大，主動進行業務調整的銀行能夠帶來跨越經濟週期的相對收益。