余豐慧：央行為什麼頻調準備金率而不加息

　　中國人民銀行10日晚間決定，從2010年12月20日起，上調存款類金融機構人民幣存款準備金率0.5個百分點。這是年內第6次上調準備金率，也是從11月10日上調後，一個月時間內第3次上調準備金率，更是年內包括10月20日加息在內，第7次動用貨幣工具收縮流動性。

　　這次存款準備金率上調後，大型金融機構執行18.5%的準備金率，中小型金融機構執行15%的準備金率。也就是説，大型金融機構每增加100億元各項存款，就要有18.5億元被凍結到央行。這次調整後，是自1985年以後準備金率的最高水平。改革開放以後，1984年以前，四大行處於專業銀行階段時，曾經執行過高達20%的存款準備金率。根據最新數據，截至10月末，金融機構人民幣各項存款餘額為78.6萬億元，這次上調準備金率0.5個百分點，大約可凍結存款資金3900億元左右。

　　年內第6次、一個月內3次上調存款準備金率，如此高密度上調、且準備金率已達到18.5%的歷史罕見高位，隨之帶來了一系列回答。首先，為何頻繁選擇準備金率工具而不果斷加息？當下，社會各界呼籲加息的聲音越來越高，包括許小年、謝國忠等在內的重量級經濟學家，呼籲加息的言辭之尖銳已屬罕見，市場也普遍猜測12月10日是加息的時間窗口，然而，央行還是選擇了上調準備金率而非加息。其實，筆者9日在微博中已經猜到10日優先選擇上調準備金率而非加息。筆者基於兩個現象：一是央行停止發行三年期央票；二是央行貨幣政策委員會委員李稻葵説“CPI創新高不一定非要加息”。

　　其次，央行之所以再次提高準備金率而不加息，可能出於以下幾種考慮：一是加息還需觀察物價走勢。中央密集出臺控制物價措施後，11月下旬以來，物價已經開始回落，加息必要條件正在弱化；二是加息可能促使人民幣快速升值，引導熱錢加速流入，抵消加息收緊流動性的效果；三是加息可能對資本市場影響較大；最後一個可能是還不到加息的時間窗口。按照金融機構每月20日結息看，每月20日是加息的最佳時間窗口，所以，央行也有可能選擇在本月20日加息。

　　當前，我們必須看到，中國貨幣超發、流動性氾濫是日積月累的結果，解決這個問題僅僅依靠提高準備金率是不行的，而且準備金率工具操作的空間已經越來越窄。這輪通脹的根本原因是貨幣氾濫、流動性氾濫，主要是貨幣在金融籠子裏的比價遠遠低於流出到市場，長期負利率迫使追逐利潤的資金資本不可能乖乖地躺在停留越久越賠錢的金融籠子裏。徹底改變這種狀況，必須有利益誘惑流動性甘願進入籠子裏。這就要求必須提高利率，消除負利率現狀。

　　在筆者看來，如果繼續使用存款準備金率的話，必然對金融機構造成巨大傷害。大量的存款準備金被凍結到央行，央行給付的利率遠遠低於金融機構吸收存款的利率，對金融機構經營造成壓力；更為可怕的是，金融機構吸收存款大部分都已經被以貸款等形式運用出去，而央行要以已經將資金運用出去的存款基數作為法定準備金予以凍結，這必然造成商業銀行資金出現困境。商業銀行必然要拼命吸收存款，充實資金頭寸，一場儲蓄爭奪大戰即將上演。事實證明，這種情況已經出現。因負利率導致存款下降後，存款準備金率工具也將失去威力，這就是過度使用準備金率的弊端和局限性。因此，要發揮貨幣政策抑制通脹的作用，已經到了非加息不可的地步。

　　有報道稱，正在召開的中央經濟工作會議，抑制通脹是主要議題之一，明年將結束適度寬鬆的貨幣政策。因此，有專家預測明年信貸投放規模可能為6.5萬億元，這與2009年的9.56萬億元相差3.06萬億元，與今年7.5萬億元相差1萬億元。加之存款準備金率已經提到了18.5%的歷史高位，貨幣政策的數量工具已經使用得夠狠，因此筆者預測再次加息應該為時不遠，明年穩健的貨幣政策向偏緊走去是預料之中。實體經濟應該從中悟到一些東西，需要謹慎、合理地安排經營投資，防止被緊信貸貨幣政策誤傷或者措手不及；廣大投資者應該仔細品味趨穩趨緊信號，以防範泡沫擠乾可能帶來的投資風險，需要理性投資。