伯南克將再度失望

　　面對如此暗淡的全球經濟前景，世界各國負責經濟政策的決策者有什麼高招？今年8月以來美聯儲的貨幣政策會議清楚表明：世界最強大中央銀行之貨幣政策看來已經彈盡糧絕。

　　伯南克“黔驢技窮”矣，只好重施故技，宣佈繼續維持聯邦基金利率“零水平”，增加購買長期國債，並對到期國債實施展期。

　　重啟量化寬鬆貨幣政策之目的，是維持長期國債低利率，期望借此刺激信用市場和真實經濟復蘇。

　　對於美聯儲新的貨幣政策走向，我的判斷很簡單：伯南克將再度失望。重啟量化寬鬆貨幣政策無法刺激美國真實經濟復蘇，卻會對全球貨幣金融體系産生深遠的負面影響。短期內真實經濟看似是通縮，長期內全球性通脹已成定局。

　　真實經濟和虛擬經濟的嚴重背離，真實財富創造中心和貨幣金融（虛擬經濟）創造中心的快速分離，是全球經濟體系的“新現實”。不徹底改變宏觀經濟思維，我們就不能洞察經濟運行的本質，就無法提出適當的經濟政策。伯南克的美聯儲和全球其他中央銀行，都應該認真檢討他們的貨幣理論和政策哲學了。

　　“定量寬鬆”是錯誤決策

　　量化寬鬆貨幣政策所釋放的貨幣和信用跑不到真實經濟裏面去，都跑到哪去了呢？

　　答案是：一部分在全球金融貨幣市場（尤其是債市和衍生金融市場）自我循環，一部分跑到大宗商品市場，一部分以熱錢形式跑到了發展中國家的資産市場，特別是樓市和股市。

　　除了美聯儲外，歐洲和日本之財政政策和貨幣政策又如何？除了繼續維持低利率、量化寬鬆貨幣政策之外，再沒有其他妙計。財政赤字和政府債務規模擴大之空間已經非常有限，甚至根本就沒有空間了。

　　縱觀世界，幾乎所有國家，尤其是發達國家之經濟政策，皆面臨三個“兩難困境”。一個是財政政策上：持續大規模財政刺激（也就是繼續擴大赤字和債務）之需求與財政赤字和債務規模無法持續上升之“兩難”。第二是貨幣政策上：持續維持定量寬鬆貨幣政策與避免資産價格泡沫、抑制長期通貨膨脹預期、防止虛擬經濟暴漲之“兩難”。第三是匯率政策上：渴望貨幣弱勢或貶值來刺激出口與打擊外匯市場投機、避免金融市場過度動蕩、期望全球貿易穩定增長之“兩難”。

　　美聯儲量化寬鬆貨幣政策目的之一，就是要以弱勢美元來支持奧巴馬的“出口倍增計劃”；歐洲希望歐元貶值來刺激出口；日本中央銀行乾脆大規模入市干預來阻止日元升值。好一幅“以鄰為壑、競相貶值”之亂象！問題是：每個國家都希望貨幣弱勢或貶值，怎麼做得到呢？矛頭齊指人民幣匯率，豈不是緣木求魚乎？

　　全球經濟政策為什麼會出現三大“兩難困境”？經濟政策之困境乃是過去40年人類經濟政策和制度設計錯誤長期累積之後果，亦是教科書之宏觀經濟理論思維無法解釋當代世界經濟現實、無法提出任何切實可行之政策之生動證明。

　　多年前，我已經清楚認識到今天大行其道的主流宏觀經濟分析模型，即所謂的總供給和總需求模型或IS—LM模型，其邏輯基礎有重大缺陷，無法幫助我們理解全球經濟。那時我就開始構思一個新的宏觀經濟模型，並嘗試用新的邏輯架構來分析全球經濟。這一模型對伯南克首創的量化寬鬆貨幣政策，有如下明確結論：

　　以伯南克式的定量寬鬆貨幣政策來挽救金融危機，從最根本意義上是錯誤的策略。

　　受金融危機打擊最劇烈之人群，是收入相對微薄之普羅大眾，他們之真實需求急劇下降，導致真實經濟急劇衰退和蕭條。伯南克式的定量寬鬆政策所釋放的貨幣和刺激的信用，極少可以到達低收入大眾手中，卻可以輕而易舉地流入富裕階層和大金融機構、投機或投資機構手中。易言之，政策所釋放的貨幣和信用，可以非常方便地刺激投機性需求和虛擬經濟，各種金融資産之價格快速上漲，真實經濟卻持續萎縮。

　　因此，挽救金融危機之正確策略既不是凱恩斯式的財政赤字開支（除非財政開支通過轉移支付成為普大眾真實收入），更不是伯南克—弗裏德曼式的貨幣擴張，而是提升大眾真實收入，包括財政轉移支付、稅收減免、大力扶持消費信用、大量發放消費券，甚至開動直升機將鈔票撒到低收入的老百姓手中。這是借用伯南克的著名比喻。然而，伯南克的直升機將鈔票撒錯了地方，他撒給了富裕階層和各種金融機構。

　　我欣慰地注意到，江蘇銀監局局長于學軍在幾本著作中強調的財政赤字、債務規模、全球流動性氾濫、資産價格泡沫、長期通脹預期等諸多重大問題，與我所説的全球宏觀經濟政策三大“兩難困境”，殊途同歸，理趣一致，可謂“英雄所見略同”。

　　全球失衡再定義

　　思維模式轉變的一個重要成果，是對全球失衡的重新定義。

　　美國政府將美國的國際收支赤字定義為全球失衡，並據此開出壓迫人民幣升值和鼓勵匯率浮動之藥方。然而，依照我的“信用體系—虛擬經濟—真實經濟一般均衡模型”，當今全球經濟體系或人類經濟體系最根本的失衡表現為兩個方面。其一、從全球經濟整體來看，是虛擬經濟和真實經濟的嚴重背離。其二、從全球經濟結構來看，則是虛擬經濟創造中心和真實財富創造中心的嚴重背離。

　　全球失衡集中體現為全球製造業中心和貨幣金融中心快速分離。製造業中心已經決定性地轉移到發展中國家，尤其是轉移到亞洲，重心又是中國，貨幣金融中心卻依然由發達國家掌控。易言之，東方擁有真實財富創造中心，西方掌控貨幣金融中心；東方製造真實産品，西方創造貨幣購買力；東方為全世界製造産品，西方為全世界産品定價；西方大量發行債券和創造各種金融産品，東方則用自己的儲蓄去購買這些金融産品；東方儲蓄，西方消費；東方節儉，西方揮霍；西方向東方借錢，東方給西方融資。

　　最令人印象深刻的是，于學軍先生在新作《後金融危機時期的發展戰略選擇》中，抓住了全球經濟政策所面臨的最根本問題：“目前及今後一個時期，西方發達國家宏觀經濟管理中面臨的主要矛盾是財政赤字及鉅額債務問題，而中國則存在一個社會流動性過剩及如何有效管理的問題。只有中國把這個問題解決好了，相信中國在宏觀經濟管理中才不會出現大的問題。”尤其是他關於中國如何積極推動國際貨幣體系改革，注重和搞好貨幣政策的國際協調之各項具體措施，切中要害，綱舉目張，令人欽佩。

　　虛擬經濟和真實經濟之背離，真實財富創造中心和金融産品創造中心之背離，是今日全球經濟的基本模式，是過去40年人類經濟出現的奇特歷史現象，史無前例。它是全球金融危機和一切重大宏觀經濟難題的總根源。

　　一個最基本的後果是，西方經濟體系裏的虛擬經濟或金融經濟規模急速膨脹，愈來愈大，金融經濟或虛擬經濟形成一個自我膨脹、自我循環的體系。

　　同時，真實經濟和就業率始終維持低水平。整個經濟的投機賭博氣氛非常濃厚。然而，虛擬經濟或金融經濟是極度不穩定的體系，其運行主要取決於人們對未來的預期和中央銀行的貨幣政策操作，一有風吹草動，可以瞬間崩潰。

　　虛擬經濟一旦崩潰，虛擬財富就快速縮水，人們的預期從極度樂觀轉為極度悲觀，金融機構、實體公司和家庭個人全部被迫“去杠桿化”，消費萎靡，投資不振。虛擬經濟嗚呼哀哉，真實經濟雪上加霜，衰退和蕭條幾乎就是自然規律。大幅度擴張貨幣的量化寬鬆貨幣政策之所以無效，因為無論貨幣怎麼氾濫，它都無法幫助金融機構、實體公司和家庭個人修復資産負債表，無法幫助他們完成“去杠桿化”過程。更重要的是，貨幣氾濫解決不了西方早已根深蒂固的經濟社會結構僵化難題，譬如人口日趨老化、最低工資和福利制度完全剛性、政府赤字居高不下、整個社會債臺高築。後者才是制約真實經濟增長最大的麻煩。

　　（作者為經濟學家，中國人民大學教授）